§ 1.5. Предсказуемость, доверие и репутация

Предсказуемость деятельности центрального банка, равно как и предска і\* мость политики любого другого регулятора, стала нормой современной экон.. мической жизни. Еще в 1962 г.

• м|к*дсказуемости стоимости денег. Она должна помочь отдельному лицу, при- иммтощему решения, будь он потребитель, предприниматель, торговец или

ш'кулянт, избавить его от неопределенности будущего уровня цен»[148].

Экономическая литература, посвященная предсказуемости денежно-кре- •н і ной политики, развивается рука об руку с ростом транспарентности цен-

• рачьных банков. Большинство из исследований предсказуемости носят при-
• миной характер, и посвящены они оценке эффектов неожиданных мер де- лмо-кредитной политики (так называемым «сюрпризам» центрального

•эмка). Предсказуемость денежно-кредитной политики (predictability of monetary mil icy) рассматривается как возможность верного предугадывания рынком •а чедующих решений центрального банка.

(1 точки зрения нормативной теории предсказуемость денежно-кредитной •ишитики не ограничивается возможностью краткосрочного прогнозировано! действий центрального банка (рис. VI.3).

Рис. VI.3. Краткосрочная и долгосрочная предсказуемость политики центрального банка

Во-первых, столь узкая трактовка не принимает в расчет того, что кратко- рочные меры — какими бы они ни были — направлены на достижение долго- Iи мной конечной цели регулятора.

Во-вторых, не следует считать, что предсказуемость денежно-кредитной •ишитики оценивается только участниками финансовых рынков. Получателями иыгод от ценовой стабильности или сбалансированного экономического

роста являются все члены общества без исключения. Большинство экономя ческих решений непосредственно или косвенно зависит от предсказуемо» и. денежно-кредитной политики. Предсказуемость необходима домохозяіі» і вам, чтобы принять решения о трудоустройстве и проживании, фирмам для решений о найме и инвестициях. Предсказуемость следует оцени на и не как реакцию финансовых рынков на действия центрального банка, а м» восприятие денежно-кредитной политики обществом в целом. Таким о(»р I зом, предсказуемость рассматривается в более широком контексте, в дони- срочной перспективе.

Однако вовсе не следует считать, что центральные банки не должны (н.и[149] предсказуемы в краткосрочной перспективе. Напротив, регуляторы стремян *, к краткосрочной предсказуемости своей политики, чтобы снизить волатилыин и денежного рынка. Тем не менее предсказуемость денежно-кредитной полтин- нетождественна прогнозированию событий: когда и на сколько центральным банк изменит процентную ставку. Как заявил глава Европейского центральнім* банка Жан-Клод Трише, «Ни один центральный банк не может заранее огляни, свою реакцию на каждое возможное непредвиденное обстоятельство. Это озі кмы ет, что «сюрпризы» в нашем поведении никогда не моїут быть исключены, о» и бенно перед лицом потенциальных шоков»[150]. Предсказуемость больше затратити среднесрочное прогнозирование участниками рынка тенденций денежно-кредимм* политики. Подобного взгляда на предсказуемость придерживаются ФРС С 'III n и Европейский центральный банк (подробнее см.

Управление ожиданиями и предсказуемость денежно-кредитной политики

Руководство центрального банка должно направлять рыночные ожидания не только и к.... тексте конкретных обстоятельств, НО И принимая ВО внимание СВОИ будущие ВОЗМОЖНЫМ Л'*" ствия. В противном случае, когда экономические условия вернутся на круги своя, репиц»»* центрального банкана те же самые обстоятельства может быть другой. Если это происходи действия центрального банка могут интерпретироваться как случайные и непредсказуема реакции в ответ на изменение экономических условий. Случайность не может быть хорты... основой для денежно-кредитной политики. Рынок анализирует каждое решение центрапы». го банка и каждое заявление в контексте прошлых действий и заявлений. Что является lt;gt;¦*. даемым, а что неожиданным, зависит от прошлого опыта. Смысл этого очевидного поедут»- заключается в том, что каждое решение центрального банка должно основываться на понимании того, как это решение будет расценено в будущем. Действия регулятора формируют прецеденты, и руководство центрального банка должно быть осторожным в отношении прецедентов. Иначе успех политики сегодня может породить проблемы для центрального банка в будущем.

Современная макроэкономическая теория подчеркивает важность предсказуемости денежно-кредитной политики, что позволяет центральному банку добиться хороших результатов. К сожалению, многие журналисты и комментаторы не признают отличие современной денежно-кредитной политики от практики тридцатилетней давности. Даже в первые годы руководства А. Гринспена (главы ФРС США в 1987-2006 гг.) многие полагали, что денежно-кредитная политика является политикой «сюрпризов» для частного сектора. Такое представление было естественным, учитывая, что неожиданные действия центрального банка имели очевидные эффекты на курсы ценных бумаг. Макроэкономика в 1970-е годы пришла к выводу о нежелательности политики «сюрпризов».

Уильям Пул,

президент Федерального резервного банка Сент-Луиса (США) в 1998-2008 гг.

Источник: Poole W. Thinking Like a Central Banker // Federal Reserve Bank of St. Louis Review. 2008. N° 90.

P. 1-7.

датской кроны к евро, и его политика считается столь же стабильной, ка и сам евро. Председатель Центрального банка Дании Бодил Нибо Андерт- в интервью журналу МВФ «Финансы amp; развитие» так прокомментировали р« зультаты такой политики: «Мы добились доверия не потому, что я заникии- пост председателя, а потому что центральный банк и правительство держа- свое слово. Выполнение обещаний из года в год и неуклонное следование пи меченному курсу — вот что создает доверие»[152]. Конечно, политика фикс и р-- ванного валютного курса очень прозрачна и не требует существенных рал.ч. нений при наличии доверия. В отличие от ранее популярной политики тарі ¦ тирования денежного предложения, использование валютного курса ка* номинального якоря денежно-кредитной политики означает, что успех им- неудача вполне очевидны: участникам рынков достаточно лишь узнать тем щий обменный курс по отношению к якорной валюте. Напротив, таргетири вание инфляции требует значительно большего раскрытия информации, in- скольку оно опирается на прогнозы будущей инфляции. Как поясняет Б. Ли дерсен, политику на основе фиксированного валютного курса «очень лгіи проводить в жизнь, если вы заручились доверием, поскольку если рммн- предвидят возможные изменения, они проводят так называемую «стабили ш рующую спекуляцию» вместо центрального банка»[153].

Рис. VI.4. Взаимодействие факторов, влияющих на предсказуемость политики центрального банка

В целом высокая предсказуемость формируется, если стратегия цен гри н ного банка воспринимается обществом как адекватная и заслуживающая н- верия. Если высокопоставленные лица, принимающие решение, придержи ваются заявленной стратегии как во внутренних обсуждениях, так и во шиш "»*ц информационной политике, если долгосрочные рыночные ожидания инместимы с целями центрального банка, даже при возникновении шоков, •мчодищихся вне контроля регулятора, то высокая предсказуемость становится

• и’сгвенным результатом последовательной реализации центральным банком имей стратегии. В конечном счете предсказуемость краткосрочных решений

стіулитора представляется как зеркало, в котором отражается понимание щипком денежно-кредитной политики.

Коммерческие и центральные банки сталкиваются со многими потенци- » н.мыми рисками, которые составляют длинный список. Риск, который час- "• обходят вниманием, — репутационный риск (reputational risk). Проблема ш мутации в финансовых кругах стоит гораздо острее, чем может показаться •пі первый взгляд. Доверие является основным капиталом как коммерческих,

• іік и центральных банков. Потеря репутации кредитными организациями приводит к бегству клиентов к конкурентам. Для центрального банка подрыв і ••’мутации означает, что у участников рынка возникают сомнения относи- м м.мо последовательности денежно-кредитной политики, ее мотивов и профессионализма руководства. Для поддержания репутации и доверия цен-
• рпльные банки делают вложения в программы и процедуры, обеспечивающие незапятнанность их имени и высокие этические стандарты.

Завоевание доверия является главной задачей информационной политики

• и* і прального банка. Доверие к денежно-кредитной политике (credibility to the monetary policy) может быть определено как уверенность частного сектора м кім, что денежные власти успешно достигнут намеченных целей (см. также ¦Ч го такое доверие?»). Чем выше доверие и весомее репутация центрального шміка, тем эффективнее он решает поставленные задачи. В частности:

• повышенная транспарентность улучшает доверие к властям и повышает эффективность денежно-кредитной политики;
• центральный банк с низким доверием вынужден проводить более рестриктивную денежно-кредитную политику;
• денежные власти, обладающие высоким доверием общества, более гибко реагируют на шоки.

более агентами в конкретном контексте или взаимоотношениях. Участники экономические процесса проявляют доверие, когда в условиях нехватки информации и неопределенности («ни характерно для большинства экономических ситуаций в мире) они тем не менее подверни»* себя риску отрицательного поведения со стороны других агентов, потому что у них есть ШШМ ния полагать, что эти другие не воспользуются предоставленной им возможностью.

Источники: Локке Р. Формирование доверия. Препринт WP1/2005/07. М.: ГУ ВШЭ, 2005; Ні:ілМ Conceptions and Explanations of Trust//Trust in Society / ed. by K. Cook. N. Y.: Russell Sage Four* Ын 2001; GambettaD. Trust Making and Breaking Cooperative Relations. Oxford: Blackwell, 1998.

Большая ответственность регулятора устраняет неопределенность учи» і ников рынка по отношению к ориентирам политики центрального банк*» Тем самым транспарентность позволяет успешно поддерживать ценовую ст .» бильность. Взаимосвязь ответственности и инфляции объясняется ДОСТП ІП І но просто: неопределенность заставляет участников рынка при прочих рам ных условиях поднимать свои инфляционные ожидания. Чем больше уча* \ ники рынка знают о будущих действиях центрального банка, тем шст* инфляционные ожидания.

В то же время ценовая стабильность может быть достигнута различными комбинациями ответственности и независимости центрального банка. ' )к»* номисты Банка Англии в ходе исследований в 1996—1997 гг. обнаружили, ч и- между ответственностью и независимостью центрального банка сущееі мм * отрицательная корреляция. Международные наблюдения показывают, ч». транспарентность активно повышают в основном центральные банки с ми * кой независимостью и слабым доверием к денежно-кредитной политик» Иными словами, ответственность и независимость взаимно замещаемы Большая ответственность означает, что та же самая инфляция может бы и достигнута при более низкой независимости. На рис. VI.5 приведено тмин рическое соотношение индекса ответственности и индекса независимо» и центрального банка по 35 банкам. Чем выше независимость денежных м і.» стей, тем менее они ответственны. Опыт самого Банка Англии, чья поли і їй до конца 1990-х годов полностью определялась британским правительс і и»»*» подтверждает сделанный вывод. Однако, стремясь пойти дальше в укроп о

нии доверия к денежно-кредитной политике, Банк Англии с 1997 г. полу

полную независимость от правительства.

Индекс              12

© © -Ф              •©¦

ответственности

10'

8'

6'

4'

Индекс

независимости

2'

0

и              1              1              г

2              3*              4              5              6              7

Рис. VI.5. Обратная зависимость между ответственностью и независимостью центрального банка