3.1. Взаимодействие денежно-кредитной и бюджетной политики России на современном этапе

Изучение нормативно-правовых оснований в данной области, в частности, законодательства о Центральном банке РФ и Министерстве финансов РФ, приводит к заключению о ведущей роли Министерства финансов (и, соответственно, бюджетной политики) в системе российского макроэконо­мического регулирования.

Федеральный закон от 10 июля 2002 года № 86-ФЗ «О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)» определяет, что при нём действует Национальный банковский совет - орган, осуществляющий общее руководство деятельностью Банка России. При этом данный совет состоит из двенадцати членов, трое из которых назначаются Правительством РФ, трое - Президентом, один - утверждаемый Президентом Председатель совета. Большинство голосов

„ 33

оказывается на стороне исполнительной власти .

В свою очередь, в соответствие с Положением о Министерстве финансов Российской Федерации (утверждённым постановлением Правительства РФ от 30 июня 2004 г. N 329), именно этот орган исполнительной власти наделён полномочиями в выработке государственной политики и нормативно-правовом регулировании элементов финансовой политики, в том числе и банковской деятельности^[33][34].

Таким образом, можно полагать, что Министерство финансов РФ является основным макроэкономическим регулятором в стране де-юре и де-факто. Тем не менее, данный факт слабо задействован при проведении государственной политики в экономической сфере, что, на наш взгляд, подтверждается разбаланси­

рованностью стратегической направленности денежно-кредитной и бюджетной политики.

В качестве ключевых объектов бюджетной политики в Российской Федерации наиболее весомое место занимают федеральный бюджет и консолидированный бюджет. В таблице 7 приведены изменения основных параметров федерального и консолидированного бюджетов РФ в 2009-2014 гг.

Таблица 7

Динамика параметров, федерального и консолидированного бюджетов РФ (в трлн.

Примечание: *внешний и внутренний

Источники: Министерство финансов РФ, Федеральное Казначейство РФ

Данные указанной таблицы отражают две основные тенденции. Во-первых, изменения дефицита / профицита федерального бюджета в исследуемый период оказались значительно меньше изменений дефицита / профицита консолиди­рованного бюджета. Во-вторых, долг федерального правительства значительно превышал задолженность субъектов.

Министерство финансов РФ в настоящее время уделяет приоритетное внимание так называемому бюджетному правилу. Схематически бюджетное правило представлено на рис 3.

Примечания:

1) поступление дополнительных доходов федерального бюджета в Резервный фонд;

2) поступление доходов в Фонд национального благосостояния при достижении Резервного фонда предельного объема в 7% ВВП;

3) использование средств Резервного фонда при финансировании дефицита федерального бюджета.

Рисунок 3. Схема использования бюджетного правила в РФ

Структура бюджетного правила связана с предельными значениями ряда макроэкономических показателей - мировой ценой на нефть марки Urals, дефицита федерального бюджета к ВВП, величины Резервного фонда. Когда цена на нефть на мировых рынках достигает отметки, превышающей заложенную в федеральном бюджете прогнозную величину, то дополнительные денежные потоки, попадающие в бюджет вследствие такого превышения, перенаправляются в Резервный фонд. Таким образом, формируется своеобразная "подушка безопасности".

Предельная величина такой подушки безопасности согласно бюджетному правилу составляет 7% ВВП. В случае достижения данной отметки Министерство финансов получает полномочия для использования особого порядка перераспределения нефтяных сверхдоходов бюджета. Остальная часть дополнительных денежных ресурсов федерального бюджета должна

накапливаться уже не в Резервном фонде, а в Фонде национального благосостояния.

В случае снижения цены на нефть марки Urals на мировых товарных рынках ниже отметки, заложенной в федеральном бюджете прогнозной величины, средства, ранее аккумулированные в Резервном фонде, должны быть использованы для удержания дефицита федерального бюджета на уровне не более 1% ВВП.

Следовательно, бюджетная политика в Российской Федерации, занимая приоритетное положение в системе макроэкономического регулирования, сильно ограничена зависимостью доходной части федерального бюджета от внешнеэкономической конъюнктуры.

