<<
>>

ПРИЛОЖЕНИЕ А: ПРИВИЛЕГИРОВАННАЯ ПОДПИСКА ИЛИ ЭМИССИЯ ПРАВ

В США большинство новых эмиссий обыкновенных акций предлагается всем инвесторам. Однако иногда компании производят выпуск прав, предлагаемых только существующим акционерам. Во многих других странах эмиссии прав являются наиболее распространенным или единственным способом эмиссии акций.
В данном приложении мы увидим, как осуществляются эмиссии прав и сколько они стоят.

Регистрационные уставы некоторых фирм содержат положение о том, что акционеры имеют преимущественное право подписки на новые выпуски. Буквальная интерпретация преимущественных прав наложила бы невыносимые ограничения на свободу действий менеджеров, и поэтому неудивительно, что эти права имеют более узкое толкование. Во-первых, обычно они распрост-раняются на эмиссии обыкновенных акций, конвертируемых ценных бумаг и привилегированных акций с правом голоса, но не на эмиссии долговых обязательств. Во-вторых, они не распространяются на выпуски акций для работников или акций, которые выкупаются у акционеров и затем поступают в казначейство компании для последующей перепродажи. Последнее покажется странным для тех, кто полагает, что история жизни отдельной акции не имеет значения.

Как осуществляются эмиссии прав

Вот пример эмиссии прав. В июле 1977 г. American Electric Power Со. осуществила эмиссию обыкновенных акций в форме эмиссии прав на сумму 198 млн дол. Подготовительные стадии такой эмиссии, включая разработку регистрационного документа, - те же, какие проходит и любая другая пуб-личная эмиссия. Единственное отличие касается процедуры продажи. Акционеры получили варранты, указывающие, что они имеют одно "право" на каждую акцию, которой они владеют. Одинадцать таких "прав" позволяли акционеру купить одну дополнительную акцию по цене подписки, составлявшей 22 дол., в любое время в течение 24 дней с даты предложения .

Акционеры могли продать, реализовать или вообще выбросить это право.

Те, кто не продал, должны были бы отложить любое решение о его использовании до конца 24-дневного периода. По окончании этого периода им следовало бы воспользоваться предоставляемой возможностью купить акции по цене 22 дол., если и только если цена акции была не ниже 22 дол.

Чтобы обезопасить себя на случай, если цена упадет ниже установленной, American Electric Power Со. заключила соглашение о подписке на эмиссию. Если при обычном предложении подписчики сразу выкупают эмиссию, то в данном случае им было выплачено 900 ООО дол. в виде платы за выжидание. В обмен на это они должны были быть готовы купить все акции, на которые не поступило заявки, по цене подписки за вычетом дополнительной платы за проведение подписки в размере 0,287 дол. за каждую купленную акцию . Большинство эмиссий прав проводятся на основе выжидательной подписки, однако иногда

компании экономят на оплате услуг подписчиков, предпочитая низкую цену подписки и молясь, чтобы рыночная цена не упала ниже цены подписки.

Как оказалось, цена акций American Electric Power Со. к концу 24-дневного периода составила 243/8 дол. Хотя она оказалась выше цены подписки в 22 дол., держатели приблизительно 10% акций не воспользовались своим правом на покупку акций. Мы должны отнести это на счет либо неосведомленности акционеров, либо их отсутствия по причине отпусков .

АЕР оказалось нетрудно продать акции, на которые не поступило заявок, акционерам, изъявившим желание приобрести дополнительное количество акций. Безусловно, эти акционеры оказались в выигрыше за счет тех, кто на-ходился в отпусках или не знал о выпуске.

Как эмиссия В левой части таблицы 15-4 представлен случай, когда акционер имеет 11 ак- прав влияет на иий American Electric Power Со. непосредственно перед осуществлением эмис- цену акций сии прав. Цена акции в то время составляла 24 дол., и, таким образом, общая

стоимость акций у такого держателя равнялась 24 х 11, или 264 дол. American Electric Power Со. предоставила возможность купить одну дополнительную акцию за 22 дол.

