Глава 1,6. Финансовая эпидемия

Сущность финансовой эпидемии и пути ее определения

Понятие финансовой эпидемии (contagion) не является абсолютно новым в современной науке. Впервые категории, которые характеризуют этот феномен, стали появляться в работах западных ученых и экономистов в 90-х гг.

Ч.              Уиплош в 1996 г., П. Массон в 1998 г., который называл эпидемию монсунальным эффектом (monsoonal effect), Дж. Камински и К. Райнхарт в 1999 г, и др. Российские ученые использовали различные варианты перевода термина «эпидемия» (contagion). Так, А-Г. Грязнова в коллективной работе (2000) отождествляла банковскую эпидемию с «заражением банковских систем разных стран». В.Я. Пищик в своей книге (2000) не отрицал возможности использования слова «эпидемия» для описания данного процесса, предложив идентифицировать его как феномен инфицирования финансовых систем. Однако как заражение кредитных систем, так и инфицирование финансовых отражают лишь отдельные стороны эпидемии. Поскольку финансовый кризис предполагает расстройство финансово-кредитной системы в целом, то, соответственно, и заражение с инфицированием являются составными элементами процесса финансовой эпидемии. Кроме того, инфицирование наряду с заражением может охватывать лишь определенные части финансово-кредитной системы, распространяя болезнь по разнообразным каналам в рамках национальной экономики. Эпидемия же обязательно приобретает транснациональный характер.

Таким образом, на наш взгляд, наиболее точно сущность процесса распространения финансовых кризисов через национальные границы отражает термин финансовая эпидемия. Вместе с тем существуют проблемы не только в Переводе этого понятия на русский язык, но и в однозначном определении этого явления для его более точного изучения.

Простейшее определение финансовой эпидемии предложили Л. Хернандез (L. Hernandez) и Р. Вальдес (R. Valdes) в 2001 г., утверждая, что эпидемия — это когда финансовые трудности в одной стране приводят к наступлению аналогичной ситуации в другой стране. При этом под финансовыми трудностями они понимают девальвацию, банковские банкротства, мораторий на долговые обязательства, т.е. фактически все три основных элемента финансового кризиса. С. Эдвардс в своей работе (2000) предложил Не ограничиваться исключительно финансовой эпидемией, придав ей общеэкономическое значение. Данная точка зрения верна в том, что достаточно трудно отделить финансовые последствия эпидемии от экономических. Однако мы будем делать акцент все же на распространении именно финансовых болезней. К. Форбес (К. Foxbes) и Р. Ригобон (R. Rigobon) в совместной работе предложили три определения финансовой эпидемии.

Финансовая эпидемия — это изменения в экономике (финансово-кредитной системе), которые характеризуются распространением шоков в промежутке между нормальным и «кризисным» периодами. Другими словами, финансовая эпидемия возникает в результате резкого усиления межгосударственных связей после того, как разразился финансовый кризис в одной из стран. Эти межгосударственные связи могут быть определены статистическим образом, как корреляция цен на активы, вероятность спекулятивной атаки и тд.

Финансовая эпидемия — это трансмиссия финансовых кризисов по специфическим каналам (например, «стадное поведение инвесторов» (herd behavior).

Финансовая эпидемия — это совокупность любых связей и каналов между странами, приводящая к транснациональной корреляции рынков.

Важным аспектом в теории финансовой эпидемиологии является механизм эмпирического измерения Самого этого процесса. Проблема эмпирического измерения финансовой эпидемии представлена в литературе так же хорошо, как и сущность и каналы трансляции. В рассмотренных нами выше исследованиях произведен достаточно полный обзор литературных источников по этой проблематике, поэтому сразу перейдем к четырем стратегиям, которыми пользуются для измерения финансовой эпидемии.

Наиболее общей методикой служит измерение эпидемии на основе межрыночных корреляционных коэффициентов. Эти тесты основаны на сопоставлении корреляции доходов в холодном и по- слешоковом периодах. Если корреляционные коэффициенты после кризиса начинают расти, значит, потрясения распространились на этот рынок и имеет место финансовая эпидемия.

