10.3 Инструменты рынка ценных бумаг

На фондовом рынке обращается специфический объект купли-продажи, товар особого рода — ценные бумаги. Они служат представителями реального капитала, подтверждают право их держателя на собственность в виде имущества или денежной суммы* являются титулом собственности, особой формой капитала.

Б обшом виде цепная бумага ¦- эго документ, удостоверяющий право владения пли отношения займа и предусматривающий получение дохода в виде дивиденда или процента и возможность передачи закрепляемых этим документом прав другим лицам. Он определяет взаимоотношения между эмитентом и инвестором.

Беем требованиям классической ценной бумаги отвечают гак называемые эмиссионные ценные бумаги* которые характеризуются следующими признаками:

закрепляют совокупность имущественных и неимущественных прав* подлежащих удостоверению* уступке и безусловному осуществлению;

размещаются выпусками;

имеют равные объемы и сроки осуществления прав внутри од?гого выпуска вне зависимости от времени приобретения.

Указанные признаки подчеркиваютсущность эмиссионных бумаг как биржевого товара. Прежде всего к ним относятся акции и облигации.

Акция представляет собой эмиссионную ценную бумагу, закрепляющую права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, участие в его управлении* часть имущества после ликвидации общества.

Акции выпускаются только акционерными общесгваліи и являются корпоративными ценными бумагами. Отражая долю участия их владельца в капитале корпорации, они считаются долевыми бумагами. Облигации могут быть как корпоративными* так и государственными^ если их эмитирует государство. И в том* и в другом случаях они относятся к дол- говым бумагам, фиксируя величину и сроки задолженности эмитента. Именно акции и облигации корпораций и государственные долговые обязательства предоставляют возможность осуществлять долгосрочные инвестиции, поэтому могут называться инвестиционными, Оли представляют собой инструменты рынка капиталов. Такие виды оборотных инструментов, как коммерческие или финансовые векселя, чеки* коносаменты и варанты* относимые российским законодательством к ценным бумагам* а также краткосрочные сберегательные и депозитные сертификаты, являются инструментами денежного рынка. Их можно отнести к вспомогательным ценным бумагам* считая эмиссионные бумаги основными.

Ценные бумаги различают по признаку принадлежности удостоверяемых ими прав. Именные ценные бумаги выписывают на имя владельца, осуществление закрепляемых ими прав и их переход требуют его идеггги- фикашгии* для этого ведут реестр (список) владельцев и информация о них доступна эмитенту. Осуществление прав но предъявительским ценным бумагам не требует идентификации владельца, их переход к другому лицу происходит путем простого вручения ему ценной бумаги. Права по ордерной ценной бумаге передаются путем передаточной надписи.

Если права, закрепляемые ценной бумагой* подтверждаются надлежащим образом оформленным и выпущенным эмитентом документом, то она является документарной, удостоверение прав осуществляется на основании записей \ю специальным счетам в депозитарии. По бездокументарным (или безналичным) бумагам предоставление и передача прав фиксируется в регистрационном документе и отражается в системе ведения реестра или депозитарии,

В зависимости от наличия ограничений на обращение ценные бумаги подразделяют на рыночные (при отсутствии ограничений) и нерыночные (инвестор может продать их только эмитенту).

Классификация ценных бумаг приведена в табл. 10.1,

Эмиссионные ценные бумаги служат инструментами привлечения финансовых ресурсов для эмитента, а для инвестора — объектами вложения денежных средств* приносящими доход в определенном виде и объеме. Таким образом, эмитент может привлечь достаточно средств, только обеспечив реализацию целей инвестора. Успешное размещение первичной эмиссии и последующих выпусков зависит от достижения баланса интересов эмитента и инвестора.

Как известно, государственные ценные бумаги выпускаются для покрытия временной потребности государства в заемных средствах для реализации определенных целей государственной политики и используются для денежно-кредитного регулирования экономики. Как самый надежный должник государство обеспечивает исключительно высокую надежность своих бумаг, они относятся к безрисковым активам. Следовательно* их доходность может быть невысокой, как инструмент привлечения капитала ценные бумаги обходятся государству достаточно дешево, а потому используются очень широко, оставаясь привлекательным объектом инвестиций для всех групп инвесторов.

Корпоративные ценные бумаги являются инструментом внешнего финансирования акционерных обществ (корпораций) в процессе формирования рациональной структуры капитала и управления ею в рамках выбранной финансовой стратегии. Эффективность деятельности акционерного общества* возможность получения доходов неизбежно обусловлена существованием предпринимательских, финансовых и других видов рисков. Поэтому бумаги корпораций оцениваются как высокорисковые активы. Это учитывается при оценке их стоимости. Доход,

Зйamp;шцд I0. 1

Классификация ценных бумаг

ожидаемый инвесторами от вложения в корпоративные акции и облигации* соотносится с уровнем риска по ним.