Представьте себя на месте акционера. Если вы тотчас же покупаете новую акцию, количество имеющихся у вас акций возрастает до 12 и, при прочих равных условиях, стоимость 12 акций равна 264 дол. + 22 дол. = = 286 дол. Цена одной акции после выпуска больше не равнялась бы 24 дол., а составила бы 286 дол./12 = 23,83 дол.

Единственное различие между старой акцией, цена которой равна 24 дол., и новой с ценой 23,83 дол. состоит в том, что первая дает право на выпуск. Поэтому старые акции обычно называют акциями с правом, новые - акциями без права. Разница в цене двух акций, составившая 17 центов, представляет собой цену одного права. Мы можем проверить правильность данной цены права, представив себе второго инвестора, который не имеет акций American Electric Power Co., но желает их приобрести. Один из способов сделать это - купить 11 прав за 17 центов каждое и затем воспользоваться ими, чтобы

ТАБЛИЦА 15-4

Цена выпуска прав не влияет на богатство акционеров

1 за 11 по 22 дол. 1 за 5'/2 по 11 дол.

До выпуска

Количество акций 11 11

Цена акции (с правом) 24,00 24,00

Стоимость акций 264,00 264,00 После выпуска

Количество новых акций 1 2

Величина новых инвестиций 22,00 2 x11 = 22,00

Совокупная стоимость акций 286,00 286,00

Общее число акций 12 13

Цена новых акций (без права) 286/12 = 23,83 286/13 = 22

Стоимость права 24 - 23,83 = 0,17 24 — 22 = 2

приобрести акцию по цене 22 дол. Общая стоимость акций этого инвестора составила бы 11 х 0,17 дол. + 22 дол. = 23,87 дол., которая с учетом округления равна той же сумме, что требуется для непосредственной покупки одной новой акции.

В конце данной книги мы приводим формулы для расчета стоимости права и, соответственно, цены акции без права.

Если подумать, то становится ясно, что American Electric Power Со. могла бы

Цена выпуска получить ту же сумму денег и на других условиях. Например, вместо права 1 не имеет за 11 по цене 22 дол. она могла предоставить право 1 за 5 '/2по цене 11 дол.

В

значения, если этом случае она могла бы продать в два раза больше акций по половинной пРава цене. Если мы теперь пройдемся по арифметическим выкладкам в правой ча-

реализуются сти таблицы 15-4, то увидим, что цена выпуска не имеет значения при предложении прав. В конце концов это не может влиять на стоимость реальных машин и оборудования, которыми владеет компания, или на долю этих активов, на которую акционер имеет право. Следовательно, единственное, о чем должна беспокоиться компания, определяя условия выпуска акций для акционеров, - это о возможности падения цены на акции ниже цены выпуска. Если это произойдет, акционеры не воспользуются своими правами и весь выпуск провалится. Вы можете избежать такой опасности, заключив гарантийное соглашение с подписчиком. Но гарантийное соглашение, как правило, обхо-дится дорого. Дешевле может оказаться просто установить низкую цену выпуска, чтобы избежать провала.

Теперь вы знакомы с двумя основными видами публичных эмиссий - предло-

Выбор между жением акций всем инвесторам с оплатой в денежной форме и эмиссией прав обычным существующим акционерам. Первый способ используется почти для всех вы-

предложением пусков долговых обязательств и эмиссий неиспытанных акций, а также для акций и ^ многих испытанных акций. Эмиссии прав распространяются главным обра-

эмиссией прав 30м на испытанные акции.

Одно из существенных различий между этими видами эмиссий заключается в том, что цена выпуска при эмиссии прав практически не имеет значения. Акционеры вправе продать свои новые акции или свои права на открытом рынке. Следовательно, они могут надеяться получить справедливую цену. Однако в случае обычного предложения цена выпуска может играть важную роль. Если компания продает акции по цене ниже той, которую установил бы рынок, покупатель акций получает прибыль за счет существующих акционеров. Хотя подобная опасность, естественно, делает более предпочтительной эмиссию прав, можно согласиться, что занижение цены является серьез-ной проблемой только для неиспытанных эмиссий, для которых эмиссия прав никак не может служить альтернативой.

