1.3. Средневзвешенная и предельная стоимость (цена) капитала
Управление капиталом осуществляется с помощью оценки его стоимости. Стоимость капитала выражает цену, которую организация уплачивает за его привлечение из различных источников.
Концепция подобной оценки исходит из того, что капитал как один из ключевых факторов производства имеет определенную стоимость, которая существенно влияет на уровень текущих и инвестиционных затрат.Важнейшими аспектами использования показателя стоимости капитала являются следующие положения:
стоимость капитала используют как измеритель доходности текущей деятельности. Поскольку стоимость капитала выражает часть прибыли (нераспределенной прибыли), которая должна быть уплачена за привлечение нового капитала, то данный показатель является минимальной нормой ее формирования от всех видов деятельности;
показатель стоимости капитала используют как критериальный в процессе осуществления реального инвестирования. Уровень стоимости (цены) капитала используют как дисконтную ставку, по которой сумму будущего денежного потока приводят к настоящей стоимости в процессе оценки реального инвестиционного проекта. Кроме того, он служит базой для сравнения с внутренней нормой доходности (ВНД) по каждому проекту. Если внутренняя норма доходности ниже, чем показатель стоимости капитала, то подобный проект не принимают к реализации;
стоимость капитала выступает базовым критерием для измерения эффективности финансовых инвестиций. При оценке доходности отдельных финансовых инструментов (акций и корпоративных облигаций) базой равнения выступает стоимость капитала. Индикатор стоимости капитала позволяет оценить не только реальную рыночную стоимость и доходность отдельных видов эмиссионных ценных бумаг, но и определить наиболее эффективные направления финансового инвестирования.
кроме того, данный показатель является мерой оценки доходности образованного инвестиционного портфеля в целом.
Например, для оценки текущей действительной стоимости акций широко используют формулу М. Гордона:СА = До х (1 +К) ;
Р - К
где: СА – действительная стоимость обыкновенной акции, руб.; До – сумма дивиденда, полученного по акции в предыдущем году, руб.; Р – требуемый инвестором уровень доходности акции, доли единицы; К – предполагаемый ежегодный рост дивиденда, доли единицы. Можно сопоставить действительную стоимость акции с ее рыночной стоимостью, по которой можно купить или продать ее и сделать соответствующий вывод;
стоимость капитала в разрезе отдельных элементов (собственного и заемного) используют в процессе управления его структуры с помощью коэффициентов задолженности и финансирования:
К зад = ЗК ,
СК
где: К зад – коэффициент задолженности; ЗК – заемный капитал; СК – собственный капитал.
К фин = СК ,
ЗК
где: К фин – коэффициент финансирования; ЗК – заемный капитал; СК – собственный капитал.
При коэффициенте задолженности более 1,0 и коэффициенте финансирования менее 1,0 (100%) организация утрачивает финансовую независимость и несет значительные расходы по обслуживанию долга перед кредиторами в форме процентных платежей.
стоимость капитала выступает критерием эффективности лизинговых операций, то есть выбора между единовременной оплатой приобретаемого оборудования или взятия его в долгосрочную аренду с правом последующего выкупа (финансовый лизинг). Если стоимость обслуживания лизинга превышает цену капитала организации, то применение финансового лизинга становится невыгодным. Лучше в этом случае произвести единовременную оплату приобретаемого оборудования.
стоимость капитала является измерителем уровня рыночной цены организации. Снижение цены капитала приводит к росту рыночной стоимости и наоборот. Особенно наглядно эта зависимость отражается на деятельности организации, цена акций которой понижается или снижается на фондовом рынке, что влияет на стоимость капитала;
стоимость капитала особенно важна в регулировании тарифов жизнеобеспечивающих отраслей экономики – энергетики, транспорта, связи, жилищно-коммунального хозяйства и др.
При управлении стоимостью капитала необходимо соблюдать следующие основные принципы (правила, основные положения):
1.
Принцип предварительной поэлементной оценке стоимости капитала.Исходя из продолжительности функционирования в данной конкретной организации, активы и пассивы классифицируют на краткосрочные и долгосрочные. Мобилизация того или иного элемента пассивов (источников средств) для финансирования активов связана с определенными расходами:
акционерам необходимо выплачивать дивиденды;
владельцам корпоративных облигаций – проценты;
коммерческим банкам – проценты за предоставленные ими кредиты и др.