Б свою очередь набор инвестиционных свойств любой ценной бумаги определяется видом и объемом предоставляемых ею прав. Сочетание прав в различных комбинациях позволяет учесть самые разнообразные интересы и ожидания инвесторов и обусловливает все многообразие ценных бумаг.

Рассмотрим это подробнее на примере бумаг акционерного общества. Первоначальное формирование собственного капитала корпорации обеспечивается акциями. Б полном объеме все права по акциям реализуются в обыкновенной (или простой) акции которая:

“ дает право голоса как возможность участия в принятии решений, т.е. в управлении:

— закрепляет право на получение дохода в виде дивиденда, величина которого не гарантирована* как и само получение;

™ позволяет претендовать на часть имущества при ликвидации.

Для привлечения средств инвесторов, желающих ограничить риск своих вложений по сравнению с обыкновенными акциями, им предлагаются привилегированные акции, ограничивающие их в одних правах за счет усиления других. Такая акция:

не дает права голоса;

приносит гарантированный доход в виде фиксированной величины;

позволяет претендовать ка часть имущества при ликвидации до удовлетворения требований владельцев обыкновенных акций.

Если часть прав по привилегированным акциям не обеспечиваете я (например, нет достаточной прибыли для выплаты дохода), то они компенсируются другими и владельцы могут получить право голоса. Класс привилегированных акций подразделяютс на множество видов. Конвертируемые акции могут обмениваться па обыкновенные пли другие при- виле тированные акции. Привилегированные с правом участия акции при определенных* заранее оговоренных условиях даГот возможность претендовать на часть дополнительной прибыли, участвовать в управлении. По кумулятивным привилегированным акциям и случае невыплаты дивидендов происходит их накопление. Ретрективпые акции этого класса могут быть предъявлены эмитенту для выкупа.

С использованием корпоративных облигаций формируется заемный капитал акционерного общества. Они имеют ограниченный срок обращения, по ним выплачивается фиксированный доход в виде процента от номинала. Право голоса они не предоставляют. Облигации могут быть обеспечены залогом в ей де материальных активов или ценных бумаг. Это повышает их надежность и по ним может выплачиваться более низкий процент* что удешевляет стоимость привлекаемых ресурсов для эмитента. Корпоративные облигации могут быть конвертируемыми. Они обмениваются на акции в случае роста их рыночной цены* принося выгоду держателю. Для обеспечения гарантии своевременного погашения облигаций создают специальные фонды. Облигации, включающие такое условие* называют фондированными, Для учета общеэкономической конъюнктуры предлагаются сужаемые м расширяемые займы, позволяющие менять срочность бумаг, эмитированных в их рамках. Существуют корпоративные облигации с фиксированной, плавающей или равномерно возрастающей купонной ставкой. Для обшей характеристики облигаций важно то* что они бывают как процентные (купонные), так и беспроцентные (с нулевым купоном).

Долгосрочные облигации и привилегированные акции являются ценными бумагами с фиксированным доходом* обыкновенные акции — это ценные бумаги с изменяющимся доходом. Владельцы последи их участвуют в распределении прибыли, поскольку они могут получить более вы- 2(1 - 6006 ссжие дивиденды* когда прибыль эмитента растет, и более низкие, если она уменьшается. Рыночная стоимость обыкновенных акций имеет тенденцию к изменению в более широких пределах, поэтому доходы от вложений в обыкновенные акции также со временем изменяются более значительно, чем по облигациям и привилегированным акциям*

Обыкновенные акции представляют собой остаточную форму владения о том смысле, что требования их держателей в отношении ДОХОДОВ и активов учитываются только после удовлетворения требований государства, держателей долговых обязательств и привилегирован пых акции. Это бессрочная форма финансирования* так как обыкновенные акции не имеют даты погашения.

Эмитенты регулярно осуществляют корпоративные действия, оказывающие влияние на рынок их акций. К ним можно отнести деление акций* их консолидацию, выкуп и капитализацию дивидендов. Если с точки зрения эмитента рыночная цена акции превышает оптимальную, принимается решение о делении акций для достижения более приемлемого рыночного уровня и привлечения большего количества потенциальных инвесторов. В ходе обмена число акций в обращении увеличивается в несколько раз с пропорциональным уменьшением цены каждой. В зарубежной практике одновременно с делением акций чаще всего принимают решение об увеличении дивидендных выплат. Принято ечктать, что деление акций (сплит) свидетельствует о хорошем финансовом состоянии эмитента*

При консолидации акций их число уменьшается, а стоимость повышается до уровня, приемлемого с точки зрения эмитента. Цель консолидации — необходимость соблюдения интересов инвесторов путем поддержания цены* соответствующей их ожиданиям, а также доведение числа акций до более управляемого уровня. Однако консолидация обычно воспринимается как свидетельство финансовых затруднений эмитента.