Следует заметить, что формирование резервов из нефтегазовых доходов, связанное с наличием опасений касательно конъюнктуры мировой экономики, в частности, цены на нефть, началось ещё в 2000-х гг., когда динамика нефтяных котировок являлась основным драйвером высоких темпов экономического роста в России. Опасения оказались небеспочвенными, так как уже в 2008 г. коллапс в системе международных финансов и, как следствие, вывод ликвидности с товарных рынков предопределили ухудшение большинства важнейших показателей социально-экономического развития России.

В ходе структурных преобразований в рамках бюджетной политики в 2008 г. Стабилизационный фонд был разделён на Резервный фонд, призванный быть источником покрытия дефицита федерального бюджета, и Фонд национального благосостояния, задачей которого определена поддержка отечественной пенсионной системы. Также был определён перечень активов, в которые могут быть вложены средства указанных фондов. Это, в частности валютные ценности (доллар США, евро и фунт стерлингов); ценные бумаги ряда государств. Также средства Фонда национального благосостояния могут размещаться в депозиты в государственной корпорации «Внешэкономбанк».

В результате пересмотра структуры фондов накопления и дальнейшей аккумуляции нефтяных сверхдоходов федерального бюджета в 2009-2014 гг. наблюдалась следующая динамика величины Резервного фонда (таблица 8) и Фонда национального благосостояния (таблица 9), а также сформировалась валютная структура распределения ресурсов.

Таблица 8

Величина Резервного фонда РФ и валютная структура распределения активов в

2009-2014 гг. (на конец года).

Примечание: * в 2009-2010 гг. часть ресурсов была размещена в СДР.

Источник: Министерство финансов РФ

Для Резервного фонда обращают на себя внимание два факта. Во-первых, снижение объемов денежных средств в данном фонде в 2009-2010 гг. было компенсировано в 2011-2012 гг., и уже в 2013 г. размер фонда был сопоставим с его объемом на момент создания (3 057 млрд. руб. в феврале 2008 г.) и эквивалентен более 4% ВВП. Во-вторых, среди валют в структуре размещения ресурсов фонда лишь в 2010 г. присутствовали рубли. С 2011 г. 45% средств Резервного Фонда инвестируется в доллары США, 45% - в евро, 10% - в фунты стерлингов. С одной стороны, целью подобного шага было обезопасить средства фонда от инфляции в РФ; с другой, такая политика предопределяет наличие валютных рисков.

Таблица 9

Величина Фонда национального благосостояния РФ, и валютная структура распределения активов в 2009-2014 гг. (на конец года).

Примечание: * в 2013 г. 3 млрд. долл. вложено в облигации Украины с доходностью 5% в долларах, в 2014 г. 5,13 млрд. руб. вложено в ценные бумаги российских эмитентов, 278,99 млрд. руб. - в привилегированные акции кредитных организаций, 100 млрд. руб. - на субординированный депозит в ОАО Банк ВТБ для финансирования самоокупаемых инфраструктурных проектов.

Источник: Министерство финансов РФ

Динамика величины Фонда национального благосостояния, и структура размещения средств в 2009-2014 гг. была более стабильна, чем у Резервного фонда. Это обусловлено тем, что использование ресурсов Фонда в указанный период происходило преимущественно в рамках программы софинансирования пенсионных накоплений, масштабы которой не слишком высоки. Лишь в 2013 г. произошёл первый случай инвестирования ресурсов данного фонда, который получил продолжение в 2014 г. (более подробно см. примечание к таблице 9)

Стоит отметить, что структура размещения средств Фонда национального благосостояния и Резервного фонда на счетах в Банк России аналогична: средства фондов размещаются в доллары США, евро и фунты стерлинги в идентичных пропорциях. Однако часть средств Фонда национального благосостояния

управляется государственной корпорации «Внешэкономбанк». Анализ доход­ности размещения, включающий её сопоставление с инфляцией в валютах размещения, приведён в таблице 10.

Таблица 10

Доходность размещения средств Резервного фонда и Фонда национального благосостояния в 2009-2014 гг., и инфляция в валютах размещения

Примечание: жирным шрифтом отмечены случаи превышения доходности размещения над инфляцией в

соответствующей валюте.

