§ 3.5. Обзор моделей таргетирования реального курса
I la сегодняшний день моделирование денежно-кредитной политики в от-
- |»ы гой экономике преимущественно осуществляется с использованием нео-
- шссических моделей. В них денежно-кредитная политика влияет на цены *• /пні этапа. На первом этапе изменение процентной ставки центрального мінка, денежного предложения или номинального валютного курса отража- II и на рыночной процентной ставке, ценах на финансовые активы, сово-
- умной ликвидности банковского сектора и условиях кредитования. На втопим этапе перемены на финансовых рынках сказываются на номинальных ¦аглодах фирм и домохозяйств. В долгосрочном периоде номинальные изме- ¦I»[47]'іній влияют только на общий уровень цен, не затрагивая реального сектора lt;н томики. В краткосрочном периоде номинальные расходы оказывают оп- •* мшенное воздействие на экономику, масштаб которого зависит от степени ипминальной жесткости цен и общей гибкости экономических структур. Та-
- им образом, номинальный якорь денежно-кредитной политики, выбирае- •І.ІІІ центральным банком, может быть использован только в краткосрочном •» риоде, Поскольку в долгосрочной перспективе регулятор не может управ- ill I. реальными переменными.
Мри ТРВК номинальный валютный курс имеет эндогенную природу. Иными словами, существует обратная связь между инфляцией и номинальным курсом. Стремясь повлиять на реальный курс, власти изменяют курс но- •мшальный, который связан с ценами. Естественно, возникает вопрос: како- 4.1 инфляционные последствия ТРВК? Ответ на этот вопрос дает макроэкономическое моделирование ТРВК.
11ервый вклад в теоретическую работу, посвященную ТРВК, был сделан 4|иіфсссором экономики Массачусетского технологического института Руни* ром Дорнбушем в 1982 г. Его работа была связана не столько с изучением •мого ТРВК, сколько с исследованием эффектов, которые оказывает прави- ••• паритета покупательной способности на динамику ВВП и цен.
Используя- мі сическую модель малой открытой экономики Манделла—Флеминга, г Іорнбуш пришел к выводу о том, что в условиях номинальных жесткостей -і'іпіерженность данному правилу облегчает макроэкономическую адаптацій к фундаментальным шокам. В его модели корректировка реального
- нотного курса оказывает влияние на цены и совокупные макроперемен- ur через два канала: канал спроса (изменение торгового баланса) и канал
- ртиюжения (изменение цен на международное сырье). Р. Дорнбуш с почнімо своей модели показал, что при возникнновении шоков предложе- ЦЦ соблюдение правила способствует увеличению волатильности ВВП, ес- 41 и экономике преобладает канал предложения, и его уменьшению, если -•минирует канал спроса. В то же время нестабильность цен тем выше, чем
- |и»же власти придерживаются правила. Таким образом, модель Дорнбуша
показывает рост ценовых колебаний при таргетировании уровня реальном» валютного курса[48].
Вся последующая работа по изучению ТРВК была проведена экономис ш ми исследовательского департамента МВФ Кеннетом Адамсом и Дани элем Гросом, которые поставили перед собой две задачи. Во-первых, выт нить, ведет ли ТРВК к росту инфляции, а во-вторых, определить, может 'Iи денежное предложение выступать якорем денежно-кредитной ПОЛИТИКИ, Г» ли международный капитал не обладает совершенной мобильностью, ( и гласно стохастической модели К. Адамса и Д. Гроса власти манипулируют и л лютным курсом, чтобы погасить случайные всплески инфляции, в результат чего рост цен меняется в соответствии с законом случайного блуждании а сам курс не имеет долгосрочного равновесного значения. Вывод, к котори му приходили ученые, аналогичен заключению Р. Дорнбуша: при ТРВК ли намика цен становится нестабильной. Кроме того, К. Адамс и Д. Грос дока ы ли, что при низкой мобильности капитала стерилизация его избыточной* притока дает неблагоприятный результат: неустойчивость текущего счгы платежного баланса и накопленного объема иностранных активов[49].
