<<
>>

ОТВЕТЫ НА КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОС

Отава 1

  1. а) реальные

б) служебные самолеты

в) торговые марки

г) финансовые

д) облигации

е) инвестиционные

ж)              планирование долгосрочных вложений

з)              финансирование

  1. а), в) и г).
  2. б), в), г) и е) реальные активы.
    Остальные— финансовые.

Глава 2

  1. а) отрицательное

в)              NPV = Clt;1 +

1 + г

г) Это доход, упущенный вследствие вложений в проект, а не в рынок капитала

д) Значение г равно доходности казначейских векселей, не подверженных риску неуплаты долга.

  1. DF, =0,867, ставка дисконта = 0,154, или 15,4%
  2. а) 0,909

б) 0,833

в) 0,769

.              , „              ,              прибыль              132-100

100

  1. а) Доходность=-

инвестиции

= 0,32, или 32%.

б) Отрицательную (если процентная ставка г равна 32%, NPV= 0)

132

в) ру =——— = 120, или 120 000 дол.

1,10

г) NPV= -100 + 120 = 20, или 20 000 дол.

  1. Правило чистой приведенной стоимости: инвестировать, если чистая приведенная стоимость имеет положительное значение. Правило нормы доходности: инвестировать, если норма доходности превышает альтернативные издержки инвестирования. Оба правила дают одинаковый ответ.
  2. а) 1 +г = 5/4. Поэтому г = 0,25, или 25%

б) 2,6 — 1,6 = 1 млн дол.

в) 3 млн дол.

г) Доходность = (3 — 1)/1 = 2,0, или 200%

д) Предельная доходность =

= ставка процента = 25%

е) PV= 4- 1,6 = 2,4 млн дол.

ж)              NPV= —1,0 + 2,4 =1,4 млн дол.

з) 4 млн дол.(2,6 млндол. денег +NPV)

и) 1 млн дол.

к) 3,75 млндол.

  1. Они проголосуют только за вариант а). Остальные задачи могут быть решены самими акционерами так же эффективно.

Глава 3

1.

2.

3.

1,00 дол.

125/139 = 0,899 596 x0,285= 170 дол.

374

W “ж

432              137              797

  1. pv = 2d±+-^L.+JlL = 376 + 104 + 524 = 1004
  1. 1,15 1,15
  1. 100 х (1,15)*= 305,90 дол.
  2. 232х(1+г)2 = 312,18.Значит, г=0,16,или 16%

138

  1. NPV= -1548 + ^ = -14,67 дол.
  2. Надо найти такое значение g, при котором NPV= 0

., значит,

PVt =

1,10

60

1,10+1,102

3

1060

PVt =

РУГ =

РУ,

= 1000

ю4

3.

4.

5.

Р=-

в) РУ= 10

г) PV=

0,12-*

* = 0,035, или 3,5%

10‘ РУ= 0,14-0,04 ~ 40 дол

  1. PV 502 дол., при /=1,2,               9 и при ставке 13%= 502 х 5,132 = 2576. Будущая стоимость = 2576 х (1,13)9 = 7738 дол.
  2. а) Допустим, S, — заработная плата в году /,

тогда:

PV-f              ^              20              000(1,05У~'              _

+ (1,08)' + (1,08)'

20 000/1,05              19              048

13.

Период

Коэффициент Денежный дисконтирования поток

Приведенная

стоимость

0 1,0 -400 000 -400 000
1 0,893 + 100 000 + 89 300
2 0,797 +200 000 + 159 400
3 0,712 +300 000 +213 600
Итого = NPV = 62 300 дол.

14.

a) PV= 1/0,10 = 10 дол.

1 10

б) PV=                -7-              =              —=5 дол.

15. а) Из таблицы 1 Приложения следует: 1/(1,05)5 = 0,784. Таким образом, вам нужно отложить 10 000 х 0,784 = 7840 дол.

б) Из таблицы 3 Приложения: приведенная стоимость 1 дол. в годдля 6 лет при ставке 8% равна 4,623 дол. Поэтому вам нужно отложить 12 000 х 4,623 = 55 476 дол.

в) Из таблицы 2 Приложения: 1,086= = 1,587. Поэтому в конце года 6 вы имели бы 1,587 х х (60 476 - 55 476) = 7935 дол.

г) Из таблицы 2 Приложения: 1 дол. выраста

0,029 0,029(1,029)

б) PV(заработной платы) х 0,5 = 18 911 Будущая стоимость = 18 911 х (1,08)30 = = 190 295

в) Ежегодные выплаты = первоначальная стоимость/коэффициент аннуитета; коэффициент аннуитета для 20лет при ставке 8% = 9,818;

ежегодные выплаты = 190 295 / 9,818 = = 19 382.

ы (1,08/1,05)' tt (1,029)'

і              і

= 19 048

0,10(1,10)

5 = 5 дол. с 10 000

/•-*“0,10-0,5

NPV = -2590+-

= 200 000 дол.

= 378 222

220

о8+т?0 = 333,33дол.;

тогда PVGO = 145,83 дол.

  1. б) и в); а) не учитывает затраты на инвестирование, необходимые для получения прибылей.
  2. Если приведенная стоимость перспектив роста (PVGO) равна нулю.

Біава 5

1. Альтернативные издержки — это ожидаемая норма доходности, которую могут получить инвесторы при данном уровне риска.

.PKS = Y-—у= 933,76 * "“Г 1,08' 1,08

пт, 100 1100

/' = Тд8+ШГ

РУД = ±^+Ш = 1066,24 д t/1,08' 1,08

Увеличившаяся доходность оказала наибольшее влияние на долгосрочные облигации.

РУ. = т—г = 963,64

ет до 1,762 дол. к году 5 при ежегодном начислении сложного процента по ставке 12%. Из таблицы 4 Приложения: 1 дол. вырастает до 1,762 дол., к концу года 5 при непрерывном начислении сложного процента по ставке, приблизительно равной 11,4%.

Біава 4

1- PV,=^r = 981,48

1,08 1,082 ^ 60 1060

+т-тгг = 964,33

= 333,33 дол.

0,08-0,05

= 930,58

1,08

60

10

15

РУВ = 2^—¦^+—¦— = 873,21

ы 1,10              1,10

Р"=^ттг=109,09дол-

ioo+JLioo=iooo 1,10 1,102

_ y iuv j .

“+иог+її

/• = — = 0,125 40

100 1100

б) Б

в) А, Б и В

г; Б и В (NPVB = 3378 дол., NPVB = 2405 дол.).

д) Неверно

е) Верно

  1. -^^- = 0,25, или 25%

4000

  1. а) Верно

б) Неверно

  1. а) 15 750 дол.; 4250 дол.; 0 дол. б) 100%
  2. а) (1) Оба (внутренняя норма доходности

выше, чем альтернативные издержки); (2) Приростные потоки для проекта Б: -2000, +1100, +1210. Внутренняя норма доходности этих приростных потоков 10%. Поскольку это больше альтернативных издержек, дополнительные инвестиции в проект А выгодны.

б)              NPV приростных потоков = 690 — 657 = = 33 дол.

  1. а) А - 2000/1600 = 1,25; Б- 2400/2100 = 1,14

б)              (1) Оба; (2) Приростные потоки для Б:

- 500, +240, +288. Коэффициент рентабельности для приростных потоков 400/ 500 = 0,8. Поэтому принимайте проект А.

  1. В (если оба проекта имеют NPV = 0 при одинаковой дисконтной ставке, проект с более поздними денежными потоками должен иметь более высокую чистую приведенную стоимость, если мы используем более низкую ставку дисконта).
  2. Нет (вы реально “берете в долг” по ставке процента выше альтернативных издержек).

Гнава 6

  1. а), б), г), ж) и з)
  2. Реальный денежный поток = 100 000/1,1 = = 90 909

Реальная ставка дисконта = (1,15/1,1 )— 1 = = 0,0455 90,909

PV = -

= 86 953, не хватает 4 франка

1,0455

из-за округления.

  1. a) NPVa= 100 000 дол.; NPVB = 180 000 дол.

б) равномерный поток денежных средств для А = 100 000/1,736 = 57 604 дол., равномерный поток денежных средств для Б = 180 000/2,487 = 72 376 дол.

в) Б

  1. Заменить в конце 5-го года (80 000 дол. gt; 72 376 дол.)
  2. 1,2, 4 и 6.
  3. Мягкое нормирование означает временные ограничения на капитал, наложенные менеджерами в целях финансового контроля. Это не означает, что нельзя получить дополнительное финансирование, если это понадобится. Фирмы, испытывающие жесткое нормирование, не могут получать финансовые ресурсы на рынках капиталов.