н/д - нет данных

Источник: Министерство финансов,www.global-rates.com

Таблица 10 демонстрирует, что в 2009-2014 гг. размещение временно свободных средств Резервного фонда и Фонда национального благосостояния

происходило с доходностью, в большинстве случаев не превышающей инфляцию в соответствующих валютах. Так. В 2009-2013 гг., исключая долларовые депозиты Фонда национального благосостояния во Внешэкономбанке, это происходило лишь в 4 из 26 случаев. Следовательно, в эти годы имела место устойчивая потеря стоимости финансовых ресурсов Резервного фонда и Фонда национального благосостояния. Лишь в 2014 г. в 6 случаях из 7 доходность фондов превышала инфляцию в соответствующих валютах, однако это было обусловлено незначительным изменением цен в США, Еврозоне и Великобритании, а также девальвацией рубля. В то же время общая стратегия инвестирования оставалась прежней.

Таким образом, по нашему мнению, основной проблемой бюджетной политики в РФ выступает поиск компромисса между соблюдением бюджетного правила и изысканием дополнительных источников финансирования государственных обязательств и инвестиций в рамках как федерального, так и консолидированного бюджета. При этом соблюдение бюджетного правила связано с аккумулированием нефтяных сверхдоходов федерального бюджета в Резервном фонде и Фонде национального благосостояния, управление которыми в отношении доходности размещения средств не показывает должной эффективности и, фактически, ведёт к потере их временной стоимости.

Банк России в своей деятельности с 2000-х гг. придерживался модели валютного таргетирования. В рамках данной модели денежно-кредитной политики денежная эмиссия осуществлялась в соответствии с притоком валютной выручки для обеспечения стабильности валютного курса. Поскольку в России в указанный период наблюдался интенсивный приток иностранной валюты, связанный с получением нефтяных сверхдоходов на волне благоприятной конъюнктуры цены на нефть, управление денежным предложением оказалось ориентированным на сглаживание возникающих эффектов.

Во-первых, денежная эмиссия осуществлялась преимущественно для последующего обмена рублей на иностранную валюту её и аккумулирование в

золотовалютных резервах. С помощью данного механизма Банку России удалось накопить активы в достаточно крупных размерах.

Во-вторых, проводилась интенсивная стерилизация вновь выпущенной денежной ликвидности.

В результате такой политики валютный курс рубля удерживался от резких изменений, а инфляция имела тенденцию к снижению. При этом динамика процентной ставки была непосредственно привязана к инфляции, что говорит о её неиспользовании в качестве стимулирующего или сдерживающего инструмента управления экономическим ростом. Валютное таргетирование сохранялось как в период мирового финансового и экономического кризиса, так и в последующие годы.

В 2014 г. Банк России начал переход к практике инфляционного таргетирования. В основе данного принципа денежно-кредитной политики лежит акцент на управлении ожиданиями экономических агентов. Отечественный монетарный регулятор намеревается определять заранее параметры изменения основных показателей своей политики - ключевой ставки, ориентиров роста денежной массы. Предполагается, что подобная определённость позволит экономическим агентам планировать процессы формирования сбережений и инвестиций, полагаясь на данные ориентиры.

Одним из наиболее наглядных признаков перехода к инфляционному таргетированию стало введение ключевой ставки. Данная ставка призвана в определённом смысле унифицировать, с одной стороны, ставку рефинансирования, с другой - ставки по операциям на межбанковском рынке, которая в России не играла заметной роли при проведении денежно-кредитной политики. Ключевая ставка должна обеспечить выравнивание ставок по представлению и абсорбированию ликвидности на срок 1 неделя и стать основным инструментом денежно-кредитной политики в РФ.

Однако первая попытка введения инфляционного таргетирования в денежно-кредитную политику России в январе 2014 г., на наш взгляд, потерпела неудачу. Падение курса рубля в этот период приобрело опасный характер. В

феврале-марте 2014 г. дополнительный эффект от внешних шоков ускорил падение российской валюты. С 20 января до 18 марта 2014 г. произошло снижение курса рубля с 33,64 руб. за доллар до 36,65 руб. за доллар^[35], то есть около 9%.