Вторым направлением в измерении эпидемии является использование математических моделей ARCH и GARCH для оценки ковариационной трансмиссии финансовых кризисов. Данные тесты определяют степень волатильности, которая передается на финансовые рынки.

Третья стратегия представляет собой модель с простейшими допущениями, которая устанавливает, каким образом кризис в одной стране или новости в другой повышают вероятность наступления нестабильности в каком-либо государстве.

И наконец четвертая методика концентрируется на долгосрочных отношениях между рынками нескОльких стран.

Приверженность какому-то одному из предложенных определений и путей измерения финансовой эпидемии не дает четкого ответа, на что направлена эпидемия и в чем ее специфика. Очевидно лишь то, что сущность финансовой эпидемии заключается не в финансовом кризисе как таковом, который преодолевает национальные границы, а именно в .тех каналах, по которым и происходит трансляция различных финансовых болезней. Другими словами, хотя объектом финансовой эпидемии и является финансовый кризис* при' отсутствии соответствующих каналов распространения, эпидемия останется в рамках национальной экономики и будет являться не чем иным, как обыкновенным финансовым кризисом. Следовательно, содержание финансовой эпидемии соответствует структуре финансового кризиса, поскольку именно совокупность элементов последнего подвергается распространению через национальные границы. Содержание финансовой эпидемии включает в себя традиционные составляющие:

колебания на фондовом рынке;

валютный Кризис;

банковский кризис;

долговой кризис.

Очередность наступления этих явлений в стране, подверженной финансовой эпидемии, зависит от разных факторов — как от природы кризиса, так и от каналов, по которым идет трансляция.

Каналы распространения финансовой эпидемии

А. Дразен в своей работе (A. Drazen, 1999) предложил три модели финансовой эпидемии. Л. Хернандез и Р. Вальдес в своем исследовании (2001) также остановились на трех вариантах. Несмотря на то что В.Я. Пищик в 2002 г. выделил четыре канала трансмиссии, один из них включается западными учеными в одну из предложенных ими групп передаточных механизмов.

В целом следует выделить три вида финансовой эпидемии, или три группы каналов, по которым происходит распространение финансовых кризисов:

Финансовые связи.

Торговые связи.

Макроэкономические сходства (общие шоки).

В свою очередь финансовые связи включают в себя четыре элемента:

асимметрия информации и стадное поведение;

прямые финансовые связи;

операции на финансовом рынке;

проблемы ликвидности.

Первая наиболее общая модель заключается в том, что эпидемия наступает из-за асимметрии информации, когда недостаточно информированные инвесторы следят за поведением других, на их взгляд, более информированных субъектов и повторяют их действия. Такое стадное поведение инвесторов можно охарактеризовать следующей ситуацией. Субъект № 2 на основе собственной информации предпочитает операцию А операции Б, но он видит, что субъект №1 выбрал операцию Б. Субъект № 2-считает, что у субъекта № 1 существуют более весомые мотивы по выбору операции Б, нежели у него операции А, поэтому он осуществляет необоснованный для себя выбор. В это время субъект № 3, наблюдая за поведением первых двух субъектов, полагает, что оптимальным вариантом является Б, и соверщает эту операцию, несмотря на то что имел собственную информацию в пользу операции А и т.д.

Стадное поведение инвесторов в условиях эпидемии проявляется в резком изменении их отношения к какому-либо финансовому активу в разных странах в одно и то же время без существующих на то причин. В результате такой асимметрии информации финансовый рынок становится подверженном слухам и домыслам, провоцирующим это стадное поведение, нередко вызывая неожиданные изменения финансовых показателей даже в странах со стабильной макроэкономической ситуацией. Решение этой проблемы В.Я. Пищик видит в выделении из общей массы действующих на рьціке рейтинговых агентств и институциональных инвесторов таких заслуживающих доверия институтов, которые позволят облегчить процесс извлечения объективного информационного сигнала из общего «искажающего» шума, с тем чтобы снизить степень уязвимости внешним шокам не только стран с формирующимися рынками, но и развитых государств. Существует опасность, что субъективная оценка рейтинговых агентств может не только не исключить, но и породить стадное поведение инвесторов. Именно поэтому 36 крупнейших международных банков перестали использовать данные рейтинговых агентств, включая такие известные, как «Стандарт энд Пурс», «Мудис» и др., и стали разрабатывать и применять собственные методики оценки рисков вложений средств в страны с формирующимися рынками.