Біава 7

  1. а) Около 12%

б) 8-9%

в) 0-1%

г) Около 21 % (меньше в последние годы)

д) Меньше (диверсификация уменьшает риск)

  1. “стандартным отклонением”, “коррелируют”, “меньше”, “индивидуальным риском”, “рыночным”.
  2. а) Неверно

б) Верно

в) Верно

г) Верно

д) Неверно

  1. А: 1,0; Б; 2,0; В: 1,5; Г; 0; Д:-1,0
  2. а) 26%

б) ноль

в) 0,75%

г) Меньше 1,0 (риск портфеля такой же, как и рыночный, но часть этого риска является индивидуальным риском).

  1. 1,3 (диверсификация не влияет на рыночный риск).
  2. а2 =330; сг= 18,2%
  3. г)
х/о/ W;. Х1ХР„
ХРРи
ХРР„ w3,

Глава 8

  1. а) График на рисунке 8-14: диверсификация

уменьшает риск (т. е. риск комбинации портфелей А и Б будет меньше, чем средняя из рисков А и Б по отдельности).

б) Линия АБ на рисунке 8-13.

в) см. рисунок 1.

  1. а) Портфель А (более высокая ожидаемая до

ходность, риск такой же).

б) Нельзя сказать (зависит от отношения инвестора к риску).

в) Портфель Е (более низкий риск, ожидаемая доходность такая же).

  1. а), б)
  2. а) см. рисунок 2.

б) А, Г, Ж

в) Е

г) 15%, портфель В

д) Инвестируйте 25/32 своих денег в портфель Е и дайте в долг 7/32 денег под 12%: Ожидаемая доходность =

= 7/32 х 12+ 25/32 х 18= 16,7% Стандартное отклонение =

= 7/32 х 0 + 25/32 х 32 = 25 %

РИСУНОК!

Г) і л п а 8. Контрольный вопрос 1 в)

Если вы можете брать взаймы без ограничений, вы сможете достичь такой высокой ожидаемой доходности, какой пожелаете, с соответствующим риском, конечно.

  1. а) Верно

б) Неверно (они обеспечивают двойную премию за риск)

в) Неверно

  1. а) 12,4%

б) 14,1% (Tandem Computer)

в) 8,0% (Exxon)

г) более низкую (11,3 против 11,9)

д) более высокую (9,0 против 8,6)

  1. б)

Біава 9

  1. Это приведет к чрезмерному инвестированию в рискованные проекты и игнорированию ценных безрисковых проектов.
  2. Допустим, /gt;= 7%.

r = rf+ Р (гт+г,) =7+ 2,0 (8) = 23%.

NPV = -100 000= +21 950.

1,23

  1. БЕТА = измеритель рыночного риска. При

среднем риске бета = 1,0 АЛЬФА = среднее изменение цены на акцию при нулевой рыночной доходности.

R2 = отношение рыночного риска к совокупному риску акций, т. е. часть дисперсии доходности акций, относящаяся к рыночному риску

ОСТАТОЧНОЕ СТАНДАРТНОЕ ОТКЛОНЕНИЕ = уникальный риск акций, измеряемый как стандартное отклонение СТАНДАРТНАЯ ПОГРЕШНОСТЬ БЕТЫ = = измеритель возможного интервала ошибки при расчете беты СТАНДАРТНАЯ ПОГРЕШНОСТЬ АЛЬФЫ = измеритель возможного интервала ошибки при расчете альфы СКОРРЕКТИРОВАННАЯ БЕТА = оценка беты, скорректированная с учетом того, что высокие расчетные значения бета обычно завышают истинную величину бета, а низкие расчетные значения бета обычно ее занижают КОЛИЧЕСТВО НАБЛЮДЕНИЙ = количество значений месячной доходности, использованных для оценки показателей бета и альфа

  1. = 0х 0,40+ 0,5 x0,60 = 0,30 г= 10 + 0,30 (20- 10) = 13%
  2. а) г = г, + Р(г„ — rf) = 8 + 1,5 х 10 =

б)

0— = PbJ                   д0М              .              I +

долг + собственный капитал собственный капитал ^

собственного I              ~              I              “

капитала \ долг + собственный капитал )

= 0х/Г7 + 1gt;5х:ГТ=0’9 4+6              4+6

в) Г/+ А,™»» = (с-Г/) = 8+0,9x10 = 17%

г) г = 17%

д) r/+/3(rm-r/) = 8 + l,2x10 = 20%

Ожидаемый денежный поток — это средняя из денежных потоков от пустой скважины и денежных потоков от производительной скважины. Возможность того, что скважина окажется пустой, должна влиять на ставку дисконта только в том случае, если увеличивается рыночный риск проекта.

  1. а) А (более высокие постоянные издержки)

б)              В (более цикличные доходы).

^ СЕй/[(1 +r/),J; меньше; гг + р(гя-г/,

  1. а) Снижается в постоянном темпе.

рк=- 110

l + r,+P(r.-r,) 121 110 121

= 200 дол.

[і + 'г+Р ('•„-'gt;)]              1,10

CEQ2 121

б)              ?ЁЯи = Ш.; CEQ, = 105 дол.

  1. 1,10              '

; CEQ2 =110,25 дол.

  1. ІДО2

105

в)              Отношение, = — = 0,95 '110

Л              110gt;25              «о,

Отношение, =              =              0,91

2 121

Біава 10

  1. а) Подробный анализ проектов долгосрочных инвестиций, цель которого — выявить, от чего зависят денежные потоки, что может пойти не так; может ли проект быть свернут, если результаты деятельности неблагоприятны и т. д.

б) Анализ того, как изменяется рентабельность проекта и чистая приведенная стоимость при различных допущениях относительно объема реализации, затрат и других ключевых переменных.

Приведенная

стоимость

в) Определяет уровень будущих продаж, при которых рентабельность или чистая приведенная стоимость проекта принимает нулевое значение.

г) Продолжение анализа чувствительности, при которой анализируются все возможные результаты и взвешиваются вероятности каждого из них.

д) Графический метод изображения возможных будущих событий и решений, принятых в результате этих событий.

е) Дополнительная приведенная стоимость, которую создает опцион на выход из проекта и которая компенсирует часть первоначальных инвестиций при неблагоприятном исходе проекта.

ж)              Дополнительная приведенная стоимость, которую создает опцион на дальнейшее инвестирование и которая увеличивает отдачу, если проект дает хорошие результаты.

  1. —30 млн дол.

увеличение налоговой защиты по амортизации

  1. a) NPV = прежняя NPV

сок ращение - дополнительные + чистых инвестиции переменных издержек

= 34,3-150 + ?

(0,5x40) .Д, (0,5x15)

(1,10)'

= 53 млн дол.

(1,10)'

б) См. рисунок 3.

в) Левый график на рисунке 3 (ниже) показывает, что ожидаемый объем продаж должен составлять по меньшей мере 85 000, чтобы чистая приведенная стоимость проекта была положительной. Правый график показывает, что компания может иметь бухгалтерскую прибыль, если объем продаж превысит 52 000.

  1. а) “Оптимистичный” и “пессимистичный” прогнозы редко отражают полное распределение вероятных результатов.

б)              В анализе чувствительности переменные изменяются по одной; в действительности изменяются все переменные, и часто независимо друг от друга. В этом смысле может

Доходы

«расходы

оказаться полезен анализ чувствительности при различных сценариях.

  1. а) Неверно

б) Верно

в) Верно

г) Верно

д) Верно

е) Неверно

ж)              Верно

з)              Верно

  1. а) Описать, как денежные потоки проекта за

висят от основных переменных.

б) Определить распределение вероятностей для погрешностей прогноза этих денежных потоков.

в) На основе распределения вероятностей смоделировать денежные потоки.

7.

NPV= 34,3 млн дол.

/Предварительное ЩШҐ испытание (инвестировать 1 млн дол.)

\Безис

?V/V=34,3—61,4=—27,1 млн дол.

¦Оборудование работает (9/10)

испытания,

Оборудование не работает (1/10)

NPV= 34,3 млн дол.

NPV(c испытанием) = 34,3 — 0,1 = 34,2 млн дол. NPV (без испытания) = 0,9 х 34,3 + 0,1 х х (— 27,1) = 28,2 млн дол.