В российской практике консолидацию и сплит чаще используют для перераспределения собственности между группами держателей акций.

Капитализация дивидендов представляет собой распределение между владельцами дополнительных акций вместо выплаты дивидендов в денежной форме, она связана с особенностями самофинансирования. Капитализируемые дивиденды могут составлять от 2 до 10% общего числа обыкновенных акций, количество которых в обращении увеличивается в такой же пропорции.

Эмитент может объявить о выкупе (или отзыве) своих акций у акционеров, предлагая приемлемую цену. Причиной для этого может служить необходимость изменения структуры капитала с точки зрения соотношения собственных и заемных средств, снижение риска помощенил другой компанией, наступление срока конверсии бумаг.

Важным преимуществом финансирования путем эмиссии обыкновенных акций для инвестора служит отсутствие формальных обязательств по выплате фиксированных дивидендов. Это дает эмитенту большую степень гибкости в финансовых планах. Однако для инвестора обыкновенные акции являются более рискованным вложением* нем долговые бумаги, поэтому он ожидает от обыкновенных акций относительно более высокого уровня доходности. Для достижения инвестиционных целей (получения высоких доходов или сохранения стоимости активов) с наименьшими потерями собственники денежных средств должны диверсифицировать свои вложения в ценные бумаги. Выбирая последние в качестве объекта инвестирования* необходимо оценивать их стоимость и доходность.

Техника определения стоимости ценных бумаг предполагает оценку потоков платежей, поступление которых в виде доходов ожидается держателями той или иной ценной бумаги. При этом используют понятия текущей (или приведенной) ы будущей стоимости. Будущую, т.е. ожидаемую стоимость поступлений можно оценить, суммируя поступления за каждый предстоящий период е учетом прироста доходов в виде процента По облигациям ИЛИ дивиденда По акциям В ЭТИ Периоды. ТвКуЩйЯ стоимость представляет собой оценку потока доходов, ожидаемых по ценной бумаге, с учетом стоимости денег в данный момент времени* Она дает ответ на вопрос, сколько сегодня должна стоить ценная бумага с учетом ожидаемых по ней л о ступлений. Для этого все доходы по ценной бумаге дисконтируют* приводят к начальной точке отсчета.

Между текущей я будущей стоимостью существует следующая зависимость;

Будущая стоимость Текущая стоимость                у                                          ,

(1 -г гу

где г — доходность инвестируемой суммы* %\ п “ЧИСЛО периодов* в которые проводятся выплаты.

Эту формулу используют, когда процент начисляется как на первоначально инвестируемую сумму, так и па начисленные в предыдущие периоды проценты ( по методу «сложных процентов»). По методу «простых процентов»* когда начисления делаются только на первоначально инвестированную сумму,

Будущая стоимость

Текущая стоимость ~  у. г              ¦

(1 + иг)

Показатели 1 /(И-г)" и 1/(1 +пг) являются коэффициентами дисконтирования*

Для определения текущей (КУРСОВОЙ) СТОИМОСТИ облигаций Суммиру* юте я все купонные процентные выплаты и подлежащий обязательному возврату к держателю по истечении срока жизни облигации номинал:

Купон Купон              Купон -г Номинал

Текущая стоимость =              —¦— + —              — + -ь

(1+г)              (1              +              г)а              (1              а-гу

Для бескуполной облигации дисконтируется только ее номинал:

Номинал Текущая стоимость - —^ ^ .

Текущая доходность купонной облигации рассчитывается по формуле

Купон

Текущая доходность

Текущая стоимость

Более точным показателем служит доходность к погашению, г.е. доходность с учетом того, что облигация хранится до срока ее погашения. Показателем является величина г, вычисленная в результате решения уравнения текущей стоимости.

Стоимость и доходность акции может рассчитываться по тому же принципу который используется при определении количественных параметров облигации, — суммируется дисконтированный поток платежей в виде периодически поступающих дивидендов и ожидаемого прироста курсовой стамости акции*

Совокупность ценных бултаг, находящихся в распоряжений инвестора, представляет собой портфель ценных бумаг, Цель формирования портфеля и управления им заключается в достижении оптимального с точки зрения конкретного инвестора соотношения уровня доходности и риска вложений.