Значительный вклад в разработку моделей ТРВК внес Жозе Лизопш» В его модели приведенной формы механизм малой открытой экономики рм дикально отличается от варианта К. Адамса и Д. Гроса. С помощью модели включающей как внутренние, так и иностранные финансовые актины Ж. Лизондо показал, что ТРВК ведет к более высокой инфляции в сии ш с тем, что реальный валютный курс и цены связаны посредством инфляциои ного налога (сеньоража). Спрос на товары, не обращающиеся на междуин родном рынке, зависит от реального валютного курса и реального благое»gt;» тояния частного сектора. Реальное благосостояние в свою очередь имеет lt;н» ратную зависимость от инфляционного налога: чем больше инфляция, п-м меньше спрос частного сектора на международные товары и тем выше релш. ный валютный курс. Таким образом, обесценение реального валютного кур».» требует более высокого темпа роста цен, что толкает экономику в замкну і ып круг инфляции[50]. В конечном счете регулятору приходится выбирать МСЖП\ низкой инфляцией и положительным сальдо внешней торговли.
Ключевой моделью ТРВК на сегодняшний день считается модель Гильер- •»! Кальво, Клары Вега и Кармен Рейнхард, работа над которой велась и N(1*0 в 1993—1995 гг. Анализ проводился в контексте неоклассической мо- ^ с гибкими ценами и оптимизирующим поведением домохозяйств. Как милось, при отсутствии изменений в бюджетно-налоговой политике ре-
- імімй валютный курс никак не зависит от темпов номинальной девальвации, Политика ТРВК может быть эффективной только в краткосрочном пе- гнмдс. К аналогичным выводам пришел и Себастьян Эдвардс из Высшей жилы бизнеса Андерсена (Лос-Анджелес).
Девальвация номинального валютного курса не в состоянии изменять ниц осрочное значение реального валютного курса. Исследование динамики ст л л иных валютных курсов в ряде стран показало, что девальвация оказывает ушественное влияние в течение последующего года после ее проведения.
- і ІМИКО эффекты от девальваци прекращают свое действие только к третьему • iv мосле проведения. Долгосрочный реальный валютный курс в конечном и’ к- зависит от фундаментальных макроэкономических переменных реаль- •м| о и финансового сектора, включая состояние госбюджета, объем инвестиции, производительность труда и т. д.[51]
И горой немаловажный вывод из модели, предложенной Г. Кальво, К. Вега
- К Рейнхард, — ТРВК ведет к более высокой инфляции. Совокупный рост и и оказывает воздействие на межвременное потребление посредством изме-
имя номинальной процентной ставки, ведь размер ставки определяет ре-
- ii.iiые располагаемые денежные остатки. Если инфляция и номинальная
- пика в будущем окажутся ниже, чем в настоящем, то потребление товаров, •вращающихся на мировом рынке, переносится на будущее, т. е. в настояним оно снижается. Исходя из предположения о том, что потребление внут-
ниих товаров будет постоянным, власти понижают номинальный валютнії! курс, чтобы сократить потребление иностранных товаров в настоящем. ІПКИМ образом, ТРВК требует поддержания инфляции в текущем периоде •люмени на более высоком уровне, чем в будущем. Ключевая особенность •тлели заключается в низкой эластичности замещения иностранных продукти ниутренними товарами. Как показывают исследования К. Вега и К. Рейн- »рл, в большинстве развивающихся стран межвременная эластичность за- •* щения колеблется в диапазоне 0,2—0,42. Как правило, в таких странах ц* существует заменителей иностранных потребительских товаров либо они ¦м імваются несопоставимо худшего качества. В результате периодические де- м чмищии ведут не к сокращению импорта за счет повышения спроса на оте- » тенную продукцию, а к росту цен в стране. Если власти препятствуют мобильности международного капитала (что приводит к росту проценті mm дифференциала между внутренним и внешним финансовыми рынками! то инфляция остается на низком уровне, однако растет реальная процентний ставка. Таким образом, ТРВК в любом случае ведет к комбинации высоким инфляции и высокой реальной процентной ставки.
