Оценка структуры системы финансового посредничества Республики Армения, постсоветских стран и США

Мы рассмотрели динамику финансовой системы и системы финансового посредничестве в структуре ВВП исследуемых государств. Этот анализ, однако, не показы­вает полной картины эволюции финансового посредни­чества.

В Таблице 2.6 анализируется структура системы фи­нансового посредничества в Армении, в некоторых стра­нах постсоветского пространства и в США. Сравнитель­ный анализ проведен по показателю активов отдельных подотраслей финансового посредничества. Американская финансовая система, как видно из данных Таблицы, рази­тельно отличается от стран постсоветского пространства: по сути, в этой стране активы финансовых посредников пропорционально распределены между КБ, пенсионными фондами, страхованием, инвестиционными фондами и фондовым рынком. При этом, как было показано ранее, в системе финансового посредничества самого США

происходят определенные изменения. Из данных Табли­цы 1.4. видно, как повышается роль страховых фондов,

взаимных (инвестиционных) фондов и взаимных фондов денежного рынка. В то же самое время падает/стабилизи-

руется удельный вес активов КБ^[146], пенсионных фондов. За 30 лет произошло снижение активов банков и кредит­ных учреждений до уровня 1/3 ВВП. При этом, в докри­зисные (2008г.) годы это снижение было еще большим.

Это говорит о том, что институты финансового посредни­чества по мобилизации сбережений в целом достигли пи­ка своего развития. Наряду с этим произошло увеличение доли пенсионных и инвестиционных фондов в совокуп­ной финансовой системе до уровня развития банковской системы в докризисный период и некоторое снижение их удельного веса на посткризисный период. Наблюдается еще одна специфика: заметное снижение доли взаимных фондов и взаимных фондов (или ПИФ-ов) денежного рынка, что обусловлено активизацией инновационной деятельности, технологического прогресса.

Таблица 2.6.

Структура и соотношение всех активов основных финансовых посредников к ВВП

в некоторых странах СНГ в 2011 г .^[147]

Что же касается доли фондового рынка в активах финансовой системы США, то она имеет циклическую тенденцию повышения: например, капитализация фондо­вых рынков к ВВП США за 1998–2012гг. имела такую ди­намику: от наименьшего значения в 100.7% (2011г.) до наибольшего в 172.1% (1999г.). При этом, среднее значе-

157

ние составило 125.1% . Опыт этой страны и других раз­витых государств показывает, что, на наш взгляд, показа­тель капитализации фондового рынка после достижения рубежа в 100% начинает циклические колебания вокруг него. При этом, наблюдается спиралообразное, постепен­ное увеличение значения показателя по развитым стра­нам ОЭСР в пределах 100–200%. Исключение составляют

некоторые города-оффшоры (например, в Гонконге в 2008г. капитализация рынка составила 606%).

Таким образом, данные таблиц 1.4. и 2.6. свиде­тельствуют, что развитие системы финансового посред­ничества, в целом, повсеместно предполагает наличие следующих основополагающих закономерностей:

- чем выше уровень развития страны, тем выше до­ля инвестиционных фондов, страховых компаний и пен­сионных фондов («длинных» денег) в совокупных акти­вах финансовых посредников;

- чем ниже уровень развития страны, тем выше в со­вокупных финансовых активах доля «коротких» денег и соответствующих институтов (КБ).

С учетом сказанного, рассмотрим структуру систе­мы финансового посредничества РА, сложившуюся к на­чалу 2014г. (Таблица 2.7). Она, как видим, отвечает пара­метрам системы финансового посредничества развиваю­щегося государства среднего уровня: развитая банковская или, вернее сказать, кредитная система (более 96%) и оп­ределенные зародыши страховых компаний, инвести­ционных агентов и иных финансовых организаций (менее 5% активов). При этом, если вычесть из состава иных фи­нансовых организаций институты с «короткими» деньга­ми, то получается, что реально всего лишь 3% активов системы финансового посредничества заняты кредитова­нием экономики на долгосрочный период. Если же взять

в учет то обстоятельство, что в действительности часть финансовых активов инвестиционных и страховых ком­паний размещена в качестве депозитов в КБ или иных КУ, то получается, что на начало 2014г. в действитель­ности всего лишь 2% активов финансовых посредников были заняты с институтами по инвестированию средств на развитие экономики в долгосрочный период. А с уче­том капитализации армянского фондового рынка этот по­казатель достиг 2.4%.

