15.3. Производные финансовые инструменты рынка ценных бумаг

На рынке производных финансовых инструментов представлены непосредственно финансовые инструменты в виде ценных бумаг или производных финансовых инструментов. При этом если финансовый инструмент есть ценная бумага, то производный финансовый инструмент - договор, за исключением договора репо, предусматривающий одну или несколько из следующих обязанностей:

- обязанность оплатить в зависимости от изменения цен на предмет договора, также может быть предусмотрена обязанность передать другой стороне ценные бумаги, товар или валюту либо обязанность заключить договор, являющийся производным финансовым инструментом;

- купить или продать ценные бумаги, валюту или товар либо заключить договор, являющийся производным финансовым инструментом, если будет предъявлено требование другой стороной;

- обязанность одной стороны передать ценные бумаги, валюту или товар в собственность другой стороне не ранее третьего дня после дня заключения договора, а в свою очередь ее обязанность принять и оплатить данное имущество, отметив, что такой договор является производным финансовым инструментом.

Фьючерсы. Фьючерсный контракт представляет собой обязательство поставить либо приобрести некий товар (базисный актив) на указанную в контракте дату по фиксированной в контракте цене. Операторами рынка срочных контрактов являются хеджеры и спекулянты. Выполняя операции с применением фьючерсных контрактов, хеджеры страхуются от неблагоприятных ценовых изменений на базисный актив на рынке ценных бумаг путем заключения фьючерсных сделок на рынке срочных контрактов. Спекулянты получают прибыль при совершении удачных операций купли-продажи фьючерсных контрактов, принимая на себя риск неблагоприятного изменения цены.

Биржа срочных контрактов обеспечивает ликвидность контрактов, предоставляя возможность заключать сделки как хеджерам, так и спекулянтам. Таким образом, она является тем институтом фондового рынка, который позволяет переносить риски с субъектов хозяйственной деятельности (хеджеров), которые не могут себе их позволить, на тех, кто готов рисковать, надеясь получить при этом значительную прибыль (спекулянтов).

В отличие от фьючерсных контрактов на рынке обращаются и форвардные контракты, суть которых состоит в том же, что и у всех производных инструментов рынка ценных бумаг, - снижении рисков при выполнении операций с ценными бумагами. В частности, эту функцию выполняют и форвардные контракты, которые, как и фьючерсные, представляют собой договор обоюдной ответственности участников. Например, и форвардный, и фьючерсный контракты - договор, согласно которому одна сторона берет на себя обязательство по истечении определенного срока продать актив, а другая сторона - принять и оплатить его. Однако существуют принципиальные отличия этих договоров. Они состоят в следующем.

Если фьючерсный контракт представляет собой стандартный контракт по размеру и дате поставки, обращение которого осуществляется на бирже с ежедневным расчетом результата относительно изменения котировок, то форвардный контракт, в котором оговаривается актив, количество, цена и срок поставки, заключается непосредственно между покупателем и продавцом, поэтому фьючерсные контракты не обращаются на бирже и результат (прибыль или убыток) подсчитывается по истечении срока договора.

Опционы. Основной проблемой, решаемой при заключении опционных контрактов, является преодоление низкой ликвидности ценных бумаг на рынке и страхование рисков по ценным бумагам.

Опцион представляет собой контракт - двусторонний договор, дающий одной стороне право купить или продать определенное количество базисного актива по установленной цене в течение обусловленного времени в обмен на уплату договоренной суммы, а другая сторона берет на себя обязательство продать или купить этот актив.

В практике функционирования рынка срочных контрактов применяются такие определения, как покупатель опциона - лицо, приобретающее право на покупку или продажу актива, и продавец опциона - сторона договора, принимающая на себя право поставить или принять актив по требованию покупателя опциона.

Количественные параметры опциона представлены премией и ценой исполнения опциона (рис. 15.1). Кроме этого, количественные параметры опционного контракта выражаются еще и такими значениями, как внутренняя стоимость, которая равна разнице между текущей ценой базисного актива и ценой исполнения опциона. Внутренняя стоимость представляет собой своеобразный доход держателя опциона, получаемый в том случае, если бы он немедленно реализовал контракт. Внешняя, или временная, стоимость контракта есть разница между премией и внутренней стоимостью опциона, величина которой зависит от таких параметров, как срочность контракта, устойчивость курса базисного актива на рынке и динамики процентных ставок.