Структура данных источников существенно различается по видам организаций и сферам их деятельности.
Неодинакова также цена каждого источника средств, поэтому цену капитала обычно определяют по формуле средней арифметической взвешенной. Для некоторых источников средств цену капитала можно установить достаточно точно (цена акционерного капитала и банковского кредита). По другим источникам выполнить такие расчеты сложнее (например, по статьям накопленной прибыли).
Общая величина денежных средств, которую следует уплатить за привлечение определенного объема денежных ресурсов, выраженная в процентах к этому объему, называется «ценой» капитала.
В идеальном случае, предполагается, что оборотные активы финансируют за счет краткосрочных обязательств, а внеоборотные активы – за счет долгосрочных обязательств и собственного капитала. Поэтому оптимизируется общая сумма расходов по привлечению средств из различных источников. Зная даже ориентировочную величину цены капитала, можно осуществлять сравнительный анализ эффективности вложенных средств в активы организации.
2. Принцип интегральной (обобщающей) оценки стоимости капитала.
Таким обобщающим измерителем служит средневзвешенная стоимость капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC). Средневзвешенная стоимость капитала представляет собой минимальную норму прибыли, которую ожидают инвесторы от своих вложений. Выбранные для реализации проекты должны обеспечит, хотя бы не меньшую рентабельность, чем средневзвешенная стоимость капитала.
Рассчитывают ее как средневзвешенную величину из индивидуальных стоимостей (цен), в которые обходится предприятию привлечение различных видов источников средств:акционерного капитала;
облигационных займов;
банковских кредитов;
кредиторской задолженности;
нераспределенной прибыли.
В отличие от внешних источников долевого и долгового финансирования нераспределенная прибыль является внутренним источником. На первый взгляд кажется, что это бесплатный источник, не связанный с финансовым рынком. Нераспределенная прибыль принадлежит собственникам (акционерам) предприятия. Именно они решают, вложить ли денежные средства в производство или направить их на выплату дивидендов. Поэтому нераспределенную прибыль следует рассматривать как источник капитала, когда собственники (акционеры) вкладывая средства в развитие желали бы получить дополнительный доход (прибыль). Поэтому стоимость нераспределенной прибыли совпадает со стоимостью капитала, полученного от размещения обыкновенных акций. Предприятие вынуждено нести дополнительные издержки, связанные с размещением нового выпуска акций. При мобилизации внутренних источников финансирования (нераспределенной прибыли) эти затраты отсутствуют.
Стандартная формула расчета средневзвешенной стоимости капитала (ССК, WACC):
n
ССК = ? Цi х Yi ,
i=1
где: Цi – цена i-того источника средств, % ; Уi –удельный вес I –того источника средств а их общем объеме, доли единицы; n – количество источников средств (i = 1,2,3… n)
С точки зрения риска ССК определяют как безрисковую часть нормы прибыли на вложенный капитал (обычно равна средней норме доходности по государственным ценным бумагам).
Концепция средневзвешенной стоимости капитала многогранна и связана с многочисленными расчетами. В повседневной практике возможен экспресс-метод, в котором за средневзвешенную стоимость капитала принимают среднюю ставку банковского процента (по рублевым или валютным кредитам и депозитам). Подобный подходов вполне логичен, так как при выборе варианта инвестирования ожидаемая рентабельность инвестиций (Ри) должна быть выше средней процентной ставки (СП) за кредит ( Ри больше СП ).
Средневзвешенную стоимость капитала используют в анализе при отборе инвестиционных проектов к реализации:
для дисконтирования денежных потоков в процессе приведения их будущей стоимости к настоящей и определения чистого приведенного эффекта (ЧПЭ – NPV). Если NPV больше 0, то проект допускается к дальнейшему рассмотрению;
при сопоставлении средневзвешенной стоимости капитала с внутренней нормой доходности (ВНД) проекта. Если ВНД больше ССК, то проект может быть одобрен как обеспечивающий интересы инвесторов и кредиторов. При ВНД = ССК инвестор безразличен к данному проекту. При условии, когда ВНД меньше ССК, проект отвергается.
3. Принцип сопоставимости собственного и заемного капитала.
