Глава 3.2. Диагностика финансовой сферы
В процессе реформирования мировой финансовой архитектуры акцент должен быть поставлен на предотвращение финансовых Кризисов как наиболее эффективную форму антикризисного управления.
Однако для успешного предотвращения финансовой нестабильности необходим не только соответствующий ряд инструментов, рычагов и финансовых ресурсов, но и такой важный компонент, как время. Последний же достигается благодаря своевременному оповещению о приближающейся волне финансовых потрясений. Безусловно, каждый элемент финансового кризиса, как валютный, банковский или долговой, обладает своей собственной системой сигналов-индикаторов, которые предупреждают об усилении уязвимости экономики. Так же как сами эти элементы финансового кризиса в своем функционировании тесно переплетаются, так и некоторые показатели могут одновременно свидетельствовать об угрозе двойного или какого-либо другого кризиса. Поэтому, нараду с общей методикой по созданию системы индикаторов, которая нами будет предложена далее, существуют также специфические особенности каждого из элементов финансовой нестабильности, систематизация которых позволит достичь поставленных в этой главе целей, т.е. диагностировать финансовую сферу экономики.Методика диагностирования финансовой сферы
Прежде чем непосредственно обратиться к построению системы индикаторов, целесообразно выделить ее необходимость в механизме антикризисного управления и развития экономики в целом. По этому поводу существуют дра умозаключения. Во-первых, процесс финансовой нестабильности является весьма затратным для подверженных ею стран. На протяжении последних двух десятилетий для преодоления банковских кризисов власти тратили финансовые ресурсы в среднем около 10% от ВВП. Аналогичная ситуация складывалась и при возникновении девальвации и дефолта. В этой связи сигналы-индикаторы необходимы для снижения финансовых затрат на преодоление потрясений и их последствий для экономики, т.е.
для формирования эффективного предупреждающего механизма. Во-вторых, рыночные показатели уязвимости финансового кризиса не всегда могут в должной мере (т.е. заранее)сигнализировать о приближении нестабильности. Особенно это проявляется в условиях недостатка объективной информации о платежеспособности заемщика или ликвидности кредитора. К тому же рынок может оказаться подвержен влиянию информации, которая не соответствует реальной Макроэкономической ситуации. Поэтому сигналы-индикаторы более достоверно, нежели рыночные показатели, могут предупредить о возможности наступления финансовой нестабильности.
Методика диагностирования финансовой сферы, которая предполагает определение сигналов-индикаторов, на наш взгляд, должна состоять из шести этапов.
На первом этапе, необходимо провести выборку стран, на основе которой будет проводиться отбор индикаторов. Безусловно, Простейшим способом реализации этой операции является использование опыта одной страны, которая испытала глубокий финансовый кризис (например, Аргентина, Турция и т.д.). Однако специфика каждого отдельного финансового потрясения не позволяет проводить обобщения, поэтому в исследование необходимо включать несколько стран. Обычно в зарубежных работах используют группы, включающие в себя от 25 примеров и более. При этом целесообразно использовать месячные, а иногда и недельные значения показателей для наглядности получаемых результатов. Очевидно, что чем большее количество стран будет включено в исследование и чем меньше будет временной разрыв между значениями индикаторов, тем точнее будут полученные интересующие нас сигналы. Между тем специфические особенности отдельных стран часто, выступают исключениями из правил, поэтому заведомо искажают результаты. Следовательно, при выборке стран необходимо использовать также и субъективный фактор, который позволит избежать включения в группу стран, не всегда следующих законам рынка, т.е. классифицировать их по степени развитости, экономик.
На втором этане, при построении системы индикаторов, необходимо четко определиться с дефиницией финансового кризиса.
