корректировка чистой приведенной стоимости
Чтобы применять технику чистой приведенной стоимости, для каждого периода должна быть вычислена текущая стоимость денежного потока. Так как риск денежных потоков меняется в зависимости от периода, дисконтные ставки, используемые для вычисления денежного потока, также могут варьироваться.
Общее выражение для текущей стоимости будущих денежных потоков с меняющимися дисконтными ставками рассчитывается на основе следующего выражения: |
где CF — ожидаемые денежные потоки в год 1; k1 — дисконтная ставка, соответствующая риску денежного потока года 1; CF2 — ожидаемые денежные потоки в год 2; k2 — дисконтная ставка, соответствующая риску денежного потока года 2 и т. д. для n лет.
 |
| Если ожидаемые денежные потоки компании равны CF1, CF2, ..., CFn и компания имеет текущую ценность (акция плюс обязательства) в размере V0, то отрегулированная риском дисконтная ставка равна k — решение уравнения: |
 |
Чистая приведенная стоимость (NPV) инвестиций равна:
Ставка k представляет собой дисконтную ставку, используемую инвесторами для дисконтирования ожидаемых денежных потоков к их текущему значению на рынке.
Уравнение для требуемой инвестором нормы прибыли, если используется модель CAPM, выглядит так:
 |
В этом уравнении k является требуемой нормой прибыли на рынке ценных бумаг для активаJ, который имеет риск Pj rf — безрисковая процентная ставка и kM — ожидаемая норма прибыли рыночного портфеля.
Поэтому если мы можем оценить показатель р для денежного потока, то можем определить требуемую норму прибыли или дисконтную ставку, которая могла бы быть применена к денежному потоку. Если чистая приведенная стоимость положительна, инвестиции желательны; если чистая приведенная стоимость отрицательна, инвестиции не должны быть предприняты. Например, предположим, что км = 14%, f = 9%, таким образом, рыночная премия за риск (км - r) = 5%. Также предположим, что мы имеем проект с ожидаемым денежным потоком, через год равным 1000 евро,
через два года — равным 1500 евро. Начальные издержки на проект составляют 1800 евро. Если денежный поток через год имеет показатель р, равный 1,2, используя выражение (8.15), мы можем вычислить дисконтную ставку для денежного потока первого года:
 |
| Аналогично, если денежный поток второго года имеет коэффициент р, равный 1,4, значение k2 составит:
|
| Чистая приведенная стоимость проекта равна:
|
Поскольку показатель NPV проекта положителен, проект принимается. резюме
Огромная стоимость нового капитального оборудования, покупаемого каждый год промышленными предприятиями, требует планирования бюджета капиталовложений. Большинство фирм составляют краткосрочные бюджеты, но многие компании планируют капитальные издержки на три-пять лет.
Наличный поток может быть оценен с использованием текущей стоимости, внутренней нормы доходности, окупаемости или анализа издержек и выгод (benefit- cost). При использовании текущей стоимости проект должен быть принят, только если его чистая приведенная стоимость положительна.
При сравнении взаимоисключающих инвестиционных альтернатив (альтернативы, только одна из которых может быть принята) выбирается альтернатива с самой высокой чистой приведенной стоимостью, и она должна быть принята при условии, что ее чистая приведенная стоимость положительна.Метод внутренней нормы доходности (IRR) определяет, что должны быть приняты только инвестиции с IRR большим, чем стоимость капитала. При сравнении взаимоисключающих вариантов должен использоваться возрастающий метод. Этот метод определяет, оправдывают ли дополнительные денежные потоки одной альтернативы относительно другой принятие первой. Подход IRR часто более сложен для использования, чем текущая стоимость, и в некоторых случаях неприменим из-за аналитических проблем. Поэтому метод текущей стоимости рекомендуется как более предпочтительная техника оценки.