Прямые финансовые связи (direct financial linkages) характеризуются теми прямыми межгосударственными инвестициями, которые связывают доходы корпоративного и финансового секторов. Например, девальвация таиландского бата привела к снижению цен на фондовом рынке в Малайзии, поскольку валютный кризис влечет за собой убытки для малайзийских корпораций, инвестирующих в Таиланде.

Операции на финансовом рынке (financial market practices) могут стать каналом распространения финансовой эпидемии в случае, когда активы, размещенные в разных странах, являются дополняющими друг для друга. В этой ситуации негативный шок в одной стране приводит к сокращению спроса на аналогичные активы в других странах. Наиболее простым механизмом трансмиссии служит установка менеджерами фиксированных объемов финансовых активов для торговли на рынках разных стран. Так, когда произойдет обвал на фондовом рынке В отдельном государстве, менеджеры сразу же перераспределят свои финансовые ресурсы из других стран для балансировки своих портфелей. Более сложный Механизм трансляции финансовых потрясений включает в себя поведение менеджеров, которые хеджируют риски, используя страны, доходность в которых коррелируется с хеджируемыми. В результате падение цен на финансовые активы на одном из рынков стимулирует инвесторов к снижению общего риска по всему международному портфелю и к продаже активов/коррелирующих с активами страны, переживающей кризис, доходность в которой высоковолотильна.

Проблемы ликвидности (liquidity problems) могут стать передаточным каналом при определенной ситуации. Иногда она описывается в литературе как «эффект общего кредитора» (К. Рийкегем (С. Rijckeghem) и Б. Ведер (В. Weder), 2000). Когда несколько стран, преимущественно с развивающимися рынками, имеют общего кредитора, они становятся уязвимыми финансовой эпидемии. В случае возникновения финансовой нестабильности в одной стране или группе стран кредитор, пытаясь сбалансировать свой инвестиционный портфель, начинает автоматически сокращать кредитование в других странах, в которых он держит свои активы. По форме данный канал трансляции финансовых потрясений схож с предыдущим, где поведение менеджеров по балансировке своих портфелей также может привести к финансовой эпидемии. Однако отличие заключается в содержании, и в данном случае именно проблемы с ликвидностью вызовут кредитный кризис и заставят кредитора спровоцировать финансовую эпидемию.

Кроме столь распространенного варианта трансляции финансовой нестабильности через канал общего кредитора, проблемы ликвидности могут проявляться и иным образом. В частности, разнообразные небанковские учреждения (например, инвестиционные или хедживые фонды), оказавшись в стране Д, которую поразил финансовый кризис, начинают продавать свои ценные бумаги в Других странах для восстановления своей ликвидности в стране А и финансирования требований вкладчиков, которые решили изъять свои сбережения по каким-либо причинам. В результате возникает цепная реакция на фондовых рынках других стран, которые поглощают эти ценные бумаги и пытаются справиться с появляющимися проблемами ликвидности.

Важно отметить, что этот последний из финансовых каналов трансмиссии нестабильности некоторые ученые (К. Форбес и Р. Ри- гобон) рассматривали в 2000 г. отдельно от других каналов, придавая ему исключительную важность и особую специфику. Эта точка зрения оригинальна в том, что эти авторы соединяют два передаточных канала: Проблемы ликвидности и стадное поведение, вызванное асимметрией информации. Между тем, на наш взгляд, отличия очевидны, поскольку асимметрия информации может возникнуть не только из-за проблем ликвидности, но и по другим причинам.