Возвращаясь к главе 1.2, можно отметить наличие множества определений этого процесса. Однако для практических расчетов более полезным будет не концептуальное понятие финансовой нестабильности, а ее детальное эмпирическое понимание, т.е. отдельное рассмотрение ее 1 элементов — валютного, банковского и долгового кризисов. Для ?оценки момента наступления валютного кризиса многие ученые используют так называемый «индекс давления на валютный ранок» (index exchange market pressure) (Б. Айхенгрин, А. Роуз, Ч. Уиплош, 1996). Данный индекс отражает средние изменения номинальных обменных курсов и размера валютных резервов. При падении номинального обменного курса и сокращении валютных резервов давление на валютный рынок возрастает, и наоборот. Важно отметить, что этот индекс универсален как для режима с фиксированным, так и с плавающим обменным курсом. Он также идеально подходит для развивающихся стран и стран с переходной экономикой. Что же касается индустриально развитых стран, тб предпочтительным является включение в этот индекс такого параметра, как среднее изменение процентной ставки. Размер падения индекса, который будет свидетельствовать о наступлении валютного кризиса, должен быть ограничен определенными рамками значений, которые уже излагались ранее в главе 1.3. В отличие от валютного кризиса, банковская паника и дефолт идентифицируются более простыми способами. Кризис банковской системы характеризуется массовыми банкротствами системообразующих банков. Кроме того, возможной характеристикой приближающейся паники может служить общий уровень ликвидности всей банковской системы. Наступление долгового кризиса декларируется в объявлении властями дефолта по своим обязательствам. К тому же наглядными предвестниками долговых проблем являются снижение ?уверенного кредитного рейтинга и начинающиеся массовые банкротства крупнейших предприятий.
Третьим этапом процесса диагностики является определение такого свойства сигналов-индикаторов, как их предупредительность. Другими словами, необходимо определить временной промежуток, в котором сигнализирует используемый нами индикатор и предупреждает о наступлении кризиса.
Как известно, валютные и долговые кризисы длятся в среднем менее одного года, а банковские — около 4-5 лет. Причина очевидна: преодоление валютно-долговой нестабильности ложится на плечи государства, которое пытается восстановить свой имидж среди инвесторов и всего мирового сообщества. Банковскую панику приходится преодолевать преимущественно самим банкам с некоторой долей помощи кредиторов последней инстанции. В этой связи индикаторы уязвимости страны валютным и долговым проблемам функционируют, т.е. предупреждает о приближении девальвации или дефолта, в период отГ лава 3.2. Диагностика финансовой сферы 313
- - '¦ ¦ " — "— 1 *
1 до 24 месяцев до наступления кризиса. Из-за продолжительности сроков действия и трудностей определения банковской нестабильности индикаторы уязвимости этому потрясению сигнализируют в период за 12 месяцев до объявления банковского кризиса и в течение 12 месяцев после этого момента.
Четвертый этап является одним из самых важных и предполагает непосредственно отбор сигналов-индикаторов. Данная операция должна быть основана на экономической теории и результатах эмпирических исследований специалистов в этой области. Технически определение индикаторов можно объединить с пятым этапом диагностики, поэтому этот механизм будет рассмотрен ниже. Важно отметить, что, несмотря на необходимость различать индикаторы по элементам финансового кризиса, т.е. сигналы, относящиеся к валютной, банковской или валютной нестабильности, целесообразно выделить показатели, предвещающие не только специфический финансовый кризис, но и циклический. Обзор индикаторов специфического финансового кризиса будет представлен подробно далее. Что же касается циклического кризиса, то, основываясь на работе 1997 г. М. Гольдштайна, главными показателями выступают характеристики реального сектора, финансово-кредитной системы, текущего счета и счета движения капитала. Более1 конкретно автор выделяет такие индикаторы, как процентная ставка, денежный мультипликатор, кредитный рейтинг частных предприятий/изменения цен на недвижимость и т.д. Специалисты Национального бюро экономических исследований США в своих работах, посвященных экономическим циклам, акцентируют свое внимание на таких показателях, как уровень ВВП, безработица, индекс потребительских цен и цен на промышленные товары и т.д.
Систематизировав необходимый набор индикаторов при переходе на пятый этап диагностики, требуется определить пороговые значения действия этих показателей. Для этого можно воспользоваться следующим простейшим механизмом (табл. 3.7).