  1. См. таблицу 1 ниже. “ Древо решений” показывает вероятность обнаружения нефти раньше. На глубине 2000 футов ожидаемая отдача от дальнейшего бурения составляет (0,25 х 1) + + (0,75 х —3)= —2 млн дол. Это больше, чем отдача в случае прекращения. Поэтому “Большая нефть” должна продолжать бурить до 3000 футов. На глубине 1000 футов ожидаемая отдача от дальнейшего бурения составит 0,8 х [(0,25 х х 1) + (0,75 х —3)] + (0,2x2) = -1,2 млн дол. Это больше, чем отдача в случае прекращения. Поэтому “Большая нефть” должна бурить до 2000 футов. Ожидаемая отдача от бурения до 1000 футов составляет (0,5 х 3) + (0,5 х —1,2) = = 9 млн дол. Поскольку стоимость надежного эквивалента этой отдачи положительна, “Большой нефти” следует бурить до 1000 футов.

Біава 11

  1. Вашей лучшей оценкой будет 1000 дол. за акр, т. е. фактическая рыночная стоимость. Зачем нужно делать анализ на основе дисконтированного потока денежных средств для оценки рыночной стоимости, если ее можно непосредственно наблюдать?
  2. а) Неверно

б) Верно

в) Верно

г) Неверно

  1. 15 дол.
  2. DC-8 следовало бы оценить по рыночной стоимости подержанных самолетов. Низкие бухгалтерские нормы амортизации к делу не относятся. Alitalia должна была сравнить совокупные затраты по эксплуатации Боингов-747 и самолетов DC-8, при этом затраты на DC-8 включают в себя альтернативные издержки и амортизацию их фактической стоимости как бывших в употреблении активов. Замечание: Если бы Боинги-747 и самолеты DC-8 были полностью взаимозаменяемы с точки зрения вместимости, комфорта и т. д., мы бы считали необходимым скорректировать стоимость б/у DC-8 с тем, чтобы совокупные издержки в расчете на количество посадочных мест или тонно-километр для этих самолетов были бы такими же, как и для Боингов-747.
  3. Это, во-первых, зависит от конкуренции среди производителей оборудования. Если другие производители могут быстро сделать что-либо подобное новому станку, его преимущества достанутся покупателям. Но тогда покупатели станут конкурировать за то, чтобы передать эти преимущества своим клиентам. В конечном итоге пользователи смогут реализовать положительную чистую приведенную стоимость от покупки новой машины, если только они имеют возможность найти ей лучшее применение, чем конкуренты.
  4. Знание техники дисконтирования еще не решает все проблемы планирования долгосрочных вложений. Не решает, потому что

а) есть некоторые виды инвестиций, для которых применение этого метода не очень эффективно, — например, стратегические инвестиции, которые дают фирме ценный опцион на последующие проекты, и б) хорошие решения требуют хорош их прогнозов.

Гнава 12

  1. а) Неверно

б) Неверно — окончательное решение по крупным проектам обычно принимает высшее руководство

в) Верно

г) Верно

д) Неверно

е) Верно

  1. “Потоку денежных средств”, “экономическая”, “меньше”, “больше”.

3.

Год 1 Год 2 Год 3
Поток денежных средств 0 78,55 78,55
Приведенная стоимость в начале года 100,00 120,00 65,46
Приведенная стоимость в конце года 120,00 65,46 0
Изменение стоимости в течение года +20,00 -54,54 -65,46
Ожидаемая экономическая прибыль

+20,00 +24,00 +13,09

  1. а) Неверно

б) Неверно — у фирм имеется существенный выбор.

в) Верно

г) Верно

Гнава 13 1. в)

  1. “Слабой”, “средней”, “сильной”, “фундаментальными”, “сильной”, “техническими”, “слабой”.
  2. в) и е)
  3. а) Снижение до 200 дол.

б) Меньше

в) Небольшое анормальное снижение (дробление скорее всего приведет к тому, что инвесторы будут ожидать повышения дивидендов выше среднего уровня).

  1. а) Неверно

б) Верно

в) Неверно

г) Верно

д) Неверно

е) Верно (небольшое изменение в цене при отсутствии новой информации приводит к значительному увеличению спроса).

  1. 6 -(-0,2 + 1,45 x 5) = -105 %
  2. а) Верно

б) Неверно

в) Верно

г) Неверно

д) Верно

Гнава 14

1.

а) 40 000/50 = 80 000 акций

б) 78 000 акций

в) 2000 акций держатся в портфеле

г) 20 000 акций

д) Обыкновенные акции              45              000              дол.

Дополнительный капитал              25              000

Накопленная прибыль              30              000

2.

100 000 5 000

Собственный капитал Собственные акции в портфеле Чистый собственный капитал 95 000 дол.

а) 80 голосов

б) 10 х 80 = 800 голосов

3.

а) “фондовым”

б) “еврооблигации”

в) “субординированным’

г) “дебентуры”

д) “фонд погашения”

е) “отзывать”

ж)              “базисной ставкой”

з) “плавающей ставкой”

публичного вы-

и) “частное размещение пуска”

к) “лизинг” л) “конвертируемые” м) “варрант”; “цене исполнения

82

18

-29

46

  1. Внутренне генерированные денежные средства Финансовый дефицит Чистый выпуск акций Выпуск долговых обязательств
  2. а) Неверно

б) Верно

в) Верно

г) Верно

д) Неверно

е) Верно

ж)              Верно

Глава 15

  1. а) Эмиссия испытанных акций

б) Эмиссия облигаций холдинговой компании коммунального хозяйства

в) Эмиссия облигаций промышленной компании

г) Эмиссия облигаций крупной промышленной компании

  1. А г); Б е); В в); Г а); Д б); Е ж); Ж д)
  2. а) Крупный выпуск

б) Выпуск облигаций

в) Крупный выпуск облигаций на основе конкурсных заявок

г) Небольшое закрытое размещение облигаций

  1. а) 50 ООО акций

б) Первичное: 500 000 акций Вторичное: 400 000 акций

в) 15 дол., или 19%, что то же самое, что получено Ибботсоном, Синдлером и Риттером.

Млн дол.

Расходы на подписку 4,50
Административные издержки 0,82
Занижение цены 13,50
Итого 18,82
  1. А) Чистые поступления от публичной эмис

сии = 10 000 000 - 150 000 - 80 000 = = 9 770 000 дол.

Чистые поступления от закрытого размещения = 9 970 000 дол.

Б) Приведенная стоимость более высокой процентной ставки при закрытом размещении =

0,005 х 10 000 000 „олпп

= gt; —                =              328              000              дол.,

м 1,085'

т. е. дополнительные затраты в виде более высокого процента при закрытом размещении значительно перевешивают экономию на издержках эмиссии. N.b.: без учета налогов.

В) Закрытое размещение займа может быть приспособлено к запросам клиента, и условия такой эмиссии проще изменить.

  1. а) Количество прав, необходимых для покуп

ки одной акции:2

б) Количество новых акций: 50 000

в) Новые инвестиции: 500 000 дол.

г) Общая стоимость компании после эмиссии: 4 500 000 дол.

д) Общее количество акций после эмиссии: 150 000

е) Цена акции с правом: 40 дол.

ж)              Цена акции без права: 30 дол.

з)              Цена права: 10 дол.

Глава 16

  1. а) А, д; Б, г; В, в; Г, а; Д, б

б) 27 ноября — дата без дивиденда

в) (4 х 0,15)/42 = 0,014, или 14%

г) 0,60/1,75 = 0,34, или 34%

д) 4,20 дол., или 10%

  1. д) (они платят налог на 30% полученных диви

дендов)

  1. а) Верно

б) Неверно (менеджеры предпочитают плавное увеличение дивидендов и лишь постепенно продвигаются к целевому коэффициенту дивидендных выплат).

в) Верно

г)              Неверно (если ожидается, что прибыли опять понизятся, менеджеры едва ли пойдут на повышение дивидендов).

  1. а) 0,34, или 34%

б)              0,54, или 54%

  1. а) Согласно теории ММ, замораживание ниче

го не изменит. Фирмы будут иметь больше нераспределенной прибыли и либо уменьшат объемы новых эмиссий акций, либо выкупят больше акций, либо просто инвестируют избыточные денежные средства в легкореализуемые рыночные ценные бумаги. В любом случае то, что инвесторы теряют в виде денежных дивидендов, компенсируется приростом курсовой стоимости.

б)              Если фирмы принимают инвестиционные решения отдельно отрешений по дивидендам и решений по финансированию, тогда замораживание не повлияет на реальные инвестиции. Если замораживание ограничивает уровень дивидендов, фирма может выкупить акции или “разместить” избыточные денежные средства в легкореализуемые ценные бумаги, возможно, акции других компаний.