Многие западные ученые (К. Форбес, 2001) придают торговым связям первостепенное значение в возникновении финансовой эпидемии. Во многом это объясняется их значением в трансмиссии валютных кризисов, а уж затем двойных или каких-либо других. В нашем исследовании приоритет отдается финансовым потрясениям в целом, поэтому торговые связи являются менее значимым каналом, нежели финансовые. Торговля с помощью трех каналов может выступить механизмом трансляции финансовой нестабильности:

Эффект конкурентоспособности (competitiveness effect). Если две страны А и Б имеют тесные торговые взаимоотношения, то внезапная девальвация (валютный кризис) в стране А приведет к конкурентному преимуществу товаров, экспортируемых в страну Б. В свою очередь появившийся или возросший торговый дефицит в стране Б снизит объем международных резервов центрального банка, а это повышает вероятность отказа монетарных властей страны Б поддерживать обменный курс и допустить валютный кризис. С другой стороны, дешевые товары из страны А наполнившие рынки страны Б, снижают общий уровень цен и внутренний спрос. В результате резиденты страны Б начнут проводить валютно-обменные операции, что сократит валютные резервы центрального банка и усилит угрозу девальвации.

Финансовый кризис в стране Б, в частности девальвация, может стать не столько вынужденной, сколько защитной мерой властей этой страны против нестабильности в связанной с ней торговыми отношениями стране А. Например, когда в рассматриваемом эпизоде в стране А произошел валютный кризис, то инвесторы будут предполагать, что власти страны Б для снижения эффекта конкурентного преимущества проведут ответную девальвацию. Другими словами, кризис назревает, а его движущей силой становятся сами инвесторы, которые бросятся избавляться от намеревающейся подешеветь национальной валюты страны Б, что снизит валютные резервы центрального банка и ускорит его желание в защитном порядке провести обесценение.

Необходимо отметить, что чем больше торговых партнеров и размеров сделок у страны А, которую поразил валютный кризис, тем более широкие масштабы принимает финансовая эпидемия. Эффект конкурентоспособности проявляется не только в странах, которые напрямую связаны торговыми обязательствами. Положительным результатом девальвации в стране А может стать положение экспортеров на третьих рынках относительно экспортеров из стран Б, В и т.д., что в итоге также отрицательно сказывается на экономической ситуации последних стран. Торговые связи такого рода в литературу принято называть косвенными (К. Рийкегем и Б. Ведер, 1999), не снижая при этом их роли в финансовой эпидемии.

Эффект дохода (income effect). Данный канал трансмиссии срабатывает, когда кризис оказывает влияние на уровень или рост доходов государства (или даже его расходов), что, в свою очередь, сказывается на спросе импортных товаров. Другие страны, которые экспортируют в страну, пораженную финансовым кризисом, начинают испытывать снижение спроса на свою продукцию, что негативно сказывается на их экономическом росте и динамике такого объекта финансов, как ВВП. Несмотря на то что эффект дохода играет достаточно важную роль в финансовой эпидемии, он может перекрываться эффектом конкурентоспособности, и финансовая нестабильность будет распространяться именно путем реализации последнего механизма. Однако по своей сути эффект дохода является опасным каналом и может стать угрозой финансовой эпидемии.

Эффект дешевого импорта (cheap-import effect). Этот канал открывается, когда власти, проведя девальвацию, снижают уровень относительных цен своего экспорта и улучшают свои торговые позиции в других странах- Импорт в страны, которые находятся вне кризиса, становится доступнее по низким ценам, тем самым потенциально позволяя им финансировать высокий уровень потребления при заданном уровне номинального дохода. Данный канал трансмиссии играет больше положительную, нежели отрицательную роль для стран, в которых наступает финансовая эпидемия. В отличие от предыдущих эффектов, дешевый импорт распространяет финансовый кризис, несколько притупляя его отрицательное воздействие.