Таблица 3.7
Механизм определения сигналов-индикаторов финансовых кризисов
| Сигнал-индикатор | Кризис произошел в течение 24 месяцев | Кризис не произошел в течение 24 месяцев |
| Есть Нет | А С | в D |
Наибольшая вероятность определения индикатором финансовой нестабильности расположена в вариантах А и D. В случае А временной эпизод кризиса совпал с сигналом индикатора, что с большой вероятностью может свидетельствовать о приемлемости использования этого показателя. Аналогичная ситуация D, когда отсутствие сигнала совпало с отсутствием кризиса, также подтверждает возможность реализации этого индикатора. Варианты В и С не приемлемы из-за несовпадения сигналов и моментов наступления кризиса. При периодическом совпадений количественных параметров выбранных индикаторов можно определить их кризисные рамки колебаний. Например, если'цены на недвижимость ежемесячно росли более 5% (условно) и произошел финансовый кризис, то кризисное пороговое значение для этого индикатора будет находиться в отметке больше Или равно 5%. Аналогично можно Произвести расчет по всем другим индикаторам. Важно отметить, что количественные параметры индикаторов, а именно их кризисные пороговые значения, изменяются от страны к стране. Возможно, лйшь в ЕС их значения будут симметричны. Следовательно, при определении размеров индикаторов необходимо учитывать исторические особенности развития экономики Отдельного государства.
Шестым и заключительным этапом диагностики является проведение операции по выявлению страны, которой грозит финансовый кризис. Для этого необходимо подставить значения показателей государства в пороговые рамки индикаторов и получить интересующий нас результат. Например, в случае, когда есть в наличии 25 индикаторов и две страны А и В, заключительная операция будет проводиться следующим образом. При соответствии показателей страны А 10 пороговым значениям индикаторов из 25, а страны В 20 из 25, то более вероятным является наступление кризиса в стране В. Вместе с тем, кроме столь простого механизма, не исключается использование математических моделей на основе мультйвариа- ционной регрессии, которые могут быть полезны как вместо, так и вместе с последним этапом диагностики.
Представленная методика диагностирования является достаточно общей и ее отдельные элементы глубоко внедрены в исследованиях многих зарубежных ученых-экономистов. Получив широкую апробацию на практике, эта методика стала приобретать все более четкие очертания; и давать конкретные результаты, характеризующие ее. В целом можно выделить шесть особенностей методики диагностирования, которые были получены в результате исследований таких ученых, как JI. Роджас-Суарез (L. Rojas-Suarez) в 1997 г., М. Гольдштайн и К. Райнхарт в 1997 г. и др.
Даже самые лучшие сигналы-индикаторы предсказывают финансовый кризис с вероятностью 80-100%. К тому же даже они могут посылать неверные сигналы, не говоря уже о менее надежных показателях, которые по-разному могут предупреждать о наступлении валютной, банковской и долговой нестабильности. Вместе с тем это отнюдь не означает, что финансовые потрясения не моїуг бьпь предотвращены с помощью предупредительных сигналов-индикаторов.
В целом банковскую панику труднее предсказать, нежели дефолт или девальвацию. Причина заключается в том, что регламентированная доля участия государства в форме разработки и декларации основ бухгалтерского учета в банках, стандартов деятельности и банкротства кредитных учреждений не всегда обеспечивает надежность финансово-кредитной системы, подвергая ее угрозе финансовой нестабильности. Действительно, трудно прогнозировать финансовый кризис, обусловленный неконтролируемым функционированием частных банков, что вызвано несовершенством законодательства и большим количеством высокорисковых операций банкиров. В отличие от банковской паники, валютный кризис и дефолт по государственным обязательствам находятся в сфере влияния государства, поведение которого проще прогнозировать, нежели частных кредиторов или заемщиков. .
Для каждого элемента финансового кризиса и для самой финансовой нестабильности существуют основные индикаторы и вспомогательные сигналы. К основным индикаторам относятся те, которые свидетельствуют о наступлении определенного финансового потрясения. Вспомогательные — те, чьи сигналы могут предупреждать о приближении не конкретного кризиса, а в целом нестабильности, или их сигналы вообще могут быть неверны. Главным основным индикатором валютного кризиса является изменение реального обменного курса* банковской паники — процентная ставка, долговой нестабильности — отношение экспорта к внешнему долгу, а в целом финансового кризиса — динамика его объекта — ВВП.
Опыт последних кризисов свидетельствует, что некоторые основные индикаторы могут перейти в разряд вспомогательных. В частности, такой классический индикатор долгового кризиса, как суверенный кредитный рейтинг, в последнее время утратил свое первостепенное значение (см. главу 1.5).
Индикаторы банковской паники и девальвации в большей мере связаны между собой, нежели с предупредительными сигналами дефолта. Более того/основной индикатор валютного кризиса — реальный обменный курс — также входит в разряд основных и для банковской нестабильности. А сам факт наступления обвала валютного курса уже является сигналом о приближении банковских потрясений. Кроме того, банковская сфера экономики сама по себе в большей степени связана с валютной, чем с долговой и тем более с сектором государственной задолженности.