Зависимость финансовых результатов покупки опциона

"колл" (ФР) от рыночной стоимости базисного актива (Р)

Рис. 15.1

Финансовые результаты различных операций с опционами колл и пут представлены на рис. 15.2.

Финансовые результаты операций с опционами "колл" и "пут"

Рис. 15.2

По форме реализации опционы могут быть представлены опционами с физической поставкой заложенных в его основу ценных бумаг и опционами с расчетом наличными в виде разницы между стоимостью базисного актива на рынке реального товара и ценой исполнения опциона.

По времени исполнения опционы подразделяются на опционы, которые могут быть реализованы до окончания срока его действия в любое время (американские опционы), только в согласованную будущую дату (европейские опционы) и автоматически, когда стоимость базисного финансового инструмента станет выше (опцион "колл") или ниже (опцион "пут") цены его исполнения (автоматически исполняемые опционы).

По характеру базисного актива опционы бывают опционами на ценные бумаги, на иностранную валюту, на индексы и долговые опционы (ценовые опционы и опционы на доходность операций с ценными бумагами).

В отличие от рассмотренных опционных контрактов опцион эмитента является именной эмиссионной ценной бумагой, закрепляющей право ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок определенного количества акций эмитента такого опциона по цене, указанной в опционе. Принятие решения о размещении опционов эмитента и их размещение осуществляются в соответствии с установленными правилами размещения ценных бумаг, конвертируемых в акции. Цена размещения акций во исполнение требований по опционам эмитента определяется в соответствии с ценой, установленной в таком опционе.

Конвертируемые акции - привилегированные акции, которые при определенных условиях могут быть конвертированы в обыкновенные акции данного эмитента. Функционально конвертируемая ценная бумага представляет собой ценную бумагу с неотделяемым варрантом при условии, что только эта ценная бумага может быть использована для оплаты стоимости конвертации. Общество не вправе размещать ценные бумаги, конвертируемые в акции общества, если количество объявленных акций меньше количества акций, право на приобретение которых предоставляют такие ценные бумаги.

Конвертируемые облигации - облигации, которые предоставляют инвестору право при достижении оговоренного срока или выполнении определенных условий обменять их на определенное число привилегированных или обыкновенных акций этого же эмитента. Выпуск конвертируемых облигаций осуществляется для того, чтобы привлечь инвесторов, заинтересованных не только в получении фиксированного дохода, предоставляемого облигациями, но и в увеличении собственных капиталовложений в случае роста рыночной стоимости акций, в которые могут конвертироваться облигации. Большинство конвертируемых облигаций предоставляют эмитенту право досрочного отзыва, что позволяет эмитенту погасить облигации, уплатив при этом небольшую премию, если рыночная цена облигации сильно отличается от цены конвертации.

Варранты - вид ценной бумаги, предоставляющей ее владельцу право на покупку других ценных бумаг по льготной цене при их первичном размещении. Срок обращения варрантов может составлять несколько лет, но обычно варранты исполняются до истечения этого срока. Начальная цена исполнения в момент выпуска варрантов, как правило, устанавливается выше рыночной стоимости базового актива.

Депозитарные свидетельства представляют собой ценные бумаги, выпущенные банком и имеющие в качестве финансового обеспечения ценные бумаги иностранного эмитента, которые приобретены этим банком и хранятся в банке-кастодиане по месту их приобретения. Суть этих действий сводится к организации проникновения иностранных эмитентов на внутренний рынок ценных бумаг страны.

Деловой практикой США установлено, что депозитарное свидетельство не является ценной бумагой, поскольку "американское депозитарное свидетельство - это выпущенный американским депозитарием сертификат, подтверждающий право на определенное количество акций, которые, в свою очередь, предоставляют право собственности на определенное количество депонированных ценных бумаг иностранного частного эмитента". Следовательно, под такими свидетельствами можно понимать выдаваемые в долларовом выражении банками-депозитариями сертификаты на акции, которые выступают в качестве заменителей определенных акций и с которыми можно оперировать наравне с американскими ценными бумагами на внутреннем рынке США. Сами же акции хранятся, как правило, в депозитарном банке на родине эмитента.

Существуют три уровня американских депозитарных свидетельств. Каждый из них имеет свои особенности и условия выпуска.

Предприятие-эмитент может преследовать цель повышения ликвидности уже обращаемых акций и достижения более высокой стоимости этих акций на фондовом рынке. Достижению поставленной цели служит программа ADR первого уровня. В данном случае брокеры покупают акции на вторичном фондовом рынке иностранного государства и передают их на хранение банку-кастодиану. Американский банк, используя эти ценные бумаги в качестве базового актива, выпускает ADR. Работая по программе первого уровня, эмитент ценных бумаг не привлекает нового капитала, но зато значительно расширяет рынок торговли своими акциями.