На практике большинство эмиссий прав, осуществляемых в последние годы в США, производились регулируемыми компаниями сферы коммунальных услуг. Некоторые фирмы, акционеры которых пользовались преимущественным правом покупки вновь выпущенных акций, уговорили своих акционеров отказаться от него. В качестве примера можно привести следующее обращение компании Consolidated Edison к своим акционерам в 1976 г.

Издержки выпуска обыкновенных акций, дающих преимущественные права акционерам, значительно превышают издержки выпуска обыкновенных акций, непосредственно предлагаемых публике, из-за дополнительных расходов на печатание и пересылку, расходов, связанных с разъяснением прав и процессом

подписки, более высоких комиссионных выплат подписчикам и длительного времени, необходимого для завершения финансирования. Таким образом, если поправка будет одобрена, компания сможет получить необходимый капитал за счет эмиссии очень небольшого количества акций. Со временем это приведет к несколько меньшему разводнению капитала, повышению балансовой стоимости акций, а также показателя прибыли на одну акцию .

Каковы основные идеи этого предложения?

Более высокие издержки?АЕР определенно не считала свой выпуск дорогостоящим . Вернемся снова к таблице 15-1. Оплата услуг подписчиков при эмиссии прав представляет собой сумму платы за выжидание и платы за подписку, которые были бы выплачены, если бы выпуск потерпел неудачу. На практике от подписчиков редко требуют собственно подписки на выпуск, и поэтому они обычно получают только плату за выжидание. Это может сделать гарантированную подписчиками эмиссию прав менее дорогостоящей, чем публичная эмиссия . Отметим также, что на эмиссию прав можно не проводить подписку, если цена реализации права намного ниже цены акций. Негарантированные эмиссии прав могут оказаться гораздо дешевле обычных публичных эмиссий, поскольку не требуют расходов на подписку .

Требуется больше времени ?Возможно, на месяц - что редко имеет большое значение.

Меньшее количество выпускаемых акций? К этому времени вы уже должны знать аргументы против этого утверждения.

Короче говоря, аргументы компаний против эмиссий прав несостоятельны. Мы не знаем, почему они все же прибегают к публичному предложению с оплатой в денежной форме. Возможно, существуют скрытые причины, но, пока они не обнаружены, мы не думаем, что вам следует отказываться от эмиссии прав.

<< | >>
Источник: Ричард Брейли, Споарт Майерс. Принципы корпоративных финансов: Б 87 Пер. с англ. - М.: ЗАО "Олимп - Бизнес",1997. — 1120 с.. 1997

Еще по теме ПРИЛОЖЕНИЕ А: ПРИВИЛЕГИРОВАННАЯ ПОДПИСКА ИЛИ ЭМИССИЯ ПРАВ:

  1. 2.1. Источники различных форм капитала коммерческих банков
  2. 2.2. Коммерческие банки в инфраструктуре на фондовых рынках
  3. АНГЛО-РУССКИЙ ГЛОССАРИЙ НАИМЕНОВАНИЙ ЛИЦ В СФЕРЕ ЭКОНОМИКИ И БИЗНЕСА
  4. ПРИЛОЖЕНИЕ А: ПРИВИЛЕГИРОВАННАЯ ПОДПИСКА ИЛИ ЭМИССИЯ ПРАВ
  5. 36-3. ЗАКЛЮЧИТЕЛЬНОЕ СЛОВО
  6. ЭМИССИЯ ЦЕННЫХ БУМАГ
  7. Содержание
  8. 6. РЕЗЮМЕ
  9. 7. ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ
  10. ОТВЕТЫ НА КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОС
  11. Индек
  12. Выпуск банками собственных ценных бумаг
  13. Сберегательный банк Российской Федерации и его операции
  14. П
  15. СЛОВАРЬ ТЕРМИНОВ
  16. Источники различных форм капитала коммерческих банков
  17. Коммерческие банки в инфраструктуре на фондовых рынках