Некоторые экономисты считают, что фирмы не отделяют инвестиционные решения от решений в области дивидендов и решений по финансированию, но менее критично относятся к инвестиционным проектам, которые можно финансировать за счет внутренних фондов. В таком случае замораживание дивидендов может привести к увеличению реальных инвестиций. (Конечно, если эти инвестиции имеют отрицательную чистую приведенную стоимость, цены акций упадут, однако это не опровергнет аргумента ММ. Цены упадут не потому, что увеличатся упущенные дивиденды, а потому, что инвестиции имеют отрицательную чистую приведенную стоимость.)

  1. Увеличение дивидендов подает сигнал об оптимизме менеджеров по поводу будущих прибылей (компания делает с деньгами то, что говорит).
  2. До Закона о налоговой реформе инвесторы платили до 50% налога на дивиденды против максимум 30% налога на прирост капитала. После принятия закона физические лица платят одинаковые налоги на дивиденды и реализованный прирост капитала. Поскольку выплата налогов на прирост капитала может быть перенесена на более поздние сроки, физические лица по-прежнему могут иметь налоговую причину предпочитать прирост капитала.

Поскольку эффективные налоговые ставки на дивиденды и прирост капитала сближены, у индивидуальных инвесторов стало меньше стимулов держать акции с невысоким коэффициентом дивидендных выплат. Это предполагает относительное падение цен

500 1000 1500 2000 250 250 250 250

250 750 1250 1750 0,33 1,00 16,7 2,33 3,3 10,0 16,7 23,3

Х/М +

Х0у

D + E

1,08

1,0 = (0,5 х 0) + (0,5 х 0?)

Ре = 2,0

(2 )РВ =0 (3)0, = 1,0

б) (1)0,10

  1. г, =(—xr„)+f—LXr

" {d+e {d+e e

0,10 = (0,5 x 0,05) + (0,5 x rE) rE= 0,15

  1. Гд= 0,05
  2. г, = 0,10

в) (1) 50%

(2) 6,7 (т. е. коэффициент цена-прибыль падает, компенсируя рост прибыли в расчете на одну акцию).

Г-жа Крафт владеет 0,625% компании, которая предполагает увеличить сумму обыкновенных акций до 17 млн дол. и уменьшить объем краткосрочных займов. Г-жа Крафт может компенсировать это посредством а) займа в размере 0,00625 х 1 000 000 = = 6250 дол., и б) покупки значительно большего числа акций “Корпорации Копперхеда”.

3. Ожидаемая доходность активов:

г, = 0,08 х 30/80 + 0,16 х 50/80 = 0,13. Новая доходность акций будет:

г? = 0,13 х 20/60(0,13 - 0,08) = 0,147.

Если акционеры переложат риск компании на держателей обязательств, ожидаемая доходность акций будет меньше, чем 14,7%.

на акции с низкими дивидендами и относительное повышение их ожидаемой доналого- вой нормы доходности.

Глава 17

1. 0)0,10/»

б) Купить 10% долговых обязательств компании Б + 10% акций Б

в) 0,10 (Р- 100)

г) Занять сумму, равную 10 % долговых обязательств Б, и купить 10% собственного капитала А

2. Рыночная стоимость “ Корпорации Копперхе- да” значительно выше балансовой стоимости:

Рыночная стоимость (в дол.)

Обыкновенные акции
( 8 млн акций по 2 дол.) 16 000 000
Краткосрочные займы 2 000 000

4. а) (1)0,=

D + E

D

0,8 = (0,25 х 0) + (0,75 х 0?)

0т =1.07

  1. а) Верно, пока рыночная стоимость “старого”

долга не меняется.

б) Неверно. Правило I ММ предполагает только, что совокупная стоимость фирмы (У = D + Е) не зависит от структуры капитала.

в) Неверно. Заимствование увеличивает риск, связанный с акциями, даже если отсутствует риск неуплаты долга.

г) Неверно. Ограниченная ответственность влияет на относительную стоимость долга и собственного капитала, а не на сумму их стоимостей.

д) Верно. Ограниченная ответственность защищает акционеров в случае неплатежеспособности фирмы.

е) Верно — однако требуемые нормы доходности собственного капитала и активов фирмы одинаковы только тогда, когда активы фирмы безрисковые. В таком случае, гЛ, г„ и гЕ равны безрисковой ставке процента.

ж) Неверно. Акционеры могут сделать такой же заем от своего собственного имени.

з) Верно. Если говорить более корректно, это предполагает, что ожидаемая норма доходности собственного капитала повышается, однако норма доходности, требуемая акционерами, повышается пропорционально. Поэтому цена акции не меняется.

и) Неверно. Формула rE = rA + D/E(rA - гв) не требует, чтобы г была постоянной величиной.

к) Неверно. Инвесторам пришлось бы больше платить за долговые обязательства, на что они не согласятся, если на рынке уже имеется изобилие корпоративных обязательств.

  1. См. рисунок 17-5.

ІЛаВа І6

1. а) Приведенная стоимость налоговой защиты=

Tc(rBD) 0,34(0,08x1000)

= —              =              ——              = 25,19 дол.

5. о)

Операционная прибыль(в дол.) Процент (в дол.)

Прибыль на собственный капитал (в дол.)

Прибыль на акцию Доходность акции (в %)

D + E

1+г„

х02

б) Приведенная стоимость налоговой защиты ^ Tc(rBD)_^, 0,34(0,08x1000)

ы(1+гв)' Ы (1,08)'

в)              Приведенная стоимость налоговой защиты = TCD= 340 дол.

  1. а) Приведенная стоимость налоговой защи

ты - TCD = 16 дол.

б) 7gt; 20 = 8 дол.

в) Новая приведенная стоимость налоговой защиты =

3 0,40(0,08x60)

= У 2              ;              =              7,67              дол.

Ы              (1,08)

Поэтому стоимость компании =

= 168- 24 + 7,67 = 151,67 дол.

  1. а) Относительное преимущество долга =

=                            _—0Л9_ = 1 05

(1X0,66)

б) Относительное преимущество =

°’69              -              =              1,52

(0,69)(0,66)

4. а)

Налог на доллар валового дохода

Акции Облигации
Корпоративный
налог 0,34 0
Налог на доходы
физических лиц 0,38 х 0,5x0,66 =0,13 0,38
Налог на прирост
капитала 0,28 х 0,5x0,66 =0,09 0
Итого 0,56 дол. 0,38 дол.

б) Итого налог на доход по акциям = 0,47 дол. на доллар валовых поступлений. Налог на доход по облигациям остается 0,38 дол.

  1. а) Совокупное предложение долговых обяза

тельств падает. Только инвесторы с налоговыми ставками ниже 24% будут предпочитать долговые обязательства.

б)              Когда устанавливается новое равновесие, ни одна фирма не может получить преимущества посредством изменения структуры капитала.

  1. Фирма, не имеющая налогооблагаемой прибыли, не экономит на налогах посредством получения кредитов и выплаты процента. Выплата процента только увеличит налогооблагаемые убытки, переносимые на следующие периоды. Такая фирма будет иметь очень малые стимулы к увеличению заемного капитала.
  2. а) Выигрывают акционеры. Стоимость обли

гаций падает, поскольку стоимость активов, выступающих обеспечением облигации, упала.

б)              Выигрывает держатель облигаций, если мы считаем, что денежные средства остаются в казначейских векселях. Держатель облигаций точно получит 26 дол. плюс процент.

Стоимость акции нулевая, поскольку ничто не сможет заставить стоимость фирмы подняться выше 50 дол.

в) Проигрывают держатели облигаций. Фирма добавляет активы стоимостью 10 дол. и долг стоимостью Юдол. Это увеличит коэффициент долговой нагрузки “Циркулярной пилы”, что усилит подверженность риску старых держателей облигаций. Потери старых держателей облигаций являются выигрышем для акционеров.

г) Выигрывают и держатели облигаций, и акционеры. Они делят между собой (чисто) прирост стоимости компании. Позиции держателей облигаций не ухудшаются при эмиссии “младших” ценных бумаг. (Мы предполагаем, что выпуск привилегированных акций не приведет к новым играм и что новые инвестиции не сделают активы фирмы более рисковыми или более надежными.)

д) Проигрывают держатели облигаций, поскольку они дольше подвергаются риску. Выигрывают акционеры.