В исследуемых нами странах постсоветского прост­ранства (Россия, Украина, Китай) картина принципиаль­но такая же. Но, при этом, есть существенные отличия по сравнению с Арменией (см.: данные Приложений 6, 7 и 8). Первое: в этих странах в системе финансового пос­редничества хорошо развит фондовый рынок (капитали­зация фондового рынка составляет: в России — 35%, в Ки­тае — 15% и на Украине — 14%). Второе: в России, Китае и на Украине в совокупных активах системы финансового посредничества активную роль играют также страховые компании: соответственно, 1.6, 4.9 и 5.6% активов финан­совой сферы. Третье: исследование структуры депозитов и кредитов БСА показывает, что в депозитах удельный вес населения существенно выше вкладов крупного биз­неса. Вместе с этим, в кредитах доминирует крупный биз­нес. Параллельно с этим в депозитах удельный вес Ерева­на и крупных городов существенно меньше, чем в креди-

тах. Четвертое: участие иностранного капитала в банках РФ, Украины и Китая значительно ниже, чем в Армении (у нас очень высокий уровень этого показателя – 67%)^[150].

Наличие не очень эффективной структуры финансо­вого посредничества в случае с Арменией полностью подтверждается корреляционно-регрессионным анализом между экономическим ростом, валовыми накоплениеями, иностранными инвестициями, капитализацией фондового рынка, кредитованием экономики, объемами денежных переводов трудовых мигрантов-армян, общим и госу­дарственным внешними долгами и объемом денежной массы (см.: данные Приложения 9 и 10). Этот анализ выя­вил интересную закономерность (см.: данные Таблицы 2.8.): валовое накопление, объем иностранных инвести­ций, показатель денежной массы и денежные переводы трудовых мигрантов тесно коррелируются с показателем экономического роста (в размере, близком к единице: от

0,9 до 0,99). При этом, коэффициент детерминации R² не опускался ниже 0.8 (80%). Такую же корреляцию мы пос­читали, сравнивая динамику показателей ивестиций в ос­новной капитал (за 2000–2012гг. этот показатель колебал­ся между 101.0 и 469.7 млрд. драмов^[151]) и объема ВВП. Исключением стал 2008 год, когда объем инвестиций в основной капитал составил 858.7 млрд. драмов – истори-

ческий пик этого показателя в стране. В то же самое вре­мя очевидно, что такие показатели, как: кредитование экономики со стороны КБ, общий внешний долг и, в осо­бенности, государственный внешний долг с ростом эко­номики корреспондируют в гораздо меньшей степени. Следует отметить, что в Армении кредитование банками экономики оказывало на экономический рост страны меньшее влияние (0.882777), чем в целом в мире (0.992129). Это обстоятельство подсказывает, что эффек­тивность кредитования армянской экономики намного ниже аналогичного показателя в мире. По нашему мне­нию, очевидным становится и то, что система финансово­го посредничества в нашей стране негосударственных ак­тивов отражается в элементах (источниках) роста ВВП. Это значит, что государственная инвестиционная актив­ность, привлечение внешних долгов реализовывались неэффективно. Наряду с этим, следует также заметить, что если в мире рост всеобщего долга вызывает соразмер­ный рост ВВП (коэффициент корреляции равен 0.977957), то в Армении накопление долга в существенно меньшей степени способствует росту экономики (коэф­фициент корреляции равен 0.893406).

Таблица 2.7.

Структура активов финансовой системы РА по финансовым учреждениям в 2011–2013гг., %.^{[152] [153]}

Интересная закономерность была отмечена также между экономическим ростом, с одной стороны, и увели­чением внутреннего потребления и экспорта, с другой стороны: объем внутреннего спроса за последние 15 лет намного больше повлиял на темпы экономического роста, нежели экспорт (Таблица 2.9.). В первом случае коэффи­циент корреляции составлял 0,985167, тогда как в случае с экспортом этот коэффициент равнялся 0.811918. Тако­му результату не следует удивляться, так как для неболь­ших стран присущи подобные тенденции. Например, в 2009–2011 гг. эти тенденции были свойственны также экономике Швеции^[154]. Мы проанализировали также ана­логичные показатели экономики Украины за 2000– 2013гг. (данные приведены в Приложении 10). Результа­ты показали поразительное сходство с ситуацией в Арме­нии. В наибольшей степени воздействовали на рост ВВП Украины ДТМ, денежные доходы населения, экспорт и рост денежной массы (коэффициенты корреляции, соот­ветственно, составили 0,981258; 0,994463; 0,981875 и 0,997586). В то же самое время показатели капитальных инвестиций, прямых иностранных инвестиций, кредито­вания экономики банками и общего внешнего долга (соответственно, 0,872609; 0,721911; 0,937420 и 0,844670)

в меньшей степени влияли на рост экономики, хотя проявляли достаточно высокую взаимосвязь с темпами этого роста. Что же касается показателя капитализации фондового рынка страны, то здесь взаимосвязь с ростом экономики была незначительной (коэффициент корреля­ции, при этом, равен 0,315377). Это значит, что в ук­раинской экономике, как и в армянской, мероприятия по расширению совокупного спроса за 2000–2013гг. в гораз­до большей степени стимулировали рост экономики, не­жели мероприятия по расширению совокупного предло­жения.