Макроэкономические сходства (fundamental similarities) иногда объединяют с механизмом трансмиссии финансовых потрясений через общие шоки (В.Я. Пищик, 2002). На наш взгляд, здесь присутствуют принципиальные отличия. Общие шоки, вызванные, например, изменением процентной ставки или введением торговых барьеров, могут стать целенаправленным рычагом властей против кого вводились эти барьеры или у кого ниже процентная ставка.

Примером торговой политики индустриальных стран, которые привели к кризису на развивающихся финансовых рынках, могут служить элементы протекционизма в США и Европе. В 1982 и 1997 гг. в ответ на растущее производство в развивающихся странах индустриально развитые страны ввели ограничения на импорт товаров, объясняя это защитой местных рынков. Они или не понимали, или не хотели понимать, что, снижая экспорт развивающихся стран, тем самым сокращают поступления иностранной валюты в эти страны и превращают их долги, номинированные в этой валюте, в плохие. Ярчайшим примером является введение ограничений на экспорт стали из Бразилии, Кореи и России. Что же касается процентной ставки, то чем она выше, тем привлекательнее страна для иностранных капиталов. Другими словами, это именно тог инструмент, который вызывает приток или отток «горячих денег», являющихся движущей силой валютно-финансового кризиса. Необходимо отметить, что изменение процентных ставок может привести не только к валютному кризису, но и к долговому. Повышение процентных ставок напрямую ведет к росту издержек по обслуживанию долгов. Особенно чувствительными являются краткосрочные долги с плавающей ставкой, привязанной к ставке ЛИБОР. Увеличение процентной ставки мгновенно приводит к причислению страны в ряд должников, что снижает ее привлекательность для инвесторов, а соответственно блокирует приток и обеспечивает отток капиталов. В начале 1990-х гг. процентные ставки в развитых странах были на достаточно низком уровне. Инвесторы искали варианты для своих вложений и случайно открыли развивающиеся рынки. Мгновенно в эти страны хлынул самый большой поток капиталов за всю историю развивающихся рынков. Он даже превысил финансирование Великобританией Аргентины, Австралии и Каналы в первую эру глобализации. Многие ученые и экономисты (Г. Кальво, К, Райнхарт) провели исследования этого феномена и заключили, что к притоку капиталов в развивающиеся страны в действительности привели низкие процентные ставки в США, а не рад проведенных рыночных реформ: монетарная стабилизация, приватизация, либерализация и открытость экономик для торговли и капиталов, как считалось ранее.

В 1994 г. ситуация коренным образом изменилась, когда Федеральная резервная система (ФРС) США подняла процентную ставку в 7 раз. В совокупности с другими факторами это вызвало переток капиталов из Мексики в США и соответственно кризис песо и девальвацию мексиканской валюты. Поведение США можно объяснить необходимостью финансирования хронического дефицита счета текущих операций. Размер этого показателя в США в 1990-х гг. превышал аналогичное сальдо во всех развивающихся странах вместе взятых. В результате повышения процентной ставки американский рынок стал конкурировать с развивающимися по привлечению капиталов. Финансовый кризис в Юго-Восточной Азии имел несколько другую природу, нежели в Мексике, поэтому динамика процентных ставок здесь оказала меньшее влияние, чем в предыдущем случае. Тем не менее, после августовского дефолта 1998 г. в России огромный объем капиталов был готов направиться в любую страну с высокой процентной ставкой, и наиболее привлекательными были США. Экстренное совещание ФРС приняло решение снизить процентную ставку в 3 раза, тем самым американцам удалось перенаправить потоки «горячих денег* в другие страны, в частности в Бразилию. Здесь приток капиталов вскоре превратился в отток, и в январе 1999 г. бразильский реал пришлось девальвировать. Между весной 1999 г. и весной 2000 г. ФРС США в ответ на опасность перегрева американской экономики вернулись к повышению процентной ставки, что оказало давление на финансовые рынки Аргентины и Турции в ноябре 2000 г. Подогреваемые структурным кризисом и скандалом вокруг банковской системы в Турции, иностранные капиталы покинули страну, тем самым приведя к девальвации турецкой валюты в феврале 2001 г.