В зависимости от инвестиционных целей владельца различаются типы портфелей. Если целью является рост капитальной стоимости, то формируется портфель роста. В зависимости от степени риска по входящим в его состав инструментам различают портфели агрессивного, консервативного или среднего роста. Портфель дохода формируется для получения высокого текущего дохода в виде процентных или дивидендных выплат. Комбинируя инструменты в рамках одного портфеля по принципу минимизации потерь как от падений курсовой стоимости, так и от низких доходных поступлений, можно сформировать сбалансиро- вапиый портфель, Для полного сохранения капитала молено составить портфель денежного рынка, включающий самые л иквидные активы* в том числе денежные средства. Портфель госбумаг позволяет эффективно управлять рисками и пользоваться налоговыми л ы отамп. Существует много других разновидностей портфеля.

Традиционный подход к управлению портфелем основания фундаментальном и техническом анализе. Б ршках фундаментального анализа фондового рынка изучаются внешние /ці я рынка факторы, определяющие курсовую стоимость бумаг. К ним относятся те показатели состояния национальной экономики, отрасли и самого эмитента* которые в наибольшей степени отражают перспективы развития последнего и служат ориентиром для принятия решений о покупке или продаже бумаг данного эмитента. По результатам анализа осуществляется диверсификация вложении s ценные бумаги с учетом отраслевой принадлежности эмитента.

В зависимости от отраслевых особенностей ценные бумаги различаются своими инвестиционными качествами. Наиболее привлекательными с точки зрения получения дохода являются акции крупнейших корпораций* постоянно выплачивающих дивиденды в течение длительного времени. Их называют «голубыми фишками». Компании в стадии быстрого развития* превышающего темпы роста национальной экономики, не платят дивиденды* поскольку инвестируют практически всю прибыль. Но их акции демонстрируют быстрый и ощутимый рост курсовой стоимости, обеспечивая высокие прибыли при Продаже. Акции компаний пищевой промышленности, например, представляют интерес iіз-за высокой устойчивости в условиях кризиса* Есть эмитенты* выплачивающие дивиденды выше среднего уровня, они выпускают так называемые доходные акции. Доходность акций компаний, производящих товары инвестиционного спроса (сталь, цемент, станки и др.)* находится в прямой зависимости от стадии экномического цикла* Доходность некоторых бумаг связана с сезонными колебаниями. Все эти факторы стараются учитывать инвесторы, убежденные в существовании зависимости между динамикой курсовой стоимости ценных бумаг и эффективностью эмитента, его отраслевыми особенностями, общеэкономической ситуацией* политической обстановкой в стране. Поэтому для оценки акций и облигаций следует анализировать широкий набор макроэкономических индикаторов и показателей финансово-хозяйственной деятельности предприятия.

На завершающем этапе фундаментального анализа расчетная стоимость предприятия-эмитента сравнивается с его рыночной капитализацией и делается вывод о том, насколько верно оценены рынком его бумаги* имеет ли место их недооценка* скоро ли они вырастут в цене или их переоценка приведет к ее падению. На основе этого принимают решение о покупке или продаже соответствующих ценных бумаг.

Технический анализ заключается в изучении колебаний уровня цен и объемов продаж определенного актива или рынка в целом с целью отслеживания момента перелома тенденции на противоположную. Наступление такого момента является сигналом для покупки или продажи ценных бумаг. Динамика колебаний представляется графически и вид графика диктует оценку будущего состояния рынка. Современные подходы в управлении портфелем цепных бумаг основываются на применении таких методов выбора активов, составляющих портфель* которые позволяют оценивать ожидаемые значения его доходности и риска исходя из анализа статистической информации. Ожидаемая доходность портфеля определяется на основе средневзвешенных доходностей входящих в него активов* а ожидаемый риск — по стандартным отклонениям их доходностей. Поскольку последний зависит от корреляции доходностей входящих в пего активов, то в портфель следует объединять активы с наименьшими ее значения vivi.