Достаточно интересные результаты были получены при анализе динамики показателя АСФА по Армении за 1997–2012гг. Так, в конце 90-х прошлого столетия, при норме валовых накоплений в пределах 16–18% к ВВП (см.: данные Приложения 9), темпы экономического роста составляли 4–6%. В частности, например, в 1997г. валовые накопления (130 млрд. драмов) составили 16.2% от ВВП (804 млрд долларов) и обеспечили экономичес­кий рост в 3.3%. В последующие годы соотношение вало­вых накоплений к ВВП повысилось. В 2006–2007гг. это соотношение достигло 35–36%. Темпы прироста ВВП достигли своего апогея – 13.8% в 2007г. В 2008г. валовые накопления к ВВП составили 38.9% (1419 млрд. драмов к 3646 млрд. ВВП). Но произошло снижение темпов при­роста ВВП до 6.8%. Некоторое влияние на снижение тем-

пов оказало, конечно, начало мирового экономического кризиса в конце 2008г. Но в целом, как нам кажется,

здесь сработало другое: превышение уровня накопления свыше 35% к ВВП привело к чрезмерному относительно­му сокращению потребления, что, в свою очередь, обус­ловило резкое падение эффективности инвестиций. Для Армении пиковым является соотношение 1:3, т.е. когда

единица инвестиций обеспечивает прирост ВВП на 0.33 единицы. Такая закономерность наблюдается в диапазо­не, когда соотношение инвестиции (накопления) / ВВП находится в промежутке от 20 до 30%. Именно поэтому,

по нашим расчетам, значение показателя АСФА в Арме­нии составляет 1.8–2.2 при определенном соотношении

«накопления/ВВП» и падает ниже этого уровня при чрез­мерном повышении или понижении норм потребления.

Динамика структуры ВВП Армении

за 2000-2013гг., %.¹⁵¹

Таблица 2.8.

Корреляция, парная регрессия и коэффициент детерминации между ростом экономики,

инструментами финансового посредничества и ДТМ

в Армении за 1997–2013гг.¹⁶³

¹⁶³ Корреляция рассчитана на основе данных Приложения 7.

Таблица 2.9.

Корреляция, парная регрессия и коэффициент детерминации между ростом экономики и экспортом товаров и услуг, конечным потребленим домашних хозяйств и конечным потреблением государственных

учреждений за 1997–2013гг.^[155]

В целом, специалисты предполагают по Армении более быстрый, по сравнению с КБ, рост основных пока­зателей страховых компаний на ближайшие годы. Тем не менее, по некоторым прогнозам, за 2012–2014гг. объем

страховых выплат этих компаний (основной показатель деятельности страховых компаний) вырастет на 66%^[156], тогда как активы КБ – на 63%^[157]. Это свидетельствует о том, что эксперты ЦБ РА не намерены серьезно нарушать монополию КБ в генерации сбережений в стране. И,

действительно, прогнозы по динамике активов страховых компаний более пессимистичны – 34.1%^[158]. Еще хуже

обстоят дела по прогнозам структуры этих активов. Так, если по состоянию на 31.12.2011 47.3% активов страхо­вых компаний были размещены в виде депозитов в КБ, то прогнозируется, что в 2014г. эта цифра увеличится до 49.9%^[159]. Таким образом, происходят искажение и де­вальвация страхового рынка: размещая в большинстве своем свои активы в виде депозитов, армянские страхо­вые компании вновь превращают «длинные» деньги, дол­госрочные сбережения в короткие финансовые ресурсы и становятся придатками КБ. Теряется весь смысл страхо­вого рынка как инструмента финансового посредничест­ва. Как мы уже заметили, лишь небольшая часть (опыт передовых, финансово развитых государств показывает до 20%) активов страховых компаний должна быть раз­мещена в виде депозитов в КБ исключительно в целях обеспечения многосторонней диверсифицированности финансовых рынков.