Таким образом, при общих шоках финансовый кризцс может быть направлен в страну из-за определенной (намеренной или случайной) политики властей. Что же касается макроэкономических сходств, то они выступают каналом эпидемии в основном из-за интерпретации инвесторов, а не государственной деятельности. В случае^ когда в стране A произошел финансовый кризис, инвесторы рассматривают страны Б и В, которые имеют схожие макроэкономические показатели с А, как потенциальные объекты финансовой нестабильности. Пытаясь сохранить свои сбережения, инвесторы начинают изымать финансовые ресурсы из национальной валюты этих стран или их кредитных систем, опасаясь приближения финансовых потрясений, аналогичных в А. Однако даже если в Б и В кризис не назревал, инвесторы своей интерпретацией макроэкономических сходств и соответствующим поведением становятся движущей силой финансовой нестабильности в этих странах.

Вместе с тем нельзя совсем отрицать связь между общими шоками и макроэкономическими сходствами. Очевидно, что негативный шок с одинаковой вероятностью может постичь любую из стран с макроэкономическими сходствами, которые в единой степени подвержены внешним потрясениям. В целом данный канал имеет достаточно весомое значение в теории финансовой эпидемии и рассматривается многими учеными как основа этого феномена (П. Массон, 1998; Дж. Камински и К. Райнхарт, 1999).

Представленные каналы трансляции финансовых потрясений служат в основном экономическим обоснованием финансовой эпидемии. Между тем в литературе встречается менее распространенная точка зрения о существовании политических факторов эпидемии. Наиболее значимой работой в этой области служит исследование А. Дразена (1999). На примере Европейского механизма обменных курсов этот ученый предложил новый вид финансовой эпидемии, назвав ее политической. Суть заключается в обязательстве стран* желающих участвовать или уже участвующих в интеграционном объединении, поддерживать фиксированный обменный куре. Даыное обязательство носит преимущественно политическую окраску, т.к. является символической платой за вступление на одну из ступеней процесса интеграции. Инвесторы оценивают ситуацию в рамках какой-либо группировки как достаточно стабильную и с охотой вкладывают ресурсы в финансовые активы этих стран. Однако как только одно из государств, входящих в интеграционный союз, решает или вынуждено провести девальвацию, то, по мнению инвесторов, мотивы других стран поддерживать фиксированный обменный курс значительно ослабевают. В результате наступает «момент внезапной остановки», и инвесторы пытаются избавиться от национальных валют, которые, на их взгляд, должны подешеветь. Таким образом, выступая движущей силой финансового кризиса, инвесторы сами вызывают финансовую нестабильность во всех странах-участницах.

Более того, под угрозой финансовой эпидемии оказываются страны — претенденты на вступление в интеграционное объединение. Действительно, государства, которые выбрали политическую стратегию на присоединение к какой-либо группировке, ориентируют свою экономическую политику на выполнение требований для вступления. Это же относится и к монетарной политике, в частности поддержанию фиксированного обменного курса. Когда же внутри этой интеграционной группировки происходят приобретающие массовый характер девальвации, то инвесторы могут засомневаться в серьезности намерений властей-претендентов в выполнении взятого на себя обязательства и могут провести сброс национальной валюты и «набег» на банки. Таким образом, финансовая эпидемия охватит не только страны — участницы интеграционного объединения, но и всех потенциальных претендентов на вступление в эту группировку.