  1. Специализированные нематериальные активы, такие, как перспективы роста, с большей вероятностью потеряют стоимость в случае финансового краха. Надежные материальные активы, имеющие хороший вторичный рынок, с наименьшей вероятностью потеряют стоимость. Представляется, что издержки финансового краха для компаний, занимающихся недвижимостью или грузовыми перевозками, меньше, чем для агентств и компаний высоких технологий.
  2. Более прибыльные компании имеют больше налогооблагаемой прибыли, нуждающейся в защите, и поэтому с меньшей вероятностью понесут издержки финансовых трудностей. Поэтому теория компромисса предполагает высокие коэффициенты долговой нагрузки. В действительности более прибыльные (рентабельные) компании делают меньше займов.
  3. Фирмы устанавливают иерархические предпочтения для новых источников финансирования. Наиболее предпочтительно внутреннее финансирование, затем долг и затем внешний собственный капитал. Коэффициенты долговой нагрузки каждой наблюдаемой фирмы отражают кумулятивные потребности во внешнем финансировании. Более рентабельные компании занимают меньше, поскольку у них есть достаточно внутренних источников.

Diaea 19

  1. Скорректированная приведенная стоимость - = базовая чистая приведенная стоимость ± ± приведенная стоимость побочных эффектов финансирования

а) APV= 0 - 0,15 (500 000) = -75 000

б) APV= 0 + 175 000 = +175 000

в) APV= 0 + 76 ООО = +76 ООО

г) APV= 0- 0,15 (500 000) + 76 000 = +1000

  1. PV налоговой защиты = (0,10/0,34) 561 000 = = 165 000 дол.

APV= 170 000 + 165 000 = 335 000 дол.

  1. а) Базовая NPV = -l000+= 0

1,20

б)              PV налоговой защиты = 0,1x0,2x0,3(1000)

= 5,45 дол.

1,10

APV= 0 + 5,45 = 5,45 дол.

  1. а) г* = г(1 -T*L)= 0,20(1 - 0,20 х 0,30) lt;

1 + г

=0,188 б) г* = 1

1 + гп

Lr„T*L

= 0,20 в) NPn@r* = o,m) =

0,30x0,10x0,20

1200 1,188 1200

(мГ0,1935 -1000 = +10,10

1000 = +5,48

NPV( @r*= 0,1935) =

1,1935

Замечание: Формула Майлза—Иззеля дает правильное значение чистой приведенной стоимости для компании, которая берет заем в размере 30% стоимости проекта, т. е. первоначальные инвестиции плюс приведенная стоимость налоговой защиты. Для того чтобы это проверить, мы пересчитаем скорректированную приведенную стоимость следующим образом: Скорректированная              приведенная              сто

имость = базовая чистая приведенная стоимость + приведенная стоимость налоговой защиты =

0,1 х0,2х 0,3(1005,48)

= 0+—              -              ^              ©-±              =              +5,48

1,10

  1. ?gt;= 75 х 0,9 = 67,5 млн дол.

Е= 42 х 2,5 = 105 млн дол.

V= D + Е= 172,5 млндол. r* = (\-Tc)rDD/V + rEE/V =

= (1- 0,23) 0,16 (67,5/172,5) +

+0,25 (105/172,5) = 0,20, или 20%

(1-0,34) 100 000 [l + (l-0,34)0,09]'

  1. Нет. Чем больше у вас долга, тем более высокую норму доходности будут требовать инвесторы. (Заимодатели также могут требовать большего.) Таким образом, у “дешевого” долга есть скрытые издержки: он делает более дорогим собственный капитал.
  2. PV =Yr—v " =344 472 дол.

*              лизинга ZmJ *              щgt;

Гнава 20

  1. “Колл”; “исполнения”; “пут”; “исполнения”; “ европейскими”; “колл”; “активы”; “держателям облигаций (заимодателям)”; “активов”; “обещанная сумма выплат держателям облигаций”.
  2. а) “колл”

б) “пут”

в) “колл”

г) “колл”

д) “пут”

е) “колл”

ж)              “колл”

з)              “пут”

  1. Рисунок 20-11 а иллюстрирует позицию продавца “колла”; Рисунок 20-116иллюстрирует позицию покупателя “колла”.
  2. а) Цена исполнения опциона “пут” (т. е. вы

продадите акцию по цене исполнения). б) Стоимость акции (т. е. вы выбросите “пут” и оставите акцию).

  1. Купить “колл” и дать в долг приведенную стоимость цены исполнения.
  2. Нижний предел — это стоимость опциона при немедленном исполнении; либо ноль, либо стоимость акции минус цена исполнения, в зависимости от того, что выше. Верхний предел - это цена акции.
  3. а) Ноль

б) Цена акции минус приведенная стоимость цены исполнения.

  1. Цена “колла”

а) повышается;

б) понижается;

в) повышается;

г) повышается;

д) понижается;

е) понижается.

  1. Верно. Бета и стандартное отклонение опциона всегда выше, чем соответствующие показатели его акции. Риск опциона уменьшается по мере повышения цены акции.
  2. Во-первых, оценка ожидаемых потоков денежных средств по опциону является сложным делом, хотя и не невозможным. Во-вторых, степень риска опциона изменяется всякий раз, когда меняется цена акции, поэтому единой, легко определяемой скорректированной на риск ставки дисконта не существует.
  3. При цене исполнения 60 дол., ox/t = 0,06 x/S = 0,10

P/PV(EX) = 60/(60/1,03) = 1,03

а) Цена “колла "«* 0,056 х 60 = 3,4

Цена “пута ”«* цена “колла ”+ PV(EX) - — цена акции = 3,4 + 58,23 — 60 = 1,6

б) Согласно таблице 7 Приложения дельта опциона “колл” = 0,6. Поэтому аналогичный портфель состоит из 0,6 акции (затраты = = 0,6 х 60 = 36 дол.) и займа, равного по величине недостающей сумме:

36 — 3,4 = 32,6 дол.

Дельта опциона “пут ”= 0,6 — 1 = —0,4. Для формирования аналогичного портфеля нужно продать 0,4 акции (денежный приток = 0,4 х 60 = 24 дол.) и дать в кредит остальную сумму (24 + 1,6 = = 25,6 дол.).

г)              Возможные цены акции с ценами опциона “колл” в скобках:

40

(4,0)

12 а)

Доход Цена акции = = 50 дол. Цена акции = = 200 дол.
А. 1 “колл” 0 дол. 90 дол.
Б. 1 акция 50 дол. 200 дол.
заем в размере приведенной стоимости (50) -50 дол. -50 дол.
0 дол. 150 дол.

Стоимость 1,67 “колла” = цена акции — — заем

т„              100-45,45

.-. Стоимость 1 колла =              =

1,67

= 32,73 дол.

б)              р (100) + (1 — /gt;)(—50) = 10 .-./gt; = 0,4

Стоимость “колла” =

_(0,4х90)+(0,6х0)_

1,10

Более широкий диапазон цен акции не увеличивает потери держателя опциона, если цена акции падает, но увеличивает выигрыш, если цена акции повышается.

Diaea 21

  1. а) “Лесная химия” имеет опцион “колл в

деньгах” на расширение.

б) Проект предоставляет опцион “колл” на будущие проекты.

в) Стандартное оборудование заключает в себе ценный опцион (“пут”) на отказ от проекта.

  1. а) Используя метод нейтрального отношения

к риску:

(рх 20) + (1 —/gt;)(—16,7) = 1 р = 0,48

Стоимость “колла ”=-

„ (0,48х8) + (0,52х0)

1,01

„              разброс              цен              опциона              8

6.

б)              Дельта=——              =              7-77 = 0,544

разброс цен на акцию 14,7

в)

Текущий

денежный

поток

Возможные будущие денежные потоки

Купить “колл” - 3,8 0 + 8,0
эквивалентно
Купить 0,544 акции - 21,8 + 18,2 + 26,2
Занять 18,0 + 18,0 - 18,2 - 18,2
1

У*

оо

0 + 8,0

33,3

(0)

48,0

(8.4)

40

(0)

27,8

(0)

57,6

(17,6)

Цены опционов рассчитаны следующим образом:

= 0

Месяц 1: (I)

(0,48x0)+ (0,52x0)

т

,„х (0,48x17,6) + (0,52x0) о ,

1,01

(0,48х8,4) + (0,52х0)_1 Ц01              ’

Месяц 0:

д) Дельта =

= 0,57

разброс цен опциона _ 8,4 разброс цен на акцию 14,7

“Период до истечения срока исполнения разделен на бесконечное множество подперио-

дов (и когда нет стимулов к досрочному исполнению)”.

