§ 4.2. Объекты операций на открытом рынке

В ходе проведения OOP центральный банк предпочитает ценные бумаги, обладающие максимальной ликвидностью и минимальным кредитным риском. Ликвидность ценных бумаг является важным аспектом интервенции сразу по нескольким причинам.

Кроме чисто операционных соображений на отбор ценных бумаг влияет также степень развитости финансовых рынков и независимости центрального банка. Во многих странах рынок ценных бумаг еще не развит в достаточной степени, чтобы можно было эффективно проводить OOP. В ряде промышленно развитых стран реализация программы по сокращению госдолга или профицит бюджета позволяют обходиться без заимствований на долговом рынке. Согласно статистике ОЭСР объем рыночных ценных бумаг, выпущенных промышленными странами (за исключением Японии), сократился за 1995-1999 гг. с 45 до 40 % ВВП. Для того чтобы разрешить проблему нехватки объектов OOP, центральные банки выпускают собственные бумаги.

• долговые сертификаты (Банк Нидерландов, Национальный банк Дании, Банк Испании, Европейский центральный банк);
• финансовые векселя (Банк Англии, шведский Риксбанк, немецкий Бундесбанк, Банк Японии);
• облигации (Банк Кореи, Центральный банк Чили, Банк России).

Однако большинство центральных банков отказывается от эмиссии собственных ценных бумаг по нескольким причинам. Они стремятся избежать возникновения рыночной фрагментации и поддерживают правительственные бумаги в качестве базового ориентира для участников финансовых рынков. Используя не свои бумаги, а обязательства фискальных властей, центральные банки тем самым изолируют себя от излишнего вмешательства в сферу финансового посредничества. Кроме того, денежные власти минимизируют риск, который может быть навязан частному сектору в форме искаженных цен на финансовые активы, появляющихся из-за выбора опреде ленного актива в качестве объекта государственных вложений.

Другим немаловажным аспектом отбора объектов OOP является независимость центрального банка. В случае выбора в качестве объекта для интер венций неправительственных ценных бумаг центральный банк может быть обвинен в нелояльности и протекционизме по отношению к определенным эмитентам. Во избежание подобного рода скандалов денежные власти ограничивают свой выбор госбумагами.

Таблица VIII. 15 дает исчерпывающее представление об объектах OOF центральных банков. Ценные бумаги правительства, используемые в ходе интервенций, числятся в активах центральных банков, а собственные ценные бумаги — в пассивах.

Таблицё VIII. 1Ь

Структура баланса центральных банков ведущих стран мира, %

Окончание табл. VIII. 15

Фондовый портфель большинства центральных банков составляют долговые обязательства иностранных правительств и внутренних фискальных

властей, наднациональных агентств и финансовых институтов.

Во-первых, открытость экономики и ее зависимость от динамики обмен ного курса национальной валюты ведет к большей доли иностранных резер вов в активах и, как следствие, к значительной доли иностранных долговых обязательств в портфеле центральных банков. Наиболее яркие примеры тому демонстрируют денежные власти Норвегии, Австралии и Дании.

Во-вторых, в зависимости от специфики краткосрочного рефинансирова ния финансовой системы в активах денежных властей больше кредитов или ценных бумаг. Особенности функционирования платежных систем, эффек тйвность денежного рынка и традиция рефинансирования определяют, бу дет ли проходить регулирование финансового сектора через рынок ценных бумаг или дисконтное окно. В Дании, еврозоне и Исландии рефинансирова ние проводится через дисконтное окно, а в Японии, Канаде, США — чере і фондовый рынок.

В табл. VIII. 16 приведены основные OOP, проводимые центральными банками развитых стран. Как из нее следует, большинство центральных бап ков предпочитает вместо прямых сделок (операций «аутрайт») использован. РЕПО и ломбардный кредит. В обоих случаях финансовые институты отдают денежным властям финансовые активы в залог или временно передают на них право собственности. Различия между операциями РЕПО и ломбардным кредитом носят преимущественно правовой, нежели экономический харак тер. Например, в Европейской Системе Центральных Банков OOP могут быть определены как РЕПО или ломбардный кредит в зависимости от юри дического статуса финансового института. Например, в Германии все 001* имеют форму залога ценных бумаг, в то время как во Франции те же операци и идентифицируются как сделки РЕПО.

Таблица VIII. 16

Операции на открытом рынке центральных банков ведущих стран мира

Окончание табл. VIII. 16

Источник: ZelmerM. Monetary Operations and Central Bank Balance Sheets in a World of Limited Government Securities // IMF. 2001. Policy Discussion Paper N° 7. P. 7.

Большинство центральных банков предпочитают в операциях РЕПО использовать правительственные ценные бумаги или обязательства, гарантированные правительством (табл. VIII. 17). Как правило, денежные власти предпочитают не создавать рынок РЕПО «с нуля», а прибегают к частному рынку РЕПО, где уже активно заключаются сделки с госбумагами. Помимо правительственных обязательств центральные банки в ломбардных и переучетных операциях используют ценные бумаги частных эмитентов. Отчасти это отражает тот факт, что большинство сделок заключается на один день. С помощью сверхкраткосрочных кредитов банки сглаживают дефицит или избыток денежных средств при завершении расчетов платежных систем в конце каждого рабочего дня. Для операций «овернайт», где финансовые риски минимальны, вполне подходят и частные, а не правительственные бумаги.

Таблица VIII.17

Объекты операций на открытом рынке центральных банков ведущих стран мира

Окончание табл. VIII. 17

Источник: ZelmerM. Monetary Operations and Central Bank Balance Sheets in a World of Limited Governmenl Securities // IMF. 2001. Policy Discussion Paper N° 7. P. 8.

Во всех операциях, где банки отдают денежным властям в залог ценные бумаги, объем обеспечения должен быть больше размера кредита. Первона чальная маржа защищает центральный банк от нежелательного изменения

курса заложенного финансового актива. Чтобы возможные неблагоприятные последствия для денежных властей были как можно меньше, по частным бумагам установлены дополнительные требования. Ими могут быть минимальный внешний кредитный рейтинг (Канада и Япония) или минимальный порог надежности, установленный в рамках внутренней системы кредитного анализа центрального банка (Европейская Система Центральных Банков). В ряде случаев денежные власти заранее определяют перечень ценных бумаг, пригодных в качестве обеспечения (Швеция, Великобритания).

Не все центральные банки прибегают к классическим OOP с ценными бумагами. Денежные власти в открытых экономиках вынуждены оперировать также на валютном рынке. К примеру, Резервные банки Австралии и Новой Зеландии используют валютные свопы помимо традиционных залоговых инструментов. В прошлом, когда национальные денежные рынки были еще недостаточно развиты, а предложение госбумаг недостаточным, валютными свопами оперировали также Швейцарский Национальный банк и Банк Норвегии.