Финансовая эпидемия, вызванная политическим фактором, может распространяться не только благодаря асимметричной интерпретации инвесторами девальвации в одной из стран — участниц союза. Для передачи финансовых кризисов не обязателен экономический союз, достаточно лишь координации политических решений. Политическая координация, кроме всего прочего, предполагает набор схожих экономических инструментов по реализации совместных или собственных решений каждого государства, объявивших намерение о координации. Если же в одной стране произойдет финансовый кризис, то инвесторы будут рассуждать, что именно неоптимальная финансовая и экономическая политика привела к нестабильности. А поскольку механизмы реализации этих политик в странах, связанных узами политической координации, схожи, то, соответственно, и другие государства в ближайшее время могут быть подвержены финансовым потрясениям. В результате инвесторы, опасаясь за свои капиталы, начинают покидать страны, которые уязвимы финансовым кризисам по этому признаку. Этот канал схож с каналом «макроэкономические сходства» по реакции и рассуждениям инвесторов. Отличие лишь в том, что в данном случае эпидемией могут быть охвачены все страны, которые, может быть, только формально объявили о своей политической координации с более (или менее) развитыми странами.

Итак, представленные каналы трансмиссии финансовых кризисов через национальные границы являются основными и объясняют природу финансовой эпидемии. Однако все чаще власти, пытаясь снизить уязвимость экономики внешним шокам с помощью перекрытия этих каналов, оказываются не способными остановить эпидемию. Это объясняется тем, что появляются все новые и новые пути трансляции, которые если и удается определить, то достаточно трудно обезвредить. Одним из таких каналом является ассоциативное мышление инвесторов. На наш взгляд, достаточно трудно предугадать поведение инвесторов, которое основывается на их собственных фобиях или догадках. В частности, в литературе описывается такой канал трансмиссии, который срабатывает при следующих обстоятельствах (К. Форбес, Р. Риго- бон, 2000).

Когда в стране А происходит финансовый кризис, инвесторы, разместившиеся в стране Б, которая безупречна на данном этапе по всем описанным выше характеристикам, начинают волноваться и оказывать давление на финансово-кредитную систему страны Б. Это волнение объясняется ассоциациями инвесторов относительно возможности кризиса в стране Б, поскольку в прошлом экономическая история данного государства богата финансовыми потрясениями. Таким образом, финансовый кризис в любой стране может стать раздражителем для негативных воспоминаний инвесторов и сказаться на их теперешнем поведении в отношении этого государства.

Другим примером ассоциативного поведения инвесторов может служить следующий эпизод. Девальвация российского рубля в 1998 г. привела к обвалу фондового рынка в Бразилии на 50%. Фактически никаких торговых или финансовых связей между этими странам» нет. Вместе с тем эпидемия просочилась через отношение этих стран с МВФ. Государства, которые были наиболее близки к получению финансовой помощи от этой международной организации, рассматривали Россию как индикатор для открытия внешнего финансирования. Как только МВФ среагировал на российский кризис, Бразилия и Венесуэла стали следующими в очередь по объявлению девальвации и дефолта. Инвесторы резко повысили объем рискованных операций, полагая, что далее если и произойдут валютный и долговой кризисы, то финансовые вливания со стороны МВФ погасят их возможные убытки.

Таким образом, финансовая эпидемия может охватывать страны, регионы и все мировое сообщество по разнообразным каналам, которые могут иметь экономический, психолошческий и иной характер. Трудности в определении финансовой эпидемии и дифференциации ее каналов лишний раз заставляют поразиться этому феномену. Кроме того, в случае, когда в двух странах примерно в одно и то же время произошел финансовый кризис, всегда существует вероятность того, что мы имеем дело не с совпадением, а с примером финансовой эпидемии, которая распространилась по новому пока еще не известному нам каналу. Пока же сущность и каналы финансовой эпидемии схематично можно представить на рисунке 1.12.

Финансовый канал: асимметрия информации и стадное поведение, прямые финансовые связи, операции на финансовом рынке, проблемы ликвидности

Торговый канал: эффект конкурентоспособности, эффект дохода, эффект дешевого импорта

Канал «общие шоки н макроэкономические сходства»: процентная ставка, торговля, макроэкономические сходства

Ассоциативный канал: предыдущий кризисный опыт, отношения с МВФ и др.

Неизвестный канал

Рис. 1.12. Финансовая эпидемия и ее каналы