а) Да (чтобы заработать процент на деньги, полученные от исполнения опциона)

б) Нет (выигрыш от дивидендов меньше, чем потеря на процентах)

в) Да (если дивиденды настолько значительно превышают потерю процентов, чтобы оправдать уничтожение опциона)

а) (рх 15) + (1 —р)(—13) = 10 /gt;=0,82

Стоимость “пута ”, при немедленном исполнении = ЕХ— 60

Стоимость “пута", если не исполнять его немедленно =

_ (0,82 х 0) + 0,18(ЕГ- 52,2)

й

Вам безразлично при ЕХ= 61,5

б) Более высокая процентная ставка уменьшает цену исполнения в точке безубыточности (т. е. выгода от более высокой стоимости процентных выплат уравновешивается потерями от более низкой цены исполнения).

  1. Держать “золотые” акции и купить опцион “пут” с ценой исполнения 500 000 ф. ст.

И) Продать “золотые” акции, инвестировать 472 000 ф. ст. в 6-месячные срочные депозиты и использовать остаток в размере

128 ООО ф. ст. для покупки опциона “колл” на “золотые” акции с ценой исполнения 500 ООО ф.ст.

Глава 22

  1. а) 1)0

2)0

  1. 0
  2. 10 дол.
  3. 20 дол.

б)

Теоретическая стоимость варранта (цветная линия)

в)              Купить варрант и исполнить его, потом продать акцию.

Чистая прибыль = —5 — 40 + 60 = +15 дол.

а) Нет

б) Нет

в) 1/3x76 = 25,33 дол.

г) Нет

д) Ноль

е) Больше

ж)              1) меньше; 2) меньше; 3) больше; 4) больше;

  1. больше

з)              Когда цена акции уже не меньше, чем цена варранта плюс цена исполнения. Это случится, когда дивиденды по акции перевесят проценты на сумму, равную цене исполнения.

  1. а) б)
  1. а)

б)

в)

г)

д)

EPS= 2 дол.

Разводненная EPS= 1,33 дол.

1000/47 = 21,28 1000/50 = 20,00 дол.

21,28x41,50 = 883,12 дол., или 88,31% 650/21,28 = 30,55 дол.

(47/41,50)- 1 = 0,13, или 13% Когда цена достигнет 102,75 дол.

Нет ( если только инвестор не вправе немедленно конвертировать)

е)              12,22 дол., т. е. (910 - 650)/21,28

ж)

3)

Глава 23

  1. а) На рисунке 4 (см. с. 1056) показано, что увеличение спроса на капитал приводит к увеличению объемов инвестиций и сбережений. Процентная ставка также повышается.

б)              На рисунке 5 (см. с. 1056) показано, что увеличение предложения капитала также приводит к увеличению объемов инвестиций и сбережений. Процентная ставка падает.

1050

1

  1. a) PV-

1 + 0              (1 + г2)

1              1050

б)РУ=ї77+(Г^

в) Меньше (между ставками “спот” для одного года и для двух лет)

г) “Доходность к погашению”, “ставка “спот”

  1. а) Падают

б) Меньше 100

в) Меньше купонной ставки

г) По более высоким ценам при прочих равных условиях

  1. а) 12%

б) 70,88

в) 1) Цена поднимется с 71,33 до 73,51, если доходность останется на уровне 14%

  1. Цена поднимется до 93,77, если доходность упадет до 10%
  1. а) (1 + г2)2 = (1 +г,)(1 +/2)

1,032 = 1,01 х(1+/2)

/2= 0,05, или 5%

б) Ожидаемая процентная ставка “спот” в период 1, ?(,г2)gt; равняется форвардной ставке/2.

в) Опровергает (если только кто-либо не считает, что обычно инвесторы ожидают повышения процентных ставок).

г) Форвардная ставка равняется ожидаемой ставке “спот” плюс премия за ликвидность.

д) Долгосрочные облигации

е) Краткосрочные облигации

ж)              Форвардная ставка равняется ожидаемой ставке “спот” плюс премия за инфляционный риск.

  1. а) Ааа, Аа, А и Ваа

б)              1)рост

  1. рост
  2. рост (Замечание: стоимость опциона “колл” акционеров на активы компании повышается вместе с процентной ставкой)
  3. рост
  1. а) Стоимость гарантии = стоимость “пута ”

(т.е. опциона “пут” акционеров на передачу компании держателю облигаций по номинальной стоимости облигации).

б)              Опцион “пут”; цена исполнения — это номинальная стоимость облигации.

Глава 24

  1. а) “Облигации предприятий коммунального

хозяйства высокого рейтинга”

б) “Краткосрочные векселя”

в) “Промышленные холдинговые компании”

г) “Промышленные облигации”

д) “Железнодорожные компании”

  1. а) На неотзывные облигации (отзывные обли

гации так не падают и не повышаются в цене).

б)              Они исчезнут (каждая сторона должна исполнить свой опцион по цене 100).

%

Новая

процентная

всех фирм

Новый уровень инвестиций

РИСУНОК4

Глава 23. Контрольный вопрос 1 а)

%

Новая процентная ставка г

РИСУНОК5

Глава 23. Контрольный вопрос 1 б)

  1. Фонд погашения в) (добровольно создаваемый фонд погашения уменьшает стоимость облигации; фонд погашения, который предоставляет фирме опцион на выкуп на свободном рынке, может уменьшить стоимость облигации).
  2. а) Вы одобрите выпуск “младшего”

займа.

б)              Вы предпочтете, чтобы фирма не делала такой заем (если только это также не “младший” долг).

Существующего имущества может оказаться недостаточно для выплаты долга.

  1. a) Salomon Bros, First Boston, Kidder Peabody, Merrill Lynch, Paine Webber, Prudential- Bache

б) Riggs National Bank

в) 990,99--9Q-QQQ =984,46 дол.

75 000

г) Именные

д) Нет

е) 109,14

ж)              Нет

  1. а) Цена выпуска + приблизительный начисленный процент за 1 месяц =

= 995,00 +              =              1004,38 дол.

12

б) 1 мая 1986 г., 56,25 дол. на облигацию

в) 1 ноября 2015 г., 75 млн дол.

г) 2 ноября 2002 г.

Глава 25

  1. а) Верно

б) Верно

в) Неверно

г) Неверно

д) Неверно

е) Неверно

ж)              Верно

  1. Осуществить “короткую” продажу рыночного портфеля на1,2 млн дол. В действительности вам лучше продать фьючерсы на рыночный индекс на1,2 млн дол., чем “продавать рыночный портфель”.

3.

Год С, PV(CJ Доля в совокупной стоимости Доля х X время
Ценная 1 40 37,04 0,359 0,359
бумага А 2 40 34,29 0,333 0,666
3 40 31,75 0,308 0,924
V= 103,08 1,0

Продолжительность

= 1,949 года
Ценная 1 20 18,52 0,141 0,141
бумага Б 2 20 17,15 0,131 0,262
3 120 95,26 0,728 2,184
V= 130,93 1,0

Продолжительность

= 2,587 года
Ценная 1 10 9,26 0,088 0,088
бумага В 2 10 8,57 0,082 0,164
3 110 87,32 0,830 2,490
v=

105,15 1,0

Продолжительность

= 2,742 года

Изменчивость: А - 1,80; Б - 2,40; В -2,49

* v              100x3              ,

  1. Купить на -. =154 дол. ценных бумаг А

1,949

154              ,

(т- е- =1,49 шт.)

103,08

= 116 дол. ценных бумаг Б = 0,89 шт.)

100x3

или

2,587

116

(т. е.

130,93

или на = 109 дол. ценных бумаг В

2,742 109

(т. е.

= 1,04 шт.)

105,15

N.b.: 1) Для создания хеджа с нулевой стоимостью сбалансируйте позицию посредством получения краткосрочного займа (т. е. с нулевой продолжительностью). Например, если вы покупаете ценную бумагу А, то для создания хеджа с нулевой стоимостью вам будет необходимо занять PV (А) — PV (обязательства) =

id 100 к

=154'W 5дш-

  1. Для поддержания хеджа инвестиции следует корректировать с течением времени или по мере изменения процентной ставки.

Стоимость фьючерса

-=95-4

1,049

Л Стоимость фьючерса = 95,46

  1.               =              2550+100              —              приведенная              стоимость

1,12

(выгод доступности)

Приведенная стоимость (выгод доступности) = 500 дол.

  1. 1) Обещание произвести серию платежей в

одной валюте в обмен на получение серии платежей в другой валюте.

  1. Обещание произвести серию платежей с фиксированной процентной ставкой в обмен на получение серии платежей с плавающей ставкой (или наоборот). Также обмен платежами с плавающими ставками, привязанными к различным базовым ставкам (например, ставка ЛИБОР и ставка по коммерческим векселям).

Свопы могут использоваться, поскольку компания считает, что заимствование на определенном рынке дает ей преимущества или для изменения структуры существующих обязательств.