В процессе оценки стоимости капитала целесообразно учитывать, что составляющие его элементы отражают в балансе неодинаково. Предоставляемый предприятию заемный капитал оценивают в ценах, приближенным к рыночным оценкам. Собственный капитал, как правило, оценивают по ценам ниже рыночных оценок. В связи с заниженной оценкой величины используемого собственного капитала его стоимость в процессе финансовых расчетов искусственно завышают.
Для обеспечения сопоставимости расчетов величина средневзвешенной стоимости капитала в его собственной части должна быть выражена в текущей рыночной стоимости. Для этого сначала определяют стоимость чистых активов предприятия, выражающих ту часть имущества, которая образовалась за счет собственного капитала:
Чистые активы = Активы, принимаемые к расчету (актив баланса) –Обязательства, принимаемые к расчету (пассив баланса);
На втором этапе устанавливают состав чистых активов. На практике исходят из того, что за счет собственного капитала покрывают внеоборотные активы и часть оборотных активов (запасы):
Запасы = Чистые активы – Внеоборотные активы;
На третьем этапе осуществляют переоценку (индексацию) балансовой стоимости внеоборотных активов и запасов с учетом текущих рыночных цен. Сумма активов после переоценки и будет характеризовать текущую рыночную стоимость собственного капитала (чистых активов), используемую в сопоставимых расчетах средневзвешенной стоимости капитала.
Принцип динамической оценки стоимости капитала.
Факторы, влияющие на средневзвешенную стоимость капитала, очень изменчивы. Поэтому в связи с колебанием стоимости отдельных элементов капитала следует вносить постоянные коррективы и в средневзвешенную стоимость капитала. Для оценки стоимости сформированного капитала используют фактические (отчетные) показатели, связанные с оценкой отдельных его элементов. Оценка прогнозной стоимости капитала носит вероятностный характер, который обусловлен прогнозом конъюнктуры на финансовом рынке, динамики финансовых результатов, собственной платежеспособности, уровня риска и др. Для прогноза можно воспользоваться параметрами, приведенными в бюджете по балансовому листу.
Принцип взаимосвязи оценки текущей, будущей стоимости и средневзвешенной стоимости капитала.
Взаимосвязь обеспечивают с помощью показателя предельной стоимости капитала (Marginal Cost of Capital, MCC). Он характеризует прирост средневзвешенной стоимости капитала к сумме каждой новой его единицы, дополнительно привлекаемой предприятием. Предельная стоимость (цена) капитала (ПСК) выражает те расходы, которые предприятие вынуждено будет понести для воспроизводства требуемой структуры капитала при сложившихся условиях финансового рынка.
Расчет предельной стоимости капитала осуществляется по формуле:
ПСК = ?CCК,
?К
где: ?CCК- прирост средневзвешенной стоимости капитала в прогнозном периоде ,% ; ?К - прирост всего капитала в прогнозном периоде, % ;
Привлечение дополнительного капитала за счет собственных и заемных средств на каждом этапе развития организации имеет свои пределы. Так, рост собственного капитала за счет прибыли ограничен ее объемом. Увеличение выпуска эмиссионных ценных бумаг сверх емкости фондового рынка возможно только при высоком уровне дивидендных и процентных выплат акционерам (собственнику) и кредиторам.
Привлечение дополнительного банковского кредита сопровождается повышением кредитного и процентного рисков для заимодавцев. Кроме того, кредитные ресурсы коммерческих банков не безграничны. Подобная ситуация на финансовом рынке должна учитываться организацией в процессе принятия управленческих решений.
Предельную стоимость капитала обычно сравнивать с ожидаемой нормой прибыли по отдельным операциям и проектам, для осуществления которых требуется привлечение дополнительного капитала. Правило в данном случае применяется следующее: ожидаемая норма прибыли должна быть выше предельной стоимости капитала.
6. Принцип определения границы эффективности использования дополнительного привлеченного капитала.
Таким критериальным параметром является предельная эффективность капитала (ПЭК):
ПЭК = ?Рк ,
?ССК
где: ?Рк – прирост уровня рентабельности всего капитала, %; ?ССК – прирост средневзвешенной стоимости капитала, %.
Приведенные принципы оценки позволяют выбрать систему основных показателей, выражающих стоимость (цену) капитала и критерии эффективности его использования, как в текущем, так и в будущем периодах.
Контрольные вопросы:
.Для каких целей используют показатель стоимости (цены) капитала..
Приведите методику расчета средневзвешенной стоимости капитала.
В каком порядке определяют предельную стоимость капитала..