В сентябре-ноябре 2014 г. тенденция девальвации российского рубля продолжилась, чему способствовало снижение стоимости нефти более чем на 15%^[36]. В частности, нефти марки Urals с 99,4 долл./барр. 1 сентября снизилась до 83,43 долл./барр. 3 ноября 2014 г. В результате за аналогичный период курс рубля упал с 37,3 руб./долл. до 44,39 руб./долл.^[37], что составляет 12,5%. В этой ситуации Банк России вновь прибегнул к валютным интервенциям и повышению ключевой ставки.

В декабре 2014 г. на фоне снижения мировой цены на нефть марки Urals до 50-60 долл./барр. произошло лавинообразное падение курса рубля. Банк России для изменения негативной тенденции повысил ключевую ставку до 17% и продолжил проведение валютных интервенций. Характер предпринятых мер указывает на невозможность устранения ЦБ РФ от активного участия на валютном рынке.

Подобная ситуация, по нашему мнению, является типичной для государств, сильно зависимых от инвалютной выручки от экспорта сырья и энергоносителей и вследствие этого крайне уязвимых перед угрозой краткосрочных спекулятивных колебаний мировой экономической конъюнктуры. При отказе от поддержки курса национальной валюты за счет интервенций процесс его изменения приобретает скачкообразный характер.

В результате Банку России пришлось отказаться от намерений последовательно снижать объем валютных интервенций в рамках перехода к инфляционному таргетированию. В таблице 11 указана динамика ключевой ставки, ставки по кредитам «овернайт» и резервов Банка России в инвалюте в период с 3 февраля по 16 декабря 2014 г.

Таблица 11

Динамика ключевой ставки, ставки по кредитам «овернайт» и резервов Банка России в иностранной валюте* в январе-декабре 2014 г.

Примечание: * Резервы в иностранной валюте = ЗВР за вычетом монетарного золота, счетов в СДР и

МВФ. Информация по резервам приведена по состоянию на следующую пятницу для каждой отчётной даты

Источник: Банк России

Как видно из таблицы 11, за период с 3 февраля и до 16 декабря 2014 г. ключевая ставка была повышена с 5,5% до 17,0% (на 209%), ставка по кредитам «овернайт» - с 6,5% до 18,0% (на 177%), резервы Банка России в иностранной валюте, используемые для валютных интервенций, сократились с 433 до 341 млрд. долл. США (на 21,2%). По нашему мнению, это указывает на негативный результат первой попытки внедрения практики инфляционного таргетирования в денежно-кредитной политике России.

По нашему мнению, главной проблемой политики Банка России является невозможность перехода к рыночному регулированию макроэкономических параметров вследствие большой зависимости экономики от нефтяных доходов. Отечественный монетарный регулятор сталкивается со значительными колебаниями поступающей в страну валютной выручки вследствие изменений мировой цены на нефть. Вместе с тем, нормативной целью функционирования

данного органа является управление инфляцией, для чего необходимо прибегнуть к применению рыночных механизмов регулирования процессов денежного обращения в стране.

Трудности Банка России и Министерства финансов при следовании своим политическим целям, на наш взгляд, могут быть преодолены с помощью взаимодействия денежно-кредитной и бюджетной политики, в частности, их координации. Синергетический эффект от совместных и целенаправленных действий двух регуляторов может сыграть решающую роль в сравнении с разрозненными инициативами отдельных ведомств.

Таким образом, в исследовании проанализированы основные аспекты проведения денежно-кредитной и бюджетной политики России. Отмечено, что в настоящий момент взаимодействие между ними носит несистемный характер и предопределяется более весомой ролью Министерства финансов РФ по сравнению с Банком России, обусловленной нормативно-правовыми аспектами их деятельности. Выявлено, что в настоящее время оба регулятора испытывают недостаток в способах и инструментах реализации своих политических целей - перехода к инфляционному таргетированию для Банка России и следования бюджетному правилу при увеличении госрасходов - для Министерства финансов. Сделан вывод о том, что преодоление указанной проблемы связано с интенсификацией взаимодействия денежно-кредитной и бюджетной политики государства.

3.2.