Валютно-финансовый сегмент
Раньше условие UIP непокрытого процентного паритета (6) совместно со схемой формирования ожиданий полностью объясняли поведение валютного курса в экономике. Теперь возможны отклонения от UIP.
Теперь краткосрочное равновесие на рынке финансовых активов мы сформулируем
следующим образом: чем выше разность доходностей финансовых активов в отечестве и за рубежом, тем больше поток продаж иностранных активов на рынке и покупок отечественных активов.
Тем активнее инвесторы начинают переформировывать свои портфели, постепенно уменьшая в них долю иностранных бумаг:B * =—0.(i — (i * + se)) (17)
З B * dB * й й
Здесь B = характеризует изменение во времени чистой международной позиции
dt
отечества (разности иностранных активов отечественных инвесторов и отечественных активов иностранных инвесторов). в в (17) характеризует чувствительность потока к разности доходностей. Чем более развит финансовый рынок, чем меньше трансакционные издержки купли продажи ценных бумаг на рынке, тем выше будет в . В случае абсолютной мобильности капитала мы будем иметь в ^ . В нашем случае неполной мобильности в > 0 - конечна.
Из (17) следует, что в случае если i > i * + sе, иностранцы покупают отечественные активы, а резиденты продают иностранные активы, что приводит к снижению чистой международной позиции отечества: B* < 0.
Наконец, свяжем данный поток с другими потоками на рынке валюты. Мы знаем, что все потоки на рынке валюты условно разбивают на:
•S потоки в результате капитальных трансакций •S потоки в результате текущих операций
•S потоки в результате операций со счетом золотовалютных резервов ЦБ. Понятно, что если агенты продают ценные бумаги одной страны, покупая ценные бумаги другой страны, то это будет задействовать капитальный счет платежного баланса и формировать поток первого типа.
Так как все операции с валютой (потоки спроса и предложения на рынке валюты) учитываются в платежном балансе, сформулируем условие на формирование сальдо основных счетов платежного баланса.
Начнем с сальдо капитального счета (баланса капитала), которое покажет изменение чистой международной позиции страны:
KA = —B * (18)
С учетом равновесия на финансовом рынке (17) запишем:
KA = в-(i — (i * + se)), (19)
где KA - сальдо баланса движения капитала.
Напомним, что сальдо любого счета платежного баланса будет увеличиваться тогда, когда в результате некоторой операции предложение иностранной валюты на рынке растет.Аналогичным образом смоделируем сальдо текущего баланса CA. В данном анализе мы
опустим в текущем балансе чистые процентов по чистым иностранным активам, и будем считать, что текущий баланс полностью формируется чистым экспортом страны . Сам же чистый экспорт зависит от реального валютного курса в экономике (его еще иногда называют terms of trade - условия торговли страны). Как мы знаем, чем выше реальный валютный курс, тем больше чистый экспорт страны.
CA = a3.(s - p) (20)
где CA - сальдо счета текущих операций (Current Account), a3 > 0 - коэффициент чувствительности чистого экспорта к реальному валютному курсу.
Из (20) следует, что если растет q = s - p, то экспорт страны будет также расти, а импорт будет уменьшаться. В результате предложение иностранной валюты на рынке растет и CA будет повышаться.
Наконец баланс золотовалютный резервов ЦБ RB составит:
RB = -°1 = -OCR (21)
dt
Суммарное сальдо платежного баланса BP в каждый момент времени должно быть нулевым, что будет означать то, что суммарное поступление иностранной валюты на рынок равно общему потоку спроса на валюту.
BP = CA + KA + RB = 0, (22)
Равновесие (22) наступает за счет изменения текущего валютного курса, поэтому его можно использовать в качестве условия краткосрочного равновесия всей экономической системы. Из (19) - (22) следует, что условие равновесия на рынке валюты будет иметь вид: a3 • (s - p) + f3 • (i - i * - se) - OCR = 0 (22а)
Подставив в (22а) условие равновесия на рынке денег (5), и выразив текущий равновесный валютный курс, получим условие краткосрочного равновесия системы (кривую AM ):
в a р р
_ . — a3
в6 s в .* OCR a2 a2 a2 s = — + i + y+ 2 m+ — •p (23)
a3 6 a3 +P6 a3 +0 6 a3 +0 6 a3 a3 +0 6
Равновесный валютный курс традиционно зависит от экзогенных переменных: уровня ВВП y , зарубежной ставки процента i * , запаса денежной массы m , а также от эндогенного в долгосрочном периоде уровня цен p .