Глава 26

  1. А, в; Б, г или и; В, б или д; Г, е; Д, а; Е, з; Ж, ж
  2. а), б), г), е), з) (хотя могут быть и другие пути снижения альтернативного минимального налога).
  3. а) Верно

б) Верно

в) Верно

г) Верно

д) Верно

е) Верно

ж)              Верно

  1. а) 59,206 дол., приведенная стоимость денеж-

ных потоков по лизингу от/= 1 до / =3, дисконтированные по ставке К1 - Тс) = 0,10(1 - 0,34) = 0,666.

б) 62 000 - 59 205 = 2794 дол.

в) Инвестировать не стоит. Стоимость лизинга в размере +2794 дол. не перевешивает отрицательную чистую приведенную стоимость оборудования. Компания будет рада подписать такой же лизинговый контракт на более привлекательный актив.

Юіава 27

а)

б)

в)

г)

д)

е) ж)

2514

1.

= 0,49

2514 + 2635 1347 + 514

= 7,16

260 1892

1013 62 + 905 1013 1347-426 10171 7621 0,5(892 + 876)

661

0,5(2635 + 2717) 130

= 1,87 = 0,95 = 0,091 = 8,62

= 0,247

з) — = 0,20 661

  1. Не имеют смысла коэффициенты а), б), в), е),

и). Правильными являются следующие определения:

Коэффициент "долг-собственный капитал ” = долгосрочный стоимость _ долг + лизинга

собственный капитал

Рентабельность собственного капитала =

_ прибыль на обыкновенные акции

средняя стоимость собственного капитала ’

Коэффициент дивидендных выплат =

_ дивиденды прибыль на одну акцию ’

Коэффициент текущей ликвидности =

_ оборотные активы краткосрочные обязательства'

Средняя продолжительность оплаты дебиторской задолженности = средняя сумма дебиторской задолженности выручка от реализации / 365

  1. а) Неверно

б)              Верно

в) Неверно

г) Неверно

д) Верно (как общее правило)

е) Верно

ж)              Неверно

з) Неверно

и) Неверно: это приведет к повышению коэффициента цена—прибыль

  1. а) морскйетіеревозки

б) продукты питания

в) бумажная фабрика

г) компания почтовых переводов

д) “Электронный птенчик”

е) фармацевтическая компания

Юіава 28

  1. а) Неверно (это процесс выработки решения о

том, какой риск принять).

б) Неверно (финансовое планирование занимается вопросами о возможных неожиданностях, а также возможных результатах).

в) Верно (в финансовом планировании учитываются и инвестиционные решения, и решения по финансированию).

г) Неверно (типичный горизонт долгосрочного планирования простирается на 5 лет).

д) Верно (инвестиции обычно разбиваются по категориям).

е) Верно (абсолютная точность едва ли достижима, но фирма должна добиваться максимально возможной согласованности прогнозов).

ж)              Неверно (излишняя подробность отвлекает внимание от особо важных решений).

  1. Прогнозные формы отчетности (баланс, отчет о прибыли, источники и использование денежных средств); описание запланированных долгосрочных вложений; сводный перечень источников финансирования.
  2. Большинство финансовых моделей создано для прогнозирования финансовой отчетности. Они не фокусируются на факторах, которые непосредственно определяют стоимость фирмы, таких, как приростные денежные потоки или риск.

Юіава 29

1.

Денежные средства Оборотный капитал
1. Уменьшение на 2 млн дот. Уменьшение на 2 млн дол.
2. Увеличение на 2500 дол. Не меняется
3. Уменьшение на 5000 дол. Не меняется
4. Не меняется Увеличение на 1 млн дол.
5. Не меняется Не меняется
6. Увеличение на 5 млн дол. Не меняется
  1. Месяц 3: 18 + (0,5 х 90) + (0,3 х 120) + (0,2 х х 100)= 119 000 дол.

Месяц 4: 14 + (0,5 х 70) + (0,3 х 90) + (0,2 х х 120) = 100 000 дол.

  1. а) “долгосрочное финансирование”, “куму

лятивные потребности в капитале”, “легкореализуемые (рыночные) ценные бумаги”

б) “денежных средств”, “денежные средства”, “остаток денежных средств”, “рыночные ценные бумаги”

в) “проб”, “ошибок”, “финансовые модели”

  1. а) Увеличиваются запасы (использование).

б) Увеличивается дебиторская задолженность (использование).

в) В бухгалтерских книгах компании не показываются никакие изменения.

г) Уменьшаются активы (источники).

д) Уменьшается собственный капитал (использование).

е) Уменьшается нераспределенная прибыль (использование).

ж)              Увеличивается долгосрочный долг (источники), уменьшается краткосрочный долг (использование).

Глава 30

  1. а) 1% от 1000 дол. = 10 дол.

б) 1% для 30 дней = 12% годовых при начислении простого процента и 12,7% при начислении сложного процента

в) 1) более быстрого;

  1. более долгого;
  2. более быстрого.
  1. а) Уменьшается “просроченный лаг”, поэто

му уменьшается и “платежный лаг”.

б) Увеличивается “просроченный лаг”, поэтому увеличивается и “платежный лаг”.

в) Увеличивается “временной лаг”, поэтому увеличивается и “платежный лаг”.

  1. “Открытый счет”; “простой вексель”; “переводной вексель”; “документы об отгрузке”; “торговый акцепт”; “покупателя”; “банковский акцепт”; “аккредитив”; “покупателя”; “его или ее собственный”; “аккредитив”; “документы об отгрузке”; “документы об отгрузке”.
  2. Следует отказаться от заказа, так как

0,75x50

PVзаказа Q= ^ ^|/2—40=- 4,25 дол. на

утюг, или всего -4250 дол.

  1. а) Ожидаемая прибыль =

= /gt;(1200- 1050)- 1050 (1 -/gt;) = 0 /gt; = 0,875

Поэтому следует предоставить кредит, если вероятность оплаты превышает 87,5%

б)              Ожидаемая прибыль от продажи “медлительному” плательщику: 0,8(150) - - 0,2(1050) = -90. Точка безубыточности для кредитной проверки: (0,05х90х количество единиц) = 0. Количество единиц = 2,67

  1. Общая ожидаемая прибыль на первоначальный заказ=

_              0,8[(/gt;2х              200)-1000(1-/gt;2)]

+ 1,2 °

р2 =0,88, или 88%

  1. а) Неверно

б) Верно

в) Неверно

г) Неверно (этим должно заниматься агентство по сбору денег или поверенный)

д) Верно

  1. а) Верно

б) Неверно

в) Верно

г) Неверно

д) Верно

е) Неверно. Убыток, перенесенный на будущие периоды для целей налогообложения, в результате ликвидации исчезает.

Глава 31

  1. а) Затраты на хранение на книгу/2 = 1 дол.

б) (200 х 20)/^ = 1

Q = /400 = 20 книг

в) 200/20 = 10 заказов

г) Q/2 = 10 книг

  1. а) Затраты на хранение/2 = 0,01 дол.

б) (20 000x2)/Q =0,01 дол.

Q = а/4 000000 = 2000 дол.

в) 20 000/2000 = 10 заказов

г) Q/2 = 1000 дол.

  1. а) Процентная ставка, затраты по каждой опе

рации и изменчивость остатков денежных средств.

б) Нужно восстановить его до точки, соответствующей одной трети расстояния между нижним и высшим пределами.

в) Поддерживая остаток денежных средств на более низком уровне, фирма увеличивает частоту операций, однако получает больше процент.

  1. а) Меньше

б) Меньше

в) Инвестировать такую же сумму

г) Больше

  1. а) Платеж в пути = 25 000 дол.

Колебание доступности = 75 000 дол.

б) Фирма может зарабатывать процент на эти средства.

в) Платежи в пути увеличиваются. Остаток по бухгалтерским книгам банка и доступный остаток увеличиваются на ту же сумму.

  1. а) Плата 0,40 дол. за чек дешевле, поскольку

равна 300 х 0,40 = 120 дол. в день. Плата в форме компенсационного остатка в размере 800 000 дол. составляет 0,09 х 800 000 = = 72 000 дол. в год, или 72 000/365 = 197 дол. вдень.

б)              Система местных почтовых ящиков стоит 120 дол. в день, или 43 800 дол. в год. Вам потребуется 487 000 дол. дополнительных денежных средств для получения такой суммы в виде процента. Поэтому система почтовых ящиков должна принести по меньшей мере такую сумму денег. Денежный поток составляет 300 х 1500 = 450 000 дол. в день. Поэтому система почтовых ящиков должна ускорить средний период поступления денег на 487 000/450 000 = 1,08 дня.