Метод периода окупаемости диктует принятие проектов, только если они возвращают стоимость инвестиций в пределах указанного периода времени (период окупаемости). Этот метод игнорирует временную стоимость денег и не принимает во внимание денежные потоки после периода окупаемости. Учетная норма прибыли требует, чтобы инвестиции с самой высокой учетной нормой прибыли были приняты, если она превышает указанный уровень. Как и метод периода окупаемости, этот подход игнорирует временную стоимость денег. Период окупаемости и учетная норма прибыли являются менее предпочтительными критериями для оценки капиталовложений, чем текущая стоимость и внутренняя норма доходности.
Если сравниваемые инвестиции имеют различный срок жизни, то полный и правильный анализ обычно требует, чтобы будущие инвестиции были приняты во внимание. Во многих ситуациях это не всегда необходимо, однако чистые приведенные стоимости инвестиций могут быть непосредственно сравнены в обычной манере или может быть применен возрастающий метод IRR.
В условиях инфляции фирма должна все еще использовать фактические ожидаемые денежные потоки при вычислении NPV.
Кроме того, требуемая дисконтная ставка, как и в случае отсутствия инфляции, — это норма, используемая инвесторами для дисконтирования денежных потоков с тем же риском, что и анализируемые. Этот подход обоснован, так как при вычислении денежного потока и дисконтной ставки принимается во внимание инфляция, и NPV инвестиций будет его чистой выгодой акционерам.Инвестиционные возможности могут затрагивать денежные потоки друг друга, в случае если оба будут приняты, например бензоколонка и ресторан, расположенные по соседству друг с другом. В этом случае должны быть вычислены наличные потоки и чистые приведенные стоимости от реализации каждого проекта в отдельности и от совершения их вместе. Та комбинация возможностей (взятая отдельно или с несколькими взаимосвязанными возможностями), которая производит самый высокий NPV, является лучшей и должна быть принята, если ее величина NPV положительна.
Проблема ограниченности капитала возникает в случае, когда компания не имеет и не может получить (через заимствование или продажу новых акций) достаточные фонды, чтобы принять все проекты с положительным значением NPV. В этом случае компания должна принять набор инвестиций, не превышающий ограничение бюджета фирмы и имеющий самое высокое общее количество NPV. В некоторых случаях можно использовать сокращенный аналитический подход, который определяет, что компания должна принять инвестиции с самыми высокими индексами доходности.
Не все инвестиционные возможности, доступные компании, имеют одинаковый риск. Правильные решения о том, какие инвестиции следует произвести, требуют отражения этих отличий в показателях риска при анализе возможных инвестиций. Большинство методов, используемых на практике, основывается на субъективной оценке менеджерами риска проекта. Компании, использующие метод дисконтирования денежных потоков, обычно регулируют дисконтную ставку или минимально приемлемую норму прибыли для отражения степени риска. Для проектов с высоким значением риска используют более высокую дисконтную ставку, чем для проектов с низким значением риска. В некоторых случаях оценки денежных потоков проекта занижены для отражения их риска.
Численные методы анализа риска включают анализ чувствительности и оценку вероятностных распределений денежных потоков. Анализ чувствительности проводится методом оценки компонентов ожидаемых денежных потоков проекта для определения, насколько чистая приведенная стоимость изменится в результате варьирования компонентов.
Для оценки вероятностного распределения денежных потоков крупномасштабных проектов используется компьютерное моделирование. При таком подходе ве
роятностное распределение денежных потоков получается путем многократного осуществления выборки распределений вероятности компонентов наличных потоков.
Первичными показателями риска, которые получаются из вероятностного распределения, являются среднеквадратическое отклонение денежных потоков и их корреляция с экономикой. Коэффициент вариации равняется отношению среднеквадратического отклонения денежного потока к ожидаемой величине денежного потока. Этот показатель важнее значения среднеквадратического отклонения, поскольку он возмещает величину денежного потока. Если портфели акционеров компании хорошо диверсифицированы, менеджерам компании нет необходимости проводить диверсификацию инвестиций компании. Каждая инвестиционная возможность может быть оценена исходя из ее особенностей.
Численные показатели риска могут быть объединены с субъективной оценкой размера дисконтной ставки, отражающей риски денежных потоков. Метод САРМ, основанный на вычислении показателей р денежных потоков проекта, обеспечивает возможность объективной оценки дисконтной ставки.