Особый интерес в данном уравнении вызывает коэффициент при переменной цен p . Напомним, что в случае полной мобильности капитала данный коэффициент при p равен
1 ^
< 0.
В случае неполной мобильности капитала знак данного коэффициента не определен.V а2 -в J
На знак зависимости текущего валютного курса от уровня цен в случае неполной мобильности капитала влияние оказывают два эффекта. Рассмотрим их.
Эффект чистого экспорта. Рост цен вызывает уменьшение реального валютного
курса q = s — p , что ведет к снижение СА^), вследствие снижения экспорта и роста
+
импорта. Чтобы оплачивать дополнительные импортные товары, агентам необходима дополнительная иностранная валюта, а поступление валюты от экспорта наоборот сокращается. В итоге спрос на валюту растет, а предложение сокращается. По этим причинам валютный курс должен подрасти.
t p ^ (s — p) i^ (Ex i,Im t) ^ CA i^ D t,S i^ s t
* V * / V ' / ин.вал. ' ин.вал.
Эффект ставки процента. Рост цен вызывает падение реального предложения денег (m — p), что, в свою очередь, приводит к росту равновесной ставки процента i. Агенты начинают активнее покупать отечественные активы и продавать иностранные активы. Избыточный поток продаж иностранных активов привет к увеличению потока предложения иностранной валюты, а, следовательно, к снижению текущего валютного
курса s . t p ^ (m — p) ^ i Sин.вал. s Х От того, какой из эффектов действует сильнее и в итоге пересилит другой эффект, зависит знак числителя коэффициента при уровне цен p в (23):
а3 — — в 3 а
Если а3 > —, то коэффициент — > 0 и эффект чистого экспорта сильнее эффекта
а2 а3 + в -в
ставки процента. В этом случае кривая AM будет иметь положительный наклон в координатах s и p .
а3 — в
в а Если же а3 < —, то коэффициент — < 0 и как и в случае абсолютной мобильности
а2 а3 + в-в
капитала кривая AM будет иметь отрицательный наклон (эффект ставки процента сильнее эффекта чистого экспорта)
Стационарная точка
Стационарные уровни цен p и валютного курса s находятся аналогично случаю полной мобильности капитала, с учетом того, что краткосрочное равновесие определяется более сложно,
через рынок валюты (23).
Опустим технические детали вычисления и приведем окончательные результаты расчета: p = m - A^y + Bi * + CGCR - D (24)
s = m - E • y + F •i * + OGCR + H (25)
a2 • a3 • (1 - в) „ л P • Д • a2 „ ^ a2 • в
где A = A1 +————— > 0, B = '—2— > 0, C = > 0,
в • в + в3 • a3 в • в + в3 • a3 в • в + в3 • a3
e e PAX ЧД +В) + [(1 -В)a +Д3 •a1]•(aз-в)
Р0 A2 • Д ^ Л г _ a2 a2
D > 0, E = ¦
в в в +P3 a Рвх + Р3 a
F , (1 + a > 0, O , (1 +e) в a > 0,
a2 •Рх Дв1 +Д3 a3 a2 • P\ P • Д +Д3 a3
H ,^41 - (1 + _&-) в a2 ]
Д a2 •px p^px +P3 a
Знак коэффициента E будет зависеть от того, какой эффект преобладает.
Если преобладает эффект чистого экспорта, то E > 0, если преобладает эффект ставки процента, то E < 0 . Можно показать, что E < A , поэтому:f = ?-Ш = -(E-A) > 0 (26)
dy dy dy
Как и в случае с полной мобильностью капитала увеличение ВВП приводит к долгосрочном ослаблению отечественной валюты.
Аналогично так как F > B , а O > C , то:
dq = F-B > 0 (27)
01
dq = O - C > 0 (28)
dOCR
Равновесный реальный валютный курс будет расти при увеличении иностранной ставки i * и при увеличении интенсивности покупок ЦБ на рынке валюты OCR .
Основные выводы о влиянии экзогенных переменных на равновесный реальный валютный курс сохраняются независимо от того, какой эффект преобладает.