Выпуск ADR второго уровня предполагает необходимость прохождения процедуры листинга на американских биржах.

В том случае, если компания ставит целью привлечь новый капитал, новые средства, то для этого более пригодна либо программа ADR третьего уровня (ее называют публичным предложением), либо размещение по правилу ADR 144A (его еще называют частным предложением). В обоих случаях выпуск депозитарных расписок может осуществляться под эмитируемые акции.

Главное различие в порядке депонирования акций по программе ADR третьего уровня и правилу ADR 144A состоит в том, что ADR 144A могут купить только крупные институциональные инвесторы. Поэтому при депонировании акций по правилу ADR 144A брокер должен подписать соглашение, согласно которому инвестором является крупная отечественная или иностранная организация. Депозитарные свидетельства, выпускаемые по правилу ADR 144A, недоступны мелкому американскому инвестору. Для ADR третьего уровня само депозитарное соглашение между компанией и банком служит разрешением покупать эти депозитарные свидетельства любому инвестору, в том числе и мелкому.

Технология выпуска ADR, например, по программе первого уровня включает в себя: выбор депозитарного банка; предоставление регистрационной формы в Комиссию по ценным бумагам (SEC); подготовку проектов депозитарного договора и свидетельств ADR; информирование общественности о выпуске ADR и уведомление DTC (депозитарной трастовой компании) о признании программы выпуска ADR действующей; объявление о начале торгов с приглашением брокеров, институциональных инвесторов и привлечением внимания аналитиков, исследовательских организаций и инвестиционных консультантов.

Процедура торговли ADR может быть представлена так: американский инвестор вступает в контакт с брокером, допустим, на Нью-Йоркской фондовой бирже с просьбой о покупке ADR на российские ценные бумаги. Он связывается с российским брокером с предложением покупки на российском рынке эквивалентного количества интересующих инвестора акций. Российский брокер покупает акции, которые депонируются кастодианом депозитарного банка и границу страны не пересекают. Затем кастодиан кредитует счет депозитарного банка и уведомляет его о депозите и возможности выпуска ADR. Депозитарный банк выпускает ADR в соответствии с количеством акций, представленных для конвертации, и передает их нью-йоркскому брокеру через центральный депозитарий DTC. После этого DTC переводит ADR на счет брокера, и операция завершается.

Российская депозитарная расписка (РДР) является именной эмиссионной ценной бумагой.

Она не имеет номинальной стоимости, но удостоверяет право собственности на определенное количество акций или облигаций иностранного эмитента (представляемых ценных бумаг). РДР закрепляет право ее владельца требовать от эмитента расписки в получении взамен определенного количества предоставляемых ценных бумаг и оказания услуг, связанных с осуществлением прав. Если иностранный эмитент принимает на себя обязательства перед владельцем РДР, то он также вправе требовать от него надлежащего выполнения этих обязанностей.

Райты - финансовые инструменты, предоставляющие акционерам преимущественные права приобретения новой эмиссии обыкновенных акций до публичного размещения. Райты имеют срок обращения от двух до 10 недель со времени эмиссии и цену исполнения ниже рыночного курса акций.

Свопы представляют собой контракт, по которому одна сторона обменивает один актив на другой. В практике обращения этих финансовых инструментов существуют свопы процентные, валютные и товарные. Например, процентный своп характерен тем, что обязательство с фиксированной процентной ставкой конвертируется в обязательство с плавающей процентной ставкой, в валютном - обязательства в одной валюте конвертируются в обязательства в другой валюте, а в товарном - сделка, по которой плавающая цена конвертируется в фиксированную. Это дает возможность сторонам реализовать свои намерения на рынке производных финансовых инструментов.

Разновидностью контрактов своп является процентный кэп (верхний предел процентных ставок). Это своеобразный многопериодный процентный своп опционных контрактов, по которому сторона, выплачивающая премию, имеет право на получение от другой стороны ежепериодной разницы в случае, если рыночное значение процентной ставки на конец расчетного периода превысит величину, зафиксированную в договоре своп. Другой разновидностью является процентный флур (нижний предел процентных ставок), по которому сторона, выплачивающая премию, имеет право на получение от другой стороны ежепериодной разницы в случае, если рыночное значение процентной ставки на конец расчетного периода окажется ниже зафиксированной величины.