Аналогично предыдущему пункту существует также достаточно тесная связь между индикаторами валютного и долгового кризиса. И хотя эта связь менее прочна, нежели в рамках двойного кризиса, она обусловлена тем, что в условиях роста внешних заимствований, режима плавающего Обменного курса, долгов, номинированных в иностранной валюте, возникает угроза наступления валютного кризиса и подверженности страны валютной эпидемии.
Итак, рассмотренные общие правила, которые требуются при формировании системы индикаторов уязвимости финансовым кризисам, являются базовыми для исследований в конкретной области финансовой нестабильности. Единственное, что необходимо для создания полноценного, эффективного и действенного механизма диагностики финансовой сферы, — это учет специфических особенностей индикаторов в валютном, банковском и долговом секторе. Вместе с тем в научной литературе часто встречаются другие подходы к классификации индикаторов финансовой нестабильности. И несмотря на то что мы придерживаемся использования иной типологии показателей в соответствии с элементами финансового кризиса, которая будет рассмотрена далее, другие оригинальные предложения, позволяющие понять природу финансовых потрясений, также заслуживают внимания и требуют рассмотрения.
Так, М. Стоун (М. Stone) и М. Уикс (М. Weeks) в своей совместной работе (2001) предложили ряд индикаторов подверженности экономики финансовым потрясениям в зависимости от рассмотренных ими каналов распространения кризиса в рамках национальной экономики. Первым каналом является внешний сектор, обеспечивающий нестабильность в валютной сфере через модели разных поколений, рассмотренных нами в главе 1.3. Показателями, характеризующими нестабильность внешнего сектора, являются: *
отношение импорта к ВВП;
реальный эффективный обменный курс;
ставка LIBOR;
отношение сальдо текущего счета к ВВП.
Втррым направлением распространения финансового кризиса является банковский сектор, который стал уязвимым из-за финансовой либерализации, слабого банковского управления и системы гарантированных депозитов. Индикаторами этой сферы являются:
отношение внутреннего кредита к ВВП;
отношение денежных агрегатов (М2) к ВВП.
Следующим сектором поражения финансовой нестабильностью
выступает валютная ликвидность. При этом под ликвидностью здесь понимается разница между потенциальными краткосрочными обязательствами в иностранной валюте и размером иностранной валюты, доступной финансово-кредитной системе. Индикаторами этого сектора выступают:
отношение денежных агрегатов (М2) к международным резервам;
изменения в притоке капиталов.
Четвертым каналом воздействия финансового кризиса выступает корпоративный сектор, значение которого возросло особенно после азиатского кризиса 1997 г. Среди индикаторов корпоративного сектора выделяют:
отношение недвижимости к общей сумме капитала;
отношение текущих активов к текущим обязательствам;
отношение рабочего капитала к общей сумме капитала;
отношение общей суммы долга к общей сумме активов.
Относительно новым сектором восприятия финансовой нестабильности, который получил пока малое распространение в теоретических и эмпирических исследованиях зарубежных авторов, является финансовая широта. Этот сектор включает в себя альтернативные источники, основными индикаторами которых являются:
отношение капитализации рынка частных облигаций к ВВП;
отношение облигаций государственных корпораций к банковскому кредиту;
отношение облигаций государственных корпораций и капитализации фондового рынка к банковскому кредиту.
Важную роль в назревании финансового кризиса и охвате им всех рассмотренных секторов играет законодательное обеспечение. Показателями этой сферы являются степень коррупции и исполнения законодательных актов на практике. В группу других индикаторов финансового кризиса, которые не относятся ни к одному из представленных секторов, входят:
среднегодовой уровень инфляции;
, ¦ уровень реального ВВП;
реальная процентная ставка;
уровень доходов. '
В заключение необходимо отметить, что новым направлением в исследовании индикаторов уязвимости экономики финансовым потрясениям является определение сигналов подверженности страны финансовой эпидемии. Практических результатов в этой области пока не достигнуто, хотя попытки могут быть сделаны при идентификации основных каналов распространения финансовых потрясений за национальные границы. В целом проблема выделения индикаторов финансового кризиса или его элементов, т.е. валютного, банковского и долгового, является приоритетной в диагностике финансовой сферы и требует учета всех необходимых специфических особенностей.