  1. Поскольку банк в начале дня может прогнозировать, сколько денег будет выплачено в течение дня, компании нет необходимости держать дополнительные денежные средства для покрытия непредвиденных расходов. Крометого, поскольку счета с нулевым остатком денежных средств не находятся в наиболее крупном банковском центре, компания выигрывает несколько дней от денежных средств в пути.
  2. Платеж в пути; колебание доступности; чистый остаток; концентрация банковских операций; телеграфный перевод; депозитарный переводной чек; банковские операции через местные почтовые ящики.

Юта 32

  1. а) Соглашение о продаже с обратной покуп

кой

б) Коммерческие бумаги

в) Депозитный сертификат США

г) Коммерческие бумаги финансовых компаний

д) Коммерческие бумаги финансовых компаний

е) Казначейские векселя

ж)              Казначейские векселя

з)              Казначейские векселя

  1. 8,06% при начислении простого процента и 8,22% при начислении сложного процента
  2. Кредитная линия; условие “подчистить”; базисная ставка; компенсационный остаток; коммерческие бумаги; “изменчивый” залог; залог; с регрессом; общественный склад; складская зона; складское свидетельство; трастовый сертификат; минимальный плановый уровень
  3. Только 30% дивидендов по привилегированным акциям с плавающей ставкой облагаются налогом против 100%-ного дохода по облигациям. Привилегированные акции с фиксированной ставкой также имеют такое преимущество, однако их цены колеблются больше, чем цены привилегированных акций с плавающей ставкой.
  4. а) 1 год

б) Часто

в) Нет

г) Плавающая ставка (т. е. привязана к базисной ставке)

д) Большая часть займа выплачивается по истечении срока погашения

е)              Юридически гарантированная кредитная линия, которая может быть обращена в срочную ссуду

Юіава 33

  1. а) Горизонтальное

б) Конгломератное

в) Вертикальное

г) Конгломератное

  1. а) 5 млн дол. (Мы допускаем, что 500 000 дол.

экономии - посленалоговая цифра.)

б) 4 млн дол.

в) 7,5млндол.

г) +1 млндол.

д) -2,5 млн дол.

  1. а), б), г)
  2. а) Верно

б) Неверно

в) Неверно

г) Верно

д) Неверно (они могут приносить прибыли, но определение “существенные” преувеличивает их)

е) Неверно

ж)              Верно (при условии, что цена покупки превышает стоимость приобретаемых материальных активов)

з) Неверно

и) Верно

  1. а) и г); в) также могут иметь смысл, хотя слияние не является единственным способом использовать избыток денежных средств.

6.

Выкуп компании, финансируемый заемным капиталом, - покупка частными инвесторами •              Квалифицированное товарищество с ограничен

ной ответственностью — паи товарищества обращаются...

‘‘Ядовитая пилюля выпуск прав акционеров Тендерное предложение — предложение о покупке акций непосредственно у акционеров "Зеленый шантаж" — компания-мишень выкупает у акционеров свои акции под угрозой поглощения

“Золотой парашют” — выплаты менеджерам компании-мишени

Битва за доверенности - попытка получить контроль над компанией путем привлечения голосов акционеров

  1. а) Верно

б) Неверно

в) Неверно

г) Верно

д) Неверно

Юіава 34

  1. а) 0,5386

б) 0,5567 ф. ст. = 1 дол.

в) С премией

, . 0,5567-0,5386 „

г) 2х              ———              =              0,067,              или              премия 6,7%

0,5386

д) (l + r? f

(l+rt)'/2 S?/S

(1 + ref _ 0,5567 1 .Ов^2 “ 0,5386 re = 15,4%

1,034

  1. 0,5567 ф. ст. = 1 дол.

ж)              E{\ + i?) fm

E(\ + is) s

Jf/j

Т. e. ожидается, что инфляция за 6 месяцев в Великобритании будет на 3,4% выше, чем в США.

  1. а) Соотношение процентных ставок равно форвардной премии или дисконту, т. е.:

1+ГХ _ L/s

ке “спот” и инвестировать поступления в 2-лет- ний долларовый заем.

  1. а) Темпы инфляции вдругих странах для получе

ния прогнозов денежных средств Будущие валютные курсы для конвертации денежных потоков в национальную валюту Национальная процентная ставка для дисконтирования денежных потоков в национальной валюте

б)              Темпы инфляции вдругих странах для получения прогнозов денежных средств Иностранная процентная ставка для дисконтирования денежных потоков в иностранной валюте

  1. а)             

За рубежом США

60

40

X

Y

0

10*

10

100

*x/S

1+А

б) Ожидаемое изменение курса “спот” равно форвардной премии или дисконту, т. е.:

fx/S _ *(v)

Sx/S Sx/S

в) Цены на товары в разных странах равны, если их измерять в одной и той же валюте. Из этого следует, что ожидаемое изменение курса “спот” равно соотношению ожидаемых темпов инфляции, т. е.:

*о+о

*0 + h )              Sx/s

г) Ожидаемые реальные процентные ставки в разных странах равны, т. е.:

1+с

3.

*0+0

*(1+0

3 6 1
месяца месяцев год

Евродолларовая

процентная ставка (%) 11,50 12,25 12,50
Еврофранковая процентная ставка (%) 19,50 19,70 20,00
Форвардный курс франка

7,17

7,28

7,52

к доллару

Форвардный дисконт

по франку (% годовых) - 6,70 -6,30 — 6,30

“Спот”-курс доллара к франку = 1/7,0500 = 0,1418.

  1. б)
  2. Конечно ноль. Для этого не нужно делать никаких вычислений.
  3. Можно занять приведенную стоимость 1 млн немецких марок, продать немецкие марки на рын

*50 дол. минус высвобождение 40 дол. от двойного налогообложения.

б)

За рубежом* США

50

50

X

0

Y

100

* В большинстве стран процентные платежи вычитаются при налогообложении прибыли корпораций.

Гдава 35

  1. а) Неверно

б) Неверно

в) Неверно

г) Верно

д) Неверно

е) Неверно

ж)              Верно, хотя “последняя заработная плата” обычно означает среднюю из полученных за последние несколько лет до ухода на пенсию.

з)              Верно

  1. По программе с заранее определенной величиной пособия компания обещает определенные выплаты и затем должна откладывать средства для выполнения своих обещаний. По программе с заранее определенной величиной взносов в пенсионный фонд компания обещает делать определенные отчисления. Пенсия работника зависит от результатов деятельности пенсионного фонда.
  2. а) Верно

б) Неверно (их инвестиции концентрируются в компании)

в) Верно

г) Неверно (и то, и другое вычитается при налогообложении)

д) Неверно (банки в отдельных случаях могут избежать налога на 50% процентных выплат)

е) Верно

  1. а) Пенсионный фонд

б) Начисленные обязательства за прошлые услуги

в) Обязательства за будущие услуги

г) Приведенная стоимость взносов под будущие услуги

д) Итого обязательства

е) Внефондовые обязательства

  1. а) Пенсионный фонд = инвестиции, которые

находятся в доверительном управлении для членов пенсионного плана Неамортизированные убытки = убытки, которые возникают вследствие различий между ожиданиями и фактическими результатами

Неамортизированные дополнительные обязательства = обязательства по повышенным пенсионным пособиям Потери от изменения допущений актуа- рия= влияние изменения принятой ставки дисконта

Приведенная стоимость взносов под будущие услуги = взносы, которые компания планирует сделать, чтобы покрыть будущие услуги имеющихся работников Начисленные обязательства за прошлые услуги = накопленные пособия для существующих работников = текущие обязательства и обязательства, связанные с будущим увеличением заработной платы Обязательства за будущие услуги = обязательства, связанные с будущими услугами существующих работников

б) 760 — 720 = 40 млн дол.

в) 1) Пенсионный фонд = 670 Неамортизированные убытки = 140

  1. Неамортизированные дополнительные обязательства = 180 Итого активы = 1740 Итого обязательства = 1740 Обязательства за будущие услуги = 980
  1. Повысится
  2. а) г — г,= 6%

б)              (г-г)~Р (гт — г)= 3%

«) (г-г) - (а!от)(гт -/gt;)= 2%

  1. а) 80%

б) 72,5%

в) Норма доходности, взвешенная по фактору времени, не изменится

г) Долларовзвешенная норма доходности уменьшится

<< | >>
Источник: Ричард Брейли, Споарт Майерс. Принципы корпоративных финансов: — М.:,1997. — 1120 с.. 1997

Еще по теме ОТВЕТЫ НА КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОС: