§ 1. Правовой статус саморегулируемых организаций профессиональных участников рынка ценных бумаг

Вопросы, связанные с правовым статусом саморегулируемых

организаций, существуют уже давно, и вряд ли в этой области в ближайшее время

суды и различные исследователи придут к единому мнению, что осложняет

правовое регулирование деятельности таких организаций.

Саморегулируемая организация, будучи более высоким уровнем

социальной самоорганизации, – способа воздействия на общественные

отношения, представляющего собой основанную на принципах свободы воли,

разумности и добросовестности инициативную деятельность социально равных

субъектов ограниченной общественной системы, наделенных определенными

полномочиями, – не только имеет все признаки метода гражданско-правового

регулирования, но и находится в рамках такого регулирования;

саморегулированию как основной функции саморегулируемой организации,

независимо от диспозитивности или императивности его реализации, подлежат

гражданско-правовые отношения214.

Тем не менее в России инициирование государством создания

саморегулируемых организаций с обязательным характером членства вместе со

спорной судебной практикой, когда суды рассматривают такие организации как

частно-публичные (смешанные)215 или даже публичные216 субъекты права,

214 См.: Координация экономической деятельности в российском правовом пространстве: Монография / А.В.

Габов, М.А. Егорова, С.Д. Могилевский и др.; отв. ред.: д.ю.н. М.А. Егорова. М.: Юстицинформ, 2015. С. 345, 350,

351; Лескова Ю.Г. Саморегулирование как правовой способ организации предпринимательских отношений:

проблемы теории и практики: дис. ... докт. юрид. наук: 12.00.03. М., 2013. С. 40.

215 См.: Постановление Конституционного Суда РФ от 01.04.2003 № 4-П «По делу о проверке конституционности

положения пункта 2 статьи 7 Федерального закона «Об аудиторской деятельности» в связи с жалобой гражданки

И.В.

РФ от 10.02.2009 № 461-О-О «Об отказе в принятии к рассмотрению жалобы гражданина Мисовца Василия

Григорьевича на нарушение его конституционных прав положениями статей 15 и 24.6 Федерального закона «Об

оценочной деятельности в Российской Федерации» // Вестник Конституционного Суда РФ. 2009. № 5.

122

привело к росту популярности позиции, согласно которой частноправовая

природа саморегулируемых организаций не является абсолютной217, и степень их

«публичности» каждый исследователь вопросов саморегулирования может видеть

по-своему. Например, с точки зрения Д.А. Петрова, саморегулируемые

организации с обязательным членством не относятся к субъектам публичного

права и действуют в общественно значимых интересах, осуществляя при этом

публичные функции, которые не подкреплены государственно-властными

полномочиями218.

Саморегулируемая организация с обязательным членством своей

деятельностью действительно удовлетворяет публичный интерес, однако делает

это она косвенно, реализуя публичные обязывания, прежде всего

нормотворческие, не выполняя при этом никаких публичных функций219.

Государство, ограничивая собственное прямое регулирование определенного вида

предпринимательской или профессиональной деятельности осуществляющих ее

субъектов, возлагает обязанности по регулированию на объединения

соответствующих субъектов, сохраняя за собой функцию по контролю за

деятельностью таких объединений для поддержания установленного им

публичного правового режима организации регулируемой деятельности. В рамках

216 См.: Постановление Конституционного Суда РФ от 19.12.2005 № 12-П «По делу о проверке конституционности

абзаца восьмого пункта 1 статьи 20 Федерального закона «О несостоятельности (банкротстве)» в связи с жалобой

гражданина А.Г. Меженцева» // Собрание законодательства РФ. 2006. № 3. Ст. 335. См. также: Постановление

Конституционного Суда РФ от 22.07.2002 № 14-П «По делу о проверке конституционности ряда положений

Федерального закона «О реструктуризации кредитных организаций», пунктов 5 и 6 статьи 120 Федерального

закона «О несостоятельности (банкротстве)» в связи с жалобами граждан, жалобой региональной общественной

организации «Ассоциация защиты прав акционеров и вкладчиков» и жалобой ОАО «Воронежское

конструкторское бюро антенно-фидерных устройств» // Собрание законодательства РФ.

217 См.: Грачев Д.О. Саморегулируемые организации: проблемы определения правового статуса // Журнал

российского права. 2004. № 1. С. 122, 123; Журина И.Г. Гражданско-правовой статус саморегулируемых

организаций в Российской Федерации: автореф. дис. ... канд. юрид. наук: 12.00.03. М., 2009. С. 16; Зинченко С.А.,

Галов В.В. Саморегулируемая организация – организационно-правовая форма партнерства бизнеса и государства //

Юрист. 2014. № 20. С. 14; Лескова Ю.Г. Саморегулирование как правовой способ организации

предпринимательских отношений: проблемы теории и практики: дис. ... докт. юрид. наук: 12.00.03. М., 2013. С. 17,

35, 36, 46-50, 64, 92, 93, 100-103, 106, 107; Павлодский Е.А. Саморегулируемые организации России // Журнал

российского права. 2009. № 1. С. 37; Саморегулирование предпринимательской и профессиональной деятельности:

единство и дифференциация: монография / отв. ред. И.В. Ершова. М.: Норма: НИЦ ИНФРА-М, 2015.С. 15-17, 19,

21, 23; Талапина Э.В. Новые институты административного права // Государство и право. 2006. № 5. С. 18;

Тосунян Г.А. Банковское саморегулирование: монография. М.: СПЕЦ-АДРЕС, 2006. С. 26; и др.

218 Петров Д.А. К вопросу о публично-правовой природе деятельности членов саморегулируемых организаций //

Гражданское право. 2013. № 1. С. 16, 17.

219 См,: Координация экономической деятельности в российском правовом пространстве: Монография. М., 2015. С.

401, 404, 405; Саморегулирование предпринимательской и профессиональной деятельности: единство и

дифференциация: монография / отв. ред. И.В. Ершова. – М.: Норма: НИЦ ИНФРА-М, 2015. С. 19-21, 178.

123

установленных государством обязанностей саморегулируемые организации

свободны в вопросах регулирования деятельности своих членов. Следовательно,

делегирования публичных полномочий частной организации не происходит.

Таким образом, саморегулируемая организация с обязательным членством

представляет собой частную некоммерческую организацию со специальной

правосубъектностью, целью деятельности которой является, в первую очередь,

координация экономической деятельности своих членов220.

установленные для них государством обязывания, в рамках которых они

свободны в разработке и установлении стандартов и правил профессиональной и

предпринимательской деятельности членов, саморегулируемые организации

реализуют публичную программу правового регулирования, заранее

сформированную государством, т.е. сами организации не создают специальный

правовой режим для членов, не выполняют публичных функций.

Контрольная и дисциплинарная функции саморегулируемой организации,

основываются на корпоративном управлении (корпоративная власть) и также

имеют частноправовой, а не публично-правовой характер221. В данном случае о

делегировании государственно-властных полномочий речи не идет, тем более, что

это могло бы противоречить статьям 78 и 132 Конституции РФ222, не

предусматривающим возможность передачи осуществления части

государственных полномочий негосударственным организациям223, хотя

Конституционный суд РФ так не считает224.

При таком подходе саморегулируемые организации с добровольным и

обязательным членством являются частноправовыми, а не публично-правовыми

субъектами, что обеспечивает единство правовой природы саморегулируемых

220 См.: Координация экономической деятельности в российском правовом пространстве: Монография. М., 2015. С.

406, 407.

221 См.: Егорова М.А. Обязательное саморегулирование как институт частного права // Предпринимательское

право. 2014. № 4. С. 16, 17.

222 Конституция Российской Федерации (принята всенародным голосованием 12.01.1993) // Собрании

законодательства РФ. 2014. № 31. Ст. 4398.

223 См.: Координация экономической деятельности в российском правовом пространстве: Монография. М., 2015. С.

364-365.

224 См.: Постановление Конституционного Суда РФ от 19.05.1998 № 15-П «По делу о проверке конституционности

отдельных положений статей 2, 12, 17, 24 и 34 Основ законодательства Российской Федерации о нотариате» //

Собрание законодательства РФ. 1998. № 22. Ст. 2491.

124

организаций. Однако ряд отличий все же существует.

Добровольные саморегулируемые организации отличаются от

саморегулируемых организаций с обязательным характером членства тем, что в

первом случае право на саморегулирование имеет признаки юридической

возможности, диспозитивного общего дозволения, а во втором – юридического

обязывания. Кроме того, эти организации различаются по целям их деятельности.

Саморегулируемые организации с добровольным членством имеют целью

удовлетворение совместных интересов членов. В свою очередь основной целью

организаций с обязательным членством является «реализация единой

государственной политики по защите интересов субъектов предпринимательской

деятельности и снижение степени давления государства на свободные рыночные

предпринимательские и профессиональные отношения»225.

Однако главной отличительной особенностью саморегулируемой

организации с обязательным членством является ее правоспособность,

расширенная за счет наличия частно-властных полномочий в ее содержании. В

результате такая организация не только координирует деятельность своих членов,

но и выполняет ряд функций, осуществляемых в порядке субординации

(властеотношения)226.

В случае реального делегирования государством своих властных

полномочий изначально частной «саморегулируемой» организации,

объединяющей в обязательном порядке субъектов того или иного вида

предпринимательской или профессиональной деятельности, пропуская вопрос о

легальности такой передачи, или в случае, когда организация только исполняет

поручения государственного регулятора и сама ничего не регулирует (регулятор

инициирует и одобряет нормотворчество организации, влияние на состав ее

совета директоров и пр.), речь должна идти не о некоем смешанном частно-

публичном правовом статусе такой организации, а о совершенно другом субъекте

– например, о государственной (квазигосударственной) организации или о

225 Координация экономической деятельности в российском правовом пространстве: Монография. М., 2015. С. 373.

226 Там же. С. 376.

125

государственном агенте регулирования и надзора227; конечно такой субъект

нельзя называть саморегулируемой организацией, поскольку частноправовых

признаков, в том числе корпоративного управления и финансирования за счет

членских взносов, становится недостаточно для однозначного отнесения

указанного субъекта к организациям частного сектора.

Сегодня добровольные саморегулируемые организации

профессиональных участников рынка ценных бумаг России, несомненно,

являются частными организациями, однако с большой осторожностью

необходимо относится к политике нового регулятора рынка, Банка России, по

усилению влияния на процессы нормотворчества и контроля в саморегулируемых

организациях. Пример США показывает, к чему может привести

огосударствление саморегулируемых организаций на рынке ценных бумаг.

В США саморегулируемые организации как частные членские

организации, объединяющие профессиональных участников рынка ценных бумаг,

существовали еще до федеральных законов о ценных бумагах 1933 и 1934 годов,

которые позже взяли основные идеи регулирования рынка у саморегулируемых

организаций228.

Начиная с 1934 года, когда был принят Закон о ценных бумагах и биржах

(Securities Exchange Act 1934)229, Конгресс и Комиссия по ценным бумагам и

биржам (Securities and Exchange Commission, SEC) ведут борьбу за

преобразование саморегулируемых организаций из «частных клубов» в

публичные органы, используя любые скандалы, связанные с деятельностью этих

организаций, как предлог для реформирования управления на национальных

фондовых биржах и в зарегистрированных ассоциациях по ценным бумагам230.

В 1975 году в результате принятия поправок к Закону о ценных бумагах и

227 См.: Саморегулирование предпринимательской и профессиональной деятельности: единство и

дифференциация: монография. М., 2015. С. 194.

228 См.: Special Study Group of the Committee on Federal Regulation of Securities, American Bar Association, Section of

Business Law. Special Study on Market Structure, Listing Standards and Corporate Governance // The Business Lawyer.

2002. Vol. 57. No. 4. P. 1489-1510.

229 Сегодня включен в Кодекс Соединенных Штатов (United States Code, USC) как глава 2B «Фондовые биржи»

раздела 15.

230 См.: Karmel R.S. Turning Seats Into Shares: Causes and Implications of Demutualization of Stock and Futures

Exchanges // Hastings Law Journal. 2002. Vol. 53. No. 2. P. 403-409; Poser N.S. The Stock Exchanges of the United States

and Europe: Automation, Globalization, and Consolidation // Journal of International Law. 2001. Vol. 22. No. 3. P. 516.

126

биржах 1934 года SEC предоставлены более широкие полномочия по

регулированию деятельности биржевых и небиржевых саморегулируемых

организаций и контролю за ней. SEC получила право инициировать и одобрять

нормотворчество саморегулируемых организаций; ее роль в обеспечении

соблюдения саморегулируемыми организациями законодательства о ценных

бумагах и соответствующих правил и в наложении на них дисциплинарных

взысканий была расширена231. Закон впервые установил требования к составу

совета директоров саморегулируемой организации – один или более директоров

должны быть представителями эмитентов и инвесторов и не должны быть

ассоциированными лицами члена биржи, брокера или дилера.

С 1983 года все зарегистрированные в SEC брокеры и дилеры обязаны

являться членами зарегистрированной ассоциации по ценным бумагам.

Исключение сделано для брокеров и дилеров, осуществляющих свою

профессиональную деятельность исключительно на национальной фондовой

бирже, членами которой они являются (U.S.C. § 78o (b) (8)). С созданием

Регулятивной ассоциации по финансовым рынкам (Financial Industry Regulatory

Authority, FINRA), которой биржевые саморегулируемые организации передают

свои определенные функции по регулированию деятельности членов, это

исключение стало неактуальным.

В 2002 году Закон о ценных бумагах и биржах 1934 года был вновь

дополнен, чтобы усилить влияния SEC на саморегулируемые организации.

Согласно Закону Сарбейнса-Оксли 2002 года (Sarbanes-Oxley Act 2002) правила

национальных фондовых бирж должны требовать от котируемых компаний

включать независимых директоров в комитеты по аудиту, вознаграждениям и по

выдвижению кандидатур232. Закон не повлиял на управление в саморегулируемых

организациях, тем не менее SEC начала оказывать влияние на состав совета

директоров саморегулируемых организаций, требуя большего числа независимых

директоров.

231 См.: USC § 78k-1, § 78s (c).

232 См.: Karmel R.S. Realizing the Dream of William O. Douglas – The Securities and Exchange Commission Takes

Charge of Corporate Governance // Delaware Journal of Corporate law. 2005. Vol. 30. P. 92-94, 108-113, 121-23.

127

Сегодня саморегулируемые организации стали более влиятельными,

интегрированными в систему федерального законодательного регулирования

рынка ценных бумаг США; вся их деятельность контролируется SEC.

Таким образом, саморегулируемые организации на американском рынке

ценных бумаг представляют собой своеобразное сочетание частного

саморегулирования и делегированного государственного регулирования233.

Стали ли саморегулируемые организации профессиональных участников

рынка ценных бумаг государственными или квази-государственными

организациями (ведомствами), и должны ли они быть объектом

конституционального и иного контроля за государственными организациями?

Теоретически государство не может делегировать свои полномочия

частной организации, устанавливающей стандарты и правила, однако случаев

отмены законов, предусматривающих такое делегирование, не было с середины

1930-х годов234, поскольку «в законе установлены четкие принципы, которым

следует [административное] ведомство»235.

В США приватизация государственных функций становится все более

распространенной236.

Одни суды постановляют, что саморегулируемые организации на рынке

ценных бумаг осуществляют делегированные государственные полномочия,

другие – что саморегулируемые организации являются частными членскими

организациями. Иногда суды выделяют коммерческую и регулятивную функции

саморегулируемых организаций, чтобы разграничивать законы, применяемые к

частным и государственным организациям. Однако такой подход не применим к

зарегистрированной ассоциации по ценным бумагам, у которой, в отличие от

биржевых саморегулируемых организаций, коммерческая функция отсутствует237.

233 См.: Karmel R.S. Should Securities Industry Self-Regulatory Organizations be Considered Government Agencies?

(2008). Brooklyn Law School, Legal Studies Paper No. 86. URL: http://ssrn.com/abstract=1128329. P. 1, 3-5.

234 См.: A.L.A. Schechter Poultry Corp. v. United States, 295 U.S. 495 (1935); Panama Refining Co. v. Ryan, 293 U.S. 388

(1935).

235 J.W. Hampton, Jr. & Co. v. United States, 276 U.S. 394 (1928); Yakus v. United States, 321 U.S. 414 (1944).

236 См.: Dilulio J.J.Jr. Government by Proxy: A Faithful Overview // Harvard Law Review. 2003. Vol. 116. No. 5; Metzger

G. Privatization as Delegation // Columbia Law Review. 2003. Vol. 103. No. 6.

237 См.: Karmel R.S. Should Securities Industry Self-Regulatory Organizations be Considered Government Agencies? P. 2,

8-9.

128

Вместо применения доктрины запрета делегирования государственных

полномочий частной организации Верховный суд США предпочитает применять

доктрину разделения полномочий или другие принципы238.

Проблема делегирования полномочий ведомством (например, SEC),

которое само осуществляет делегированные государственные полномочия,

частной организации, устанавливающей стандарты и правила (например,

зарегистрированной ассоциации по ценным бумагам), в значительной степени

усложняет вопрос о статусе такой организации: является ли она частной

организацией, осуществляющей делегированные государственные полномочия,

или все же государственной организацией?

Для определения статуса такой саморегулируемой организации рынка

ценных бумаг как FINRA есть две доктрины – доктрина публичной

(государственной) организации (public entity doctrine) и доктрина исполнения

государственной роли (state action doctrine).

Поскольку Конституция США применяется к государству, частные

организации, как правило, не несут ответственности за нарушение

конституционных гарантий для отдельных лиц. Тем не менее, от частных

организаций и отдельных лиц требуется соответствовать конституционным

императивам, если они действуют как государство. Это и есть доктрина

публичной организации, которая происходит из дела Леброна против

Национальной корпорации железнодорожных пассажирских перевозок

(«Амтрак») 1995 года239. Тогда суд постановил, что в конституционных целях

«Амтрак» является публичной организацией или самим государством, даже если

Конгресс заявляет, что корпорация не является ведомством США. После дела

Леброна против «Амтрак» для отнесения частной организации к государственной

организации суды должны установить следующее:

- государство создало организацию на основании специального закона;

- государство создало организацию в государственных целях;

238 См.: Calabresi S.G. Separation of Power and the Rehnquist Court: The Centrality of Clinton v. City of New York //

Northwestern University Law Review. 2004. Vol. 99. No. 1. P. 85-86.

239 Lebron v. National Railroad Passenger Corp. 513 U.S. 374 (1995).

129

- государство назначает большинство директоров организации240.

Таким образом, саморегулируемая организация FINRA не является

государственной организацией, поскольку она не создана на основании

специального закона, и государство не назначает большинство ее директоров. Тем

не менее, FINRA не может существовать без одобрения SEC, и SEC диктует

состав совета управляющих FINRA, хотя и не навязывает конкретных лиц. Кроме

того, финансирование FINRA за счет взносов брокеров и дилеров, которые

обязаны являться ее членами, позволяет говорить о делегировании государством

своих налоговых полномочий частной организации241.

Доктрина исполнения государственной роли – правовой принцип,

согласно которому конституционные гарантии, такие как Первая поправка к

Конституции США, гарантирующая гражданские свободы, и Четырнадцатая

поправка, сделавшая возможным вмешательство федеральных органов власти в

защиту прав граждан в случае их нарушения штатами, применяются только к

государственной и местной властям, а не к частным организациям. Согласно

доктрине частные организации не обязаны подчиняться положениям указанных

поправок. Например, Первая поправка не применяется к частным школам,

поскольку они не являются частью государственной или местной властей.

Существует два исключения из этого правила: (1) публичные функции и (2)

взаимосвязь. В первом случае частные организации, действующие в некоторой

степени как государство, подчиняются положениям указанных поправок. Во

втором случае частная организация, которой государство делегировало одну из

своих функций, рассматривается как исполняющая государственную роль только

исходя из действий, которые она совершает для государства.

Согласно доктрине исполнения государственной роли суд должен решить,

можно ли рассматривать деятельность частной организации как государственную

в целях конституционной ответственности. Дела в этой области решаются с

учетом конкретных фактов и являются запутанными, но традиционно требуют

240 См.: Hack v. President & Fellows of Yale College, 237 F.3d 81 (2d Cir. 2000); Horvath v. Westport Library

Association, 362 F.3d 147 (2d Cir. 2004).

241 См.: Karmel R.S. Should Securities Industry Self-Regulatory Organizations be Considered Government Agencies? P. 9-

10.

130

наличия одного из трех обстоятельств:

- осуществления права на принуждение или значительного содействия со

стороны государства в вызывающей сомнение деятельности;

- выполнения традиционной государственной функции частной

организацией;

- «симбиозная» взаимозависимость между государством и частной

организацией242.

По крайней мере, некоторые виды деятельности саморегулируемой

организации FINRA, в особенности, дисциплинарную и нормотворческую, можно

рассматривать как государственные. Однако лицам, пострадавшим от такой

деятельности, надлежащие конституционные и иные права не предоставляются.

Хотя формально FINRA не является государственной организацией и

отрицает, что она является ведомством – объектом конституциональных и иных

ограничений, применимых к SEC – всю или практически всю ее деятельность

можно рассматривать как выполнение переданных ей SEC функций. Поскольку

сама SEC осуществляет делегированные государственные полномочия, она

напрямую неподотчетна общественности. Подотчетность FINRA своим членам

была подорвана реформами управления, проведенными SEC. В итоге FINRA

подотчетна только SEC243.

Д.А. Петров формулирует собственные признаки, позволяющие

определять деятельность члена саморегулируемой организации как

государственную, т.е. направленную на реализацию властных полномочий, при

передаче которой саморегулируемой организации последняя считается

государственной организацией244:

- характер деятельности;

- механизм выбора субъекта;

242 См.: Nagy D.M. Playing Peekaboo with Constitutional Law: The PCAOB and Its Public/Private Status // Notre Dame

Law Review. 2005. Vol. 80. No.3. P. 1033; San Francisco Arts & Athletics, Inc. v. U.S. Olympic Committee, 483 U.S. 522

(1987).

243 См.: Karmel R.S. Should Securities Industry Self-Regulatory Organizations be Considered Government Agencies? P.

11-13, 63, 64.

244 См. подробнее: Петров Д.А. К вопросу о публично-правовой природе деятельности членов саморегулируемых

организаций // Гражданское право. 2013. № 1. Справочно-правовая система «Консультант Плюс»: [Электронный

ресурс] / Компания «Консультант Плюс».

131

- отраслью какого законодательства регулируются возникающие

отношения и каков правовой статус субъекта;

- права субъекта в рамках данного статуса;

- подконтрольность и подотчетность органам государственной власти;

- источник финансирования деятельности.

На основании вышеизложенных признаков можно заключить, что

российские саморегулируемые организации профессиональных участников рынка

ценных бумаг не являются государственными.

Со времен Нового курса, когда на основании законов были созданы

разнообразные административные ведомства, юристы и суды привыкли

рассматривать независимые регулятивные комиссии как метафорическую

четвертую ветвь власти. Впервые выражение «безголовая четвертая ветвь власти»

(«headless fourth branch») было использовано в докладе президента США

Франклина Делано Рузвельта в 1937 году. В последнее время, вследствие слияния

определенных сил, пятой ветвью власти иногда называют саморегулируемые

организации профессиональных участников рынка ценных бумаг, которые

меняют свою автономность на все больше государственную роль.

Административные ведомства, которым Конгресс делегировал свои

полномочия, состоят из специалистов и осуществляют регулирование в

различных областях, основываясь на практическом опыте и знаниях. Но, несмотря

на это, такие ведомства удалены от рынков и фирм, которые они регулируют, и

часто испытывают недостаток в экспертах. Например, SEC потребовалось

семьдесят лет, чтобы создать Отдел по рискам, стратегии и финансовым

инновациям (Division of Risk, Strategy and Financial Innovation), следящий за

новшествами на Уолл-стрит, который возглавляет даже не финансист, а

профессор права.

Четвертая ветвь власти десятилетиями действовала в тандеме с

различными исключительно частными членскими организациями, которые также

регулируют деятельность профессиональных участников финансовых рынков.

Принятые позже федеральные законы о ценных бумагах многое

132

заимствовали от этих частных профессиональных регуляторов –

саморегулируемых организаций, которые продолжают свою регулятивную

миссию вместе с административными ведомствами245.

В течение многих десятилетий саморегулируемые организации рынка

ценных бумаг действовали исключительно на частной стороне государственно-

частной границы246, что является практичным подходом, поскольку передача

государством функций по нормотворчеству и принудительному обеспечению

соблюдения стандартов и правил экспертной организации, которая лучше

информирована и мотивирована, приводит к более низкой стоимости

регулирования рынка и эффективности такого регулирования. Государство в свою

очередь должно осуществлять наблюдение за саморегулируемыми

организациями, держа «дробовик, так сказать, за дверью, заряженный, хорошо

смазанный, готовый к использованию, но с надеждой, что его никогда не

придется использовать»247.

Но со временем некоторые механизмы вытеснили «само» из

саморегулируемых организаций профессиональных участников рынка ценных

бумаг, что сделало их более квази-государственными. И такой процесс

огосударствления ускоряется. Например, недавно в результате банкротства

товарного брокера MF Global Комиссия по фьючерсной торговле товарами

(Commodity Futures Trading Commission, CFTC), которая представляет собой

независимое федеральное ведомство, потребовала проведения реформ, которые

бы расширили непосредственную государственную роль деривативных

саморегулируемых организаций, таких как Чикагская товарная биржа (Chicago

Mercantile Exchange, CME)248. Таким образом, процесс трансформации

245 См.: Birdthistle W.A., Henderson M.T. Becoming a Fifth Branch (October 8, 2012). University of Chicago Institute for

Law & Economics Olin Research Paper No. 618. URL: http://ssrn.com/abstract=2172935. P. 3-5.

246 См.: Vandenbergh M.P. The Private Life of Public Law // Columbia Law Review. 2005. Vol. 105. URL:

http://ssrn.com/abstract=729363.

247 Председатель SEC Уильям О. Дуглас (William O. Douglas); 1940 год. См.: Birdthistle W.A., Henderson M.T. Op.

cit. P. 4, 5.

248 См.: Doering C. MF Global Triggers Reguilatory Rethink at CFTC // Reuters. 2012. February 1. URL:

http://www.reuters.com/article/2012/02/01/us-mfglobal-cftc-policy-idUSTRE8102IV20120201; Filler R.H. OMG! What

Did MF Global Do? // Futures & Derivatives Law Report. 2011. Vol. 30. No. 11; Protess B., Ahmed A. MF Global Inquiry

Turns to Its Primary Regulator // The New York Times. 2012. January 6. URL:

http://dealbook.nytimes.com/2012/01/05/mf-global-inquiry-turns-to-its-primary-regulator/?_r=0.

133

саморегулируемых организаций в «пятую ветвь власти» становится все более

очевидным.

Законодатель, отвечая на неудачи саморегулируемых организаций на

рынке ценных бумаг, предоставляет больше полномочий регулятору рынка и

угрожает ликвидацией саморегулируемых организаций, игнорируя их успехи.

Такое отношение может вынудить саморегулируемые организации на

агрессивную деятельность, больше характерную для государства, что не всегда

является разумным249.

Глобальный финансовый кризис 2008–2009 годов во многих отношениях

отметил начало новой эры. Он продемонстрировал, что сегодняшние финансовые

рынки несут в себе чрезвычайно серьезные потенциальные риски для каждой

национальной экономики и для глобальной экономической системы в целом250.

Кризис выявил необходимость фундаментальных реформ существующих систем

регулирования и надзора на финансовых рынках, некоторые из которых

объединены в Законе Додда-Франка о реформировании Уолл-стрит и защите

потребителей 2010 года (Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection

Act 2010). Однако, несмотря на разнообразие подходов к реформированию, ни

недавно предпринятые реформы законодательства, ни более широкие

теоретические дискуссии о будущем регулирования финансовых рынков не

уделяют внимания крайне важному вопросу о роли саморегулируемых

организаций в посткризисной сфере финансов.

Недавний кризис глубоко изменил лицо глобального финансового рынка.

Некоторые крупнейшие игроки на финансовых рынках перестали существовать

как независимые организации, в то время как другие подошли близко к

банкротству, и государству пришлось их спасать. Например, инвестиционный

банк Bear Stearns был приобретен J.P. Morgan Chase всего по два доллара за

акцию. Инвестиционный банк Lehman Brothers был преднамеренно обанкрочен в

249 См.: Birdthistle W.A., Henderson M.T. Becoming a Fifth Branch. P. 5, 6.

250 См.: Ломтатидзе О.В. Концептуальные и текущие приоритеты регулирования финансового рынка России //

Финансы и кредит. 2009. № 25. С. 20.

134

2008 году. Правительство Великобритании владеет более чем 70% акций Royal

Bank of Scotland в результате попытки выхода из экономических трудностей251.

Общественное мнение по всему миру обратилось против финансовых

рынков, особенно после того как фирмы, которые получали деньги

налогоплательщиков, позволяющие им оставаться на плаву, выплачивали

директорам и трейдерам щедрые бонусы. Превалирующая теоретическая и

идеологическая парадигма, которая рассматривала дерегулирование финансовой

деятельности и финансовые инновации как безусловное благо, была публично

дискредитирована и потеряла свое предкризисное господство252. В свете этих

событий некоторые авторы считают нелогичной, если не совершенно ошибочной,

передачу бoльших регулятивных полномочий тому самому рынку, который

привел к кризису253.

В США, юрисдикции, где возник глобальный финансовый кризис,

характер системы регулирования финансовых рынков определяется широкими

полномочиями саморегулируемых организаций, способность которых к

надлежащей реализации регулятивных полномочий вызывает множество

вопросов254.

Тем не менее, независимо от отношения к системе регулирования

финансовых рынков, несоответствие между государственными функциями

саморегулируемых организаций и их частной неподотчетностью ведет систему

регулирования финансовых рынков США к нестабильной структуре, когда она

больше всего нуждается в силе и устойчивости. Профессиональные участники

финансовых рынков, являющиеся членами саморегулируемых организаций, могут

начать отдаляться «духовно и физически» от организаций, лишая системы

регулирования рынков важного практического опыта, поскольку доверие между

251 См.: HM Treasury. Royal Bank of Scotland: Details of Asset Protection Scheme and Launch of Asset Protection

Agency (December, 2009). URL: http://webarchive.nationalarchives.gov.uk/20130129110402/http://www.hmtreasury.

gov.uk/d/rbs_aps_apa.pdf.

252 См.: Greenspan A. We Will Never Have a Perfect Model of Risk // Financial Times. 2008. March 16. URL:

http://www.ft.com/intl/cms/s/0/edbdbcf6-f360-11dc-b6bc-0000779fd2ac.html#axzz3Swu78QH6.

253 См.: Omarova S.T. Rethinking the Future of Self-Regulation in the Financial Industry // Brooklyn Journal of

International Law. 2010. Vol. 35. No. 3. P. 666, 668, 669.

254 См.: Ильин Е.В. Конфликты интересов в саморегулируемых организациях США и неэффективность

финансового рынка // Экономический журнал Высшей школы экономики. 2012. № 2. С. 264.

135

«регулируемыми» и «регулирующими» является важным элементом

эффективного и недорогого саморегулирования.

Сторонники огосударствления финансовых саморегулируемых

организаций не должны принимать такой процесс как очевидное благо без

рассмотрения того, что будет потеряно в результате фактически ликвидации

настоящего саморегулирования на американских финансовых рынках и рынке

ценных бумаг в частности255.

Логика саморегулирования на рынке ценных бумаг основана на

рациональной заинтересованности профессиональных участников рынка,

поскольку многие расходы от ненадлежащего поведения берут на себя все

участники, в то время как доходы получают несколько недобросовестных из них.

Саморегулирование применимо не к каждой ситуации, требующей

регулирования, и может быть не очень эффективным, например, в случае с

загрязнением окружающей среды, которое может увеличить прибыль фирм, так

как затраты ложатся на других.

Допущение того, что владельцы ценных бумаг и иные клиенты не могут с

легкостью отличить хорошего профессионального участника рынка ценных бумаг

от плохого, обосновано, так как брокеры и дилеры оказывают нематериальные

услуги, затрудняя распознание хорошего и плохого брокера или дилера простой

проверкой. Будучи не в состоянии отличить хорошего брокера от плохого,

клиенту приходится уменьшать сумму, которую он готов выплатить за

брокерские услуги, из-за возможности выбора плохого брокера256. Клиент

выплатит среднюю сумму за консультацию. Хорошие брокеры не смогут

назначать полную цену своих услуг и будут вынуждены уйти с рынка, снизить

качество услуг или мошенничать. Общее качество брокерских услуг упадет.

Поэтому хорошие брокеры имеют сильные стимулы для выявления плохих

брокеров и удаления их с рынка (конечно, если только затраты на такое

выявление меньше чем упущенная прибыль).

255 См.: Birdthistle W.A., Henderson M.T. Becoming a Fifth Branch. P. 6, 7, 54.

256 См.: Rose A.M. The Multienforcer Approach to Securities Fraud Deterrence: A Critical Analysis // University of

Pennsylvania Law Review. 2010. Vol. 158. P. 2179.

136

Саморегулирование на рынке ценных бумаг является органичной частью

успешной профессиональной деятельности на рынке, и государственное

регулирование не столь необходимо.

Однако поручение хорошим профессиональным участникам рынка

контролировать плохих участников, в том числе через саморегулируемую

организацию с обязательным членством, создает опасность предоставления

первым возможности снижения конкуренции и увеличения собственной прибыли.

Например, существует возможность того, что более крупные фирмы могут

оказывать несоразмерное влияние на саморегулируемую организацию и

манипулировать ею, перекладывая затраты на относительно небольшие или более

молодые фирмы. При таком подходе саморегулирование может привести к

противоконкурентному поведению257.

Противоконкурентная практика становится почти неизбежной проблемой,

если более крупные фирмы управляют регулятивным процессом или процессами

нормотворчества и принудительного обеспечения соблюдения стандартов и

правил258. Саморегулируемые организации финансируются за счет членских

взносов, большая часть которых приходится на более крупные фирмы259. Кроме

того, в США на несколько крупных профессиональных участников рынка ценных

бумаг приходятся тысячи мелких. Следовательно, крупные фирмы пользуются

низкими координационными расходами и совпадающими интересами. Более того,

крупные фирмы обладают гораздо большим политическим влиянием на

саморегулируемые организации, на регулятора рынка и на Конгресс.

Недавно обнародованное исследование Проекта по надзору за

государством (Project On Government Oversight, POGO) показывает, что SEC,

чтобы защитить крупные фирмы, часто отказывает в признании нарушений даже

нарушителей-рецидивистов260. Ведомство слишком симпатизирует влиятельным

257 См.: Birdthistle W.A., Henderson M.T. Becoming a Fifth Branch. P. 8-10.

258 См.: Gadinis S. The SEC and the Financial Industry: Evidence from Enforcement against Broker-Dealers // Business

Lawyer. 2012. Vol. 67. P. 728.

259 См., например: Waddell M. FINRA to Hike BD Fees in Effort to Recoup «Significant Loss» // Think Advisor. 2012.

April 27. URL: http://www.advisorone.com/2012/04/27/finra-to-hike-bd-fees-in-effort-to-recoup-signific.

260 Project On Government Oversight (POGO). Dangerous Liaisons: Revolving Door at SEC Creates Risk of Regulatory

Capture (February 11, 2013). URL: http://www.pogo.org/our-work/reports/2013/dangerous-liaisons-revolving-door-at137

профессиональным участникам рынка ценных бумаг. Взгляды касательно

политики SEC, выраженные в этом исследовании, могут показаться достаточно

критическими. Однако факт остается фактом. Такие практики как потворство

крупным фирмам и огосударствление модели саморегулируемой организации

могут, в конечном счете, дискредитировать FINRA.

Были предприняты попытки минимизировать эту проблему. Так, после

нескольких скандалов SEC потребовала от FINRA включать больше

представителей общественности в совет управляющих. Однако сомнительно, что

этот и другие управленческие механизмы ограничивают влияние крупных фирм

на процесс нормотворчества саморегулируемой организации.

Саморегулирование на рынке ценных бумаг нетрудно оправдать, если оно

защищает интересы владельцев ценных бумаг и иных клиентов его участников и в

целом увеличивает социальное благосостояние, но не когда оно используется

только для перевода благосостояния от инвесторов к членам саморегулируемых

организаций. Таким образом, при выборе системы регулирования рынка

необходимо ответить на главный вопрос – какая из двух сил, эффективность

саморегулирования или риск картелизации, является более выдающейся в

конкретной ситуации.261

При проведении любой значительной реформы регулирования рынка

ценных бумаг должна непременно учитываться потенциальная роль

саморегулирования как ключевого механизма контроля и минимизирования

системных рисков. Саморегулируемые организации на рынке ценных бумаг

имеют два очевидных и существенных преимущества перед прямым

государственным и непосредственным рыночным регулированием. Одним из

таких преимуществ является незамедлительный и, следовательно, опережающий

доступ к важной рыночной информации и эффективность ее оценки.

Информационное преимущество обеспечивает эффективность регулирования все

более и более комплексных финансовых рынков и профессиональной

sec.html.

261 См.: Birdthistle W.A., Henderson M.T. Becoming a Fifth Branch. P. 11, 12.

138

деятельности на них. Другим потенциальным преимуществом саморегулируемых

организаций профессиональных участников рынка ценных бумаг является

способность контролировать и регулировать собственную деятельность на

действительно глобальной основе, без внимания к государственным границам и

ограничениям. Финансовая глобализация, которая бросает серьезный вызов

государственным организациям, делает комплексный подход к регулированию

финансовой деятельности сквозь государственные границы обязательным

условием для эффективного снижения системных рисков.

Саморегулируемые организации на рынке ценных бумаг имеют ряд

преимуществ перед государственными организациями. Они могут быть более

гибкими при найме сотрудников, выплате более высоких заработных плат и при

подготовке экспертных кадров среди своих сотрудников. Саморегулируемые

организации финансируются за счет членских взносов, а не за счет общих

доходов от налогов. Они не связаны множеством механизмов подотчетности,

свойственных государственным организациям, которые, хотя и позволяют

последним действовать более открыто, могут привести к пагубной

бюрократизации. Поскольку саморегулируемые организации привлекают

непосредственных участников рынка ценных бумаг к разработке и установлению

стандартов и правил профессиональной деятельности на рынке, такие стандарты и

правила часто являются более реалистичными, чем государственные нормы.

Тем не менее, свобода действий саморегулируемых организаций иногда

дает им возможность игнорировать законные права лиц, на которых

распространяются нормотворчество и дисциплинарные меры организаций.

Следовательно, когда саморегулируемая организация действует как государство,

она должна быть объектом законодательных ограничений, касающихся

государственных организаций.

Для того чтобы реализовать потенциальные преимущества американских

саморегулируемых организаций сама основа концепции саморегулирования на

рынке ценных бумаг должна быть пересмотрена. Современная система

саморегулирования на рынке ценных бумаг США не соответствует модели,

139

которая полностью использует преимущества частного регулирования рынка.

Установленная Законом о ценных бумагах и биржах 1934 года система

саморегулируемых организаций профессиональных участников рынка ценных

бумаг в основном служит средством делегирования определенных

государственных функций по регулированию рынка и занимает сомнительную

позицию между государственным и частным регулированием. Американские

саморегулируемые организации изначально не были предназначены для

эффективного решения вопросов контроля за системными рисками на

современных финансовых рынках. Достижение этой задачи за счет использования

потенциалов саморегулирования требует фундаментальных изменений в самой

парадигме саморегулирования, изменения его цели и рамок, требует более

широкого институционального контекста, в котором саморегулирование

осуществляется262.

Существуют, по крайней мере, три важных вопроса, которые предстоит

разрешить в связи с огосударствлением саморегулируемых организаций на рынке

ценных бумаг.

Во-первых, выгоды от огосударствления саморегулируемых организаций

будут потеряны из-за потерь выгод саморегулирования, одного из старейших

инструментов рынка ценных бумаг, возникшего задолго до того, как

профессиональная деятельность на рынке была урегулирована на

законодательном уровне.

Российская и американская практика сосуществования саморегулируемой

и государственной составляющих в системе регулирования рынка ценных бумаг

наглядно демонстрирует выгоды саморегулирования. Если больший

государственный контроль за профессиональной деятельностью на рынке все же

желателен, то для этого уже существуют государственные регулятивные органы.

Преобразование структур, которые изначально не были созданы для

осуществления государственных полномочий, в государственные организации

262 См.: Karmel R.S. Should Securities Industry Self-Regulatory Organizations be Considered Government Agencies?

(2008). Brooklyn Law School, Legal Studies Paper No. 86. URL: http://ssrn.com/abstract=1128329. P. 64, 65; Omarova

S.T. Rethinking the Future of Self-Regulation in the Financial Industry. P. 669, 670.

140

сведет на нет уникальные свойства саморегулируемых организаций

(практический опыт на рынке; своевременный доступ к рыночной информации;

доверие между «регулируемыми» и «регулирующими» и пр).

Во-вторых, в системе регулирования рынка ценных бумаг необходимо

сохранить разумный баланс между государственным регулированием и более

гибким саморегулированием, в пользу периодического использования которого

(саморегулирования) есть весомые аргументы. Залогом эффективного

регулирования рынка является синергизм государственного регулирования и

саморегулирования.

Саморегулирование и государственное регулирование не противостоят

друг другу, а укрепляют друг друга, сосуществуя рядом. Они связаны

эволюционным процессом и должны быть взаимно сильными. Без сильного

государства рыночные институты превращаются в «хаотичный набор

враждующих субъектов частного эгоизма», что препятствует их развитию. В свою

очередь отсутствие сильного рынка лишает государство навыков защиты

общественных интересов, что, в конечном счете, разрушает общество263.

В-третьих, если саморегулируемые организации фактически становятся

государственными организациями, их регулируемым лицам должна быть

предоставлена соответствующая законная защита от неправомерных действий

саморегулируемой организации в роли субъекта смешанного частно- публичного

права264.

История саморегулируемой организации FINRA является самым

показательным примером трансформации саморегулирования в квази-

государственное регулирование. Создание FINRA в значительной степени для

последующих целей SEC вылилось в монополизацию регулирования

профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг США, как с плохими,

так и хорошими последствиями. С появлением FINRA SEC приобрела больше

контроля за брокерами и дилерами; взаимодействие между регулятором рынка

263 Миловидов В. Либерализм и регулирование финансового рынка // Мировая экономика и международные

отношения. 2012. № 9. С. 26, 27.

264 См.: Birdthistle W.A., Henderson M.T. Becoming a Fifth Branch. P. 54.

141

ценных бумаг и саморегулируемой организаций стало более тесным. Хотя

преобразование FINRA, наследницы NASD, саморегулируемой организации с

почти вековой историей, в государственную организацию еще не завершено, и

суды не признают ее окончательно таковой265, очевидно, что FINRA очень близка

к тому, чтобы считаться государственной организацией.

Представляется, что категоризация FINRA как государственной

организации не обязательно является полезной, поскольку саморегулируемая

организация лишается своей гибкости. Пока рынок ценных бумаг, а не SEC,

контролирует управление FINRA и состав ее совета управляющих, FINRA не

считается государственной организацией. Однако FINRA необходимо

рассматривать как государственную организацию, когда она осуществляет

делегированные государственные нормотворческие, следственные и

дисциплинарные функции. Лицам, затрагиваемым осуществлением таких

функций, должна быть предоставлена конституционная и административная

защита266.

Главными отличиями частной саморегулируемой организации FINRA от

государственной организации являются ее финансирование за счет членских

взносов и корпоративное управление.

Предписания SEC, касающиеся состава совета управляющих, не переводят

FINRA в разряд государственных организаций, даже несмотря на недавнее

назначение бывшего главного исполнительного директора FINRA Мэри Шапиро

(Mary Schapiro) председателем SEC и увеличение количества представителей

общественности в совете как условие создания FINRA (сейчас 11 из 23 членов

совета являются представителями общественности). Директора FINRA не

назначаются SEC, и определенное их число, хотя и не большинство, приходит с

рынка ценных бумаг.

Тем не менее, с ростом влияния SEC эти отличия уже не являются столь

265 См., например: D.L. Cromwell Investment, Inc. v. NASD Regulation, Inc., 279 F.3d 155 (2d Cir. 2002); United States

v. Solomon, 509 F.2d 863 (2d Cir. 1975). Кармел считает, что развитие полномочий саморегулируемых организаций

в государственные, вероятно, завершилось в 1975 году внесением поправок в Закон о ценных бумагах и биржах

1934 года. См.: Karmel R.S. Should Securities Industry Self-Regulatory Organizations be Considered Government

Agencies? P. 63–64.

266 См.: Birdthistle W.A., Henderson M.T. Becoming a Fifth Branch. P. 23, 24; Karmel R.S. Op. cit. P. 2, 7, 8, 26.

142

достаточными для однозначного отнесения FINRA к частным саморегулируемым

организациям.

В то же время, если регулировать деятельность саморегулируемых

организаций как деятельность регулятора рынка, снизится их эффективность в

системе регулирования рынка ценных бумаг. Активное регулирование и контроль

деятельности саморегулируемых организаций со стороны регулятора рынка

упразднит саморегулируемую сущность этих организаций и сделает их частью,

инструментом регулятора рынка. Уделение чрезмерного внимания общественным

интересам саморегулируемой организацией по примеру государственной

организации создает опасность недостаточности внимания к потребностям

профессиональных участников рынка ценных бумаг.

Саморегулируемым организациям на рынке ценных бумаг должна быть

предоставлена возможность действовать как независимым экспертным

организациям, осуществляющим регулирование профессиональной деятельности

на рынке без лишнего контроля со стороны регулятора рынка, которые способны

быть восприимчивыми к интересам и рынка ценных бумаг, и общественности267.