Б практике управления портфелем ценных бумаг используют также производные финансовые инструменты (производные ценные бумаги или деривативы). Они представляют собой договор (контракт или соглашение) на поставку актива в будущем по заранее согласованной цене, т,е, это срочный контракт* инструмент срочного рынка. Если в основе классических ценных бумаг лежит имущественное право на долю в капитале ил vi сумму денег и получение дохода от вложении в эти активы, то в основе производных — право на получение дохода от изменения цены какого- либо актива. Актив, составляющий основу срочного контракта, называют базисным. Заключая обычный договор на куплю-продажу ценных бумаг на спотовом рынке, торговец вынужден учитывать риск изменения цены. Страховать его (хсдясирооать) можно путем заключения срочного контракта на эти же ценные бумаги, т.е. уже на срочном рынке. В данном случае возможные потери от изменения цен на обычном рынке будут компенсированы доходами от изменения цен на рынке срочных контрактов. От нежелательного колебания цен па бумаги в структуре портфеля также можно защититься с помощью заключения срочного контракта, К производным финансовым инструментам относятся форвардные и фьючерсные контракты, опционы и свопы. Они различаются по степени стандартизации и особенностям торговли самими контрактами, купля-продажа которых является настолько интенсивной* чти срочный сегмент финансового рынка гго объемам превосходит все остальные.

Форвардный контракт является внебиржевым. Условия но каждому контракту оговариваются в момент его заключения и должны быть выполнены в установленный срок. Данный контракт чаще всего пред полагает реальную поставку базисного актива (валюты* акций, облигаций). Его нестандартность позволяет учесть индивидуальные требования сторон* однако не способствует развитию вторичного рынка* ликвидность такого финансового инструмента не высока, он используется преимущественно на межбанковском рынке.

Фьючерсный контракт является стандартизированным инструментом биржевого рынка. Биржа разрабатывает стандартные условия для каждого вида базисного актива, что обеспечивает широкий вторичный рынок фьючерсных контрактов. Еще большую ликвидность тш придают особенности организации торговли фьючерсами на бирже. Расчетно- клиринговый центр биржи берет на себя риск по неисполнению контрактов, Он дает гарантии* производя перерасчет позиций всех участников фьючерсных сделок и избавляя контрагентов от необходимости взаимопроверки финансового положения друг друга. Для возмещения возможных потерь от неисполнения контрактов организатор торговли обязывает продавцов и покупателей делать гарантийные взносы. Основу фьючерсных контрактов могут составлять валюта, ценные бумаги* проценты нлн индексы. Реальной поставкой актива завершается незначительное число фьючерсных сделок.

Опционпьш контрактом называют договор* предоставляющий одной из сторон право на исполнение условий сделки или отказ от него при неблагоприятном изменении конъюнктуры. Следовательно, покупатель опциона получает право выбора* а его продавец предоставляет ему это право за вознаграждение — опционную премию* Колл-ощиоп дает право купить базисный актив, пут-опцион является опционом на продажу. Опционные контракты заключаются как на бирже, так и па внебиржевом рынке. Опционные контракты на фьючерсы, в основе которых лежит изменение значения фондового индекса, представляют собой сложные производные третьего порядка, позволяющие эффективно управлять ценовыми рисками на финансовом рынке.

Своп представляет собой договор об обмене между сторонами сделки потоками платежей в будущем на условиях, оговоренных в момент заключения договора. Цель свопового контракта — получение прибыли за счет реализации каждым из контрагентовего преимуществ на том сегменте финансово го рынка, где другая сторона их не имеет. Свопы используют также для хеджирования рисков. По виду базисного актина свопы бывают процентные, валютные, товарные, индексные. Особенное- ти данного вида производных финансовых инструментов требуют некоторого разъяснения. Сделаем это на примере свопа па ставку процента*

Процентный своп — эго контр акт об обмене долгового обязательства с плавающей ставкой процента на долговое обязательство с фиксиро- нанной ее величиной. Такой контракт заключают контрагенты* относящиеся к разным категориям заемщиков с точки зрения уровня кредитного риска. Одна из сторон может осуществлять заимствования только на рынке твердопроцеитных облигаций* другая — на краткосрочном кредитном рынке под плавающую ставку процента. Если первая сторона прогнозирует повышение величины последней, а вторая — ее снижение* то они заключают соглашение об обмене платежами для страховки риска неблагоприятного изменения ставки процента. Обмен осуществляется в объеме процентных платежей* а не всего номинала обязательств.

Использование производных финансовых инструментов позволяет конструировать сложные стратегии страхования цеповых и процентных рисков и получения дополнительной прибыли на рынке ценных бумаг. Это самое современное направление деятельности на фондовом рынке называют финансовым ипженирингом. Его развитие активизирует процессы секьюритизации всех сегментов финансового рынка.

® Вопросы и задания для самоконтроля

Дайте определение ценной бумаги.

Охарактеризуйте эмиссионные ценные бумаги.

Перечислите виды привилегированных акций.

Как определяется стоимость и доходность облигации?

Какие методы используются для управления портфелем ценных бумаг?

G. Охарактеризуйте основные виды производных финансовых инструментов.