§ 3.4. Операции на открытом рынке

Операции на открытомфынке, иногда называемые рыночными операция- ¦II а отличие от операций постоянного действия проводятся нечасто, однако 1.1 регулярной основе. Если центральный банк придерживается пассивного и пі,хода и полагается на коридор процентных ставок, то операции на открытом •ы ике служат средством тонкой настройки рынка.

15 официальных документах центральных банков обозначены две функцій, выполняемые операциями на открытом рынке: во-первых, удержание раткосрочной рыночной процентной ставки близко к процентной ставке и и грального банка (или целевой процентной ставке), что помогает достичь инфляционного ориентира, во-вторых, поддержание сглаженного и эффекта юго функционирования финансовых рынков. Все операции на открытом рынке подразделяются на шесть больших групп:

1. эмиссия центральным банком ценных бумаг (сертификатов, векселем или облигаций, иногда от имени правительства);
2. прямые («аутрайтные») операции с долговыми инструментами на ти ричном рынке без обязательств по совершению обратной сделки;
3. операции прямого РЕПО и обратного РЕПО (соответственно предо* тавление и изъятие ликвидности);
4. валютные свопы или совмещение валютной операции на спот-рым к* с противоположной сделкой на срочном рынке;
5. валютные интервенции на спот-рынке;
6. операции на межбанковском рынке: кредиты и депозиты по рымом ным ставкам.

В ряде стран (Канада, Швейцария) центральные банки в случае необхп димости проводят квазирыночные операции (quasi-market operations).

На рис. V.21 приведены данные об использовании центральными банки ми — приверженцами таргетирования инфляции операций на открытом рынке. Там же отражена статистика операций на открытом рынке широком выборки центральных банков (по сведениям Банка международных расчг тов[130]). Безусловным лидером среди операций является прямое РЕПО, которо» используют почти все регуляторы для предоставления банкам ликвидное m Его преимуществами являются большая гибкость (по сравнению с кредит ми), минимальное документарное оформление, низкие издержки для регули тора и нейтральное влияние на рынок. Операции прямого РЕПО и обратном» РЕПО служат для регулирования текущей ликвидности банковского сектори Второе место по распространенности занимают прямые операции централі, ных банков на вторичном рынке облигаций. Они проводятся нечасто и ел\ жат для регулирования долгосрочной ликвидности банковского сектори В связи с тем что прямые операции оказывают непосредственное влиять на рыночную конъюнктуру, регуляторы стремятся минимизировать их и* пользование. Наконец, третье место делят валютные свопы и эмиссия пси тральным банком собственных ценных бумаг. Валютные свопы предпочт тельнее операций на спот-рынке. Большинство центральных банков, дей* і вующих в открытых экономиках, рассматривают их как главный инструмст регулирования текущей ликвидности банковского сектора (Новая Зеландії»* Южная Африка, Таиланд и др.). Выпуск центральным банком собствен!и.и ценных бумаг предпочтительнее операции с долговыми обязательствами ми нистерства финансов. Объясняется это тем, что состояние государственны'

Финансов и рынка ценных бумаг правительства могут препятствовать эффек- * м миому проведению операций на открытом рынке.

¦ Всего |Э Инфляционное таргетирование

Прямое РЕПО • Операции на вторичном рынке облигаций Валютные свопы •миссия ценных бумаг центрального банка Обратное РЕПО Валютные интервенции на спот-рынке Аукционы депозитов и кредитов

Рис.

Отличия в применении операций на открытом рынке приверженцев тар-

• г і ирования инфляции от остальных центральных банков довольно невели- 41. Другие денежные власти прежде всего опираются на прямое и обратное РЕІЮ, эмиссию собственных ценных бумаг и операции на вторичном рын- м* облигаций. Их выбор предопределен преимуществами операций на открытом рынке: они позволяют послать рынку ясные сигналы. Наибольшей
• рписпарентностью и простотой обладает прямое и обратное РЕПО. Однако
• спи банки сталкиваются с трудностями доступа к инструментам центрального банка (например, в силу дефицита обеспечения по операциям), то иильшая гибкость денежно-кредитной политике может быть придана за
• чет расширения спектра операций на открытом рынке. Как правило, 1'ЕПО не удается использовать, если отсутствует полноценный вторичный цыпок ценных бумаг или он является малоликвидным (как в Израиле или Польше).

В качестве объектов операций выбираются краткосрочные долговые ценные бумаги. По сравнению с долгосрочными инструментами они обладают большей ликвидностью и меньшим кредитным риском. Выбор государственных ценных бумаг, помимо прочего, определяется тем, что, будучи базой для

• равнения, они служат основой определения процентных ставок для других ач ментов финансового рынка. В развитых странах, как правило, проблем « цоступностью обеспечения не существует (см. табл. V.18 (с. 458)). В разви- •ииощихся странах рынки долговых ценных бумаг не всегда обладают необхо- Н1МЫМИ характеристиками (малый объем рынка, отсутствие достаточного количества размещений новых выпусков ценных бумаг, минимальная лик- нидность, узкий спектр инструментов), что приводит к сложностям в выборе

обеспечения. Чаще всего в развивающихся странах центральные банки при нимают в качестве обеспечения по прямым операциям и операциям РЫЮ краткосрочные обязательства правительства (90 % центральных банков), a cjiv чае их дефицита — наращивают выпуск собственных ценных бумаг (70 %).

Таблица V ш

Ценные бумаги, используемые в операциях на открытом рынке (доля центральных банков, использующих ценные бумаги, %)

Другие ценны" бумаг и частном, секторп

Векселя

банков

Инстру

мент

Ценные

бумаги

центрального

банка

Векселя

правительства*

Облигации

правительства

Ценные

бумаги

региональных

властей

Ценные

бумаги,

гарантированные

правительством

Прямые операции

Развивающиеся страны

68

42

11

63

16

Развитые

страны

Операции РЕПО

Долговые инструменты со сроком погашения до года.

17

50

83

17

17

33

33

Подавляющее число регулярных операций на открытом рынке проводи і ся посредством аукционов. Различие заключается в механизме аукциона торговле по цене или объему заемных ресурсов. Большинство центральные банков предпочитает аукцион с фиксированной ценой, поскольку он по тп ляет подать четкий сигнал рынку. В то же время череда аукционов может ш личаться по ценам, что позволяет рассматривать аукцион с фиксирован!ши ценой как аукцион с варьирующейся ценой. Другие центральные банки (к примеру, Южноафриканский резервный банк, а в прошлом — немецким Bundesbank) предпочитают устанавливать цену по результатам аукциона. () і нако и они переключаются на аукцион с фиксированной ценой, если рыпм нужно передать четкий сигнал.

Другим важным аспектом аукционной торговли является тип аукциона Центральный банк может выбрать аукцион одной цены (single-price auction) или американский дискриминационный аукцион (discriminatory price auction

*чіШрІе-ргісе auction, pay-as-bid auction), на котором каждая выигравшая заяв- * і иыполняется по указанной в ней цене. Американские аукционы находят применение при размещении новых выпусков государственных ценных бумі и выгодны для продавца. Однако они не оптимальны для участников аук- "IIIша и приводят к эффекту «проклятия победителя» (winner's curse), когда м.і игравшая сторона платит наивысшую цену. В силу потерь «победители» •и результатам аукциона могут выбывать из числа участников вторичных міріов ценными бумагами. Подобное не проявляется на аукционе одной це- •".I (называемым также «голландским аукционом»), на котором удовлетворя- •"II и все лучшие заявки по единой цене. Хотя голландский аукцион не слиш- м»м привлекателен для продавца, он обеспечивает необходимый объем спро- I ео стороны банков. С другой стороны, голландский аукцион оставляет ни іможность для сговора участников или их неявной координации, если ры- *ик недостаточно развит или в аукционе участвует всего несколько претензії юв. Кроме того, на слабо развитых рынках крупный участник может окаті нить влияние на результат торгов, выставив большую заявку. Во избежание "іінипуляций в преддверии аукциона оговаривается максимальный размер мннки, число заявок от одного участника и минимальная цена (цена отсече- чнн). В конечном счете на результаты аукциона влияют также наличие лик- МІДПОГО вторичного рынка, степень концентрации покупателей и возможные •і рнпичения, накладываемые на них.

Обзор операций на открытом рынке (табл. V.19) показывает, что амери- > ііиские аукционы превалируют среди центральных банков. Они использу- и'іоі как в операциях на межбанковском рынке (например, аукционы депо- пи он и кредитов в Норвегии), так и в операциях с ценными бумагами (пряные операции в Таиланде). На недостаточно развитых и малоликвидных рынках, где банки находятся в состоянии высокой неопределенности о зна- змии цены, рекомендуется проводить голландские аукционы. Однако в на- •ней выборке мы не встречаем примеров голландского аукциона.

Таблица V.19

Операции на открытом рынке центральных банков, осуществляющих таргетирование инфляции, по состоянию на сентябрь 2008 г.

Продолжение табл. I I

Глава 3. Денежно-кредитный инструментарий инфляционного таргетирования

V

Окончание табл. V19

Можно назвать ряд мер, реализация которых способствует повышении, эффективности аукционов в целях развития рынка. Наиболее действенны и» из них являются:

• определение цены в соответствии с рыночными ожиданиями (выями - ние истинных предпочтений участников);
• координация политики по управлению государственным долгом и oi и[131]

. раций центрального банка на открытом рынке;

• расширение круга участников за счет снижения к ним требований;
• формирование эффективного первичного рынка ценных бумаг цен трального банка путем увеличения объемов отдельных выпусков и лик видности на ключевых сегментах рынка;
• использование в качестве ориентиров процентных ставок при пропел»1 нии операций на открытом рынке доходности эталонных выпуском и» сударственных ценных бумаг.