Модель Г. Кальво, К. Вега и К. Рейнхард в 2002 г. была дополнена профо сором Пенсильванского университета Мартином Юрибом. Он ввел в моден- рациональные ожидания экономических агентов, которые предвидят прім стоящие девальвации и в ответ снижают потребительские расходы. Вышн к которому пришел М. Юриб, — ТРВК связано с эндогенными колебаниями макроэкономических переменных, которые порождаются произвольными пересмотрами ожиданий частного сектора[52].
В 2005 г. Марла Риполл из Университета Питтсбурга (США) опубликопты работу, в которой был проведен анализ ТРВК в модели общего равновесии с двумя секторами экономики. Она рассматривает два варианта ТРВК: в игр вом центральный банк сохраняет реальный курс на постоянном уровне, л и*, втором удерживает курс в рамках целевого диапазона, осуществляя ТРВК, к,и и в модели Ж. Лизондо, центральный банк влияет на совокупный спрос посрсл ством инфляционного налога. Девальвации приводят к изменению потреблении внутренних товаров и услуг, не обращающихся на международном рынке. ' gt;і|. фекгы, производимые ТРВК на оба сектора (обращающийся и не обращающим ся на международном рынке товаров и услуг), различны. Распределение дохо и между секторами, т. е. кто из них выигрывает, а кто проигрывает от применении ТРВК, зависит от характера таргетирования. В частности, эффекты ТРВК заві к и • от целевого соотношения цен на внутреннем и внешнем рынках, которое пей тральный банк таргетирует, или от ширины целевого диапазона реального ку|н • в сравнении с волатильностью шоков производительности[53].
Среди отечественных экономистов к проблеме ТРВК обращались О. А. ї ї мулин и К. А. Сосунов из Российской экономической школы. В 2006 г. ими была опубликована работа «Инфляционные последствия таргетирования |»« ального обменного курса посредством скупки резервов»[54]. Используя дву хіт», торную модель общего равновесия в экономике, ученые выяснили, каким по разом управление реальным курсом влияет на долгосрочную инфляцию Центральный банк скупает иностранную валюту и копит международные резервы, не давая национальной валюте укрепиться, что помогает занизит р» * Vmi.ih валютный курс. Результаты ТРВК, по оценкам исследователей, сво- i\* и к росту инфляции. Обесценение валюты на треть в реальном выраже- •мк сопровождается инфляцией в 381% (табл. 111.14), что, разумеется, " нЬиемлемо для общества. Как следствие, реальная девальвация не может Mil использована центральным банком. Вместо управления реальным куром Ьс1 улятору следует сконцентрироваться на борьбе с инфляцией.
Таблица 111.14
Инфляционные последствия таргетирования реального курса посредством накопления '^игральным банком международных резервов (расчеты по данным российской экономики), %
Реальная девальвация | Доля скупаемой на рынке валютной выручки экспортеров | Годовая инфляция |
1 | 1,62 | 5,3 |
5 | 8,00 | 28,7 |
10 | 15,74 | 63,8 |
20 | 30,41 | 160,4 |
33 | 48,26 | 381,6 |
50 | 67,58 | 1006,6 |
йи|1чник: SosunovK., ZamulinO. The Inflationary Consequences of Real Exchange Rate Targeting via Accumulation of Reserves IIBOFIT. 2006. Discussion Papers No 11. P. 11.
It целом по результатам моделирования ТРВК можно сделать ряд выводов м м» нлиянии на макроэкономику:
- Центральный банк может управлять реальным валютным курсом толь- -•ма краткосрочном отрезке времени — в долгосрочном периоде курс неиз- . жмо возвращается к своему равновесному значению;
.*) временные шоки, к которым приводят действия властей, оказывают •• пиагоприятное воздействие на национальную экономику. Во-первых, они •рождают избыточные колебания экономической конъюнктуры и нежеланный пересмотр частным сектором рыночных ожиданий. Во-вторых, * • in слабого импортозамещения таргетирование реального курса в долго- 1'И‘НІОМ периоде ведет к высокой инфляции.