Строго говоря, укорачивание «длинных» денег пос­редством депонирования средств страховых инвести­ционных компаний, перекредитование, наличие больших депозитов одних КБ в других, рост удельного веса средств КБ на корреспондентских счетах ЦБ – инстру­менты, посредством использования которых БСА Арме­нии продолжает удерживать позиции КБ, сдерживать

рост иных активов системы финансового посредничества в стране. Так, на 31.12.2011 г . 4% активов банков состав­ляли депозиты в других банках^[160]. Более того, если учи­тывать, что 16% активов КБ составляют корреспондентс­кие счета в ЦБ и других банках, то получается, что депо­зиты и корреспондентские счета одних КБ в других КБ и ЦБ составляют двузначную цифру^[161]. Совершенно оче­видно, что через эти инструменты БСА постоянно «пере­ливает» в свою пользу средства небанковских институтов системы финансового посредничества.

Анализ развития фондового рынка в постсоветских странах показывает, что и в этом случае подтверждается

высказанная ранее мысль о спиралообразном и цикличес­ком развитиях фондового рынка. Так, в Китае за 1998– 2012гг. наивысший уровень капитализации фондового рынка наблюдался в 2007г. – 178.9%, а наименьший в

1998 г . – 22.7%, среднее значение за 15 лет – 58.9%. Для РФ эти цифры, соответственно, составили: 115.6% (2007г.), 7.6% (1998г.) и 50.7%, а для Украины – 78.3%

(2007г.), 1.4% (1998г.) и 18.7%^{[162] [163]. Армения является од­ной из наиболее отсталых стран СНГ. Соответсвенные цифры по нашей стране составили: 1.6% (2009г.), 0.1% (2001г.) и 1%; по Грузии – 9.1% (2010г.), 0.8% (2000г.) и 5.6%; по Казахстану 53.9% (2006г.), 5.4% (2001г.) и 21.1%}

и т. д. Ниже Армении по странам СНГ было только в РБ.

172

Можно констатировать, что упразднение КЦБ РА в 2006г. и последующая передача ее функций ЦБ, как нам кажется, стала ошибкой: банковская подсистема, как институт системы финансового посредничества, не мо­жет способствовать развитию другой, конкурентной под­системы – института фондового рынка. За 2007–2012гг., после передачи функций надзора и регулирования ЦБ РА, уровень капитализации рынка «вырос» с 1.1 до 1.3%, т.е. прирост составил всего лишь 0.2%, тогда как за предыду­щие 6 лет (2001–2006гг.) этот прирост был 0.8%^[164].

Таким образом, несмотря на противоречивые тен­денции, в настоящее время в мире наибольшее развитие получают институты, превращающие сбережения в ин­вестиции и институты, быстро видоизменяющие активы. Армения далеко отстает от этих процессов. Считавшейся традиционно сильной банковская система РА стала

настоящей преградой на пути развития страны. Система должна быть реформирована: акцент должен быть сделан на стимулирование роста специализированных и дина­мичных КБ.

Анализ развития системы финансового посредни­чества в постсоветских странах и сопоставление динами­ки этого развития с США показывает, что, несмотря на наличие современных тенденций (в смысле быстрого роста) динамики финансового посредничества, на постсо­ветском пространстве это развитие происходит на фоне явного доминирования банковской системы, кредитных учреждений. Мы полагаем, что, при этом, имеет место «эффект бумеранга»: чем больше ресурсов из экономики стекается в банковскую систему, стимулируя в средне­срочную перспективу развитие этой подотрасли финансо­вого посредничества, тем меньше ресурсов остается для роста других подотраслей финансового посредничества (институты «длинных» денег: пенсионное обеспечение, страхование, инвестиционные фонды, фондовый рынок и т.д.) в долгосрочную перспективу. Следовательно, на наш взгляд, соблюдение баланса в развитии различных подот­раслей финансового посредничества является гарантией для устойчивого развития всей финансовой системы. Ес­ли структура системы финансового посредничества не гармонична, перегнута в какую-ту сторону, например, как чрезмерно развитая банковская система, то воспроиз-

водство экономики дорожает, темпы роста снижаются, АСФА падает.

С учетом вышесказаного, основными недостатками развития финансовой системы в Армении являются:

- отсутствие мощностей по производству и вос­производству «длинных» денег;

- недостаточное разнообразие инструментов на­копления;

- ограниченное поле сбережений;

- чрезмерная концентрация инвестиций в руках крупного бизнеса и, отсюда, социальное проти­воречие между сбережениями граждан, пред­ставителей МСБ и инвестиционной деятель­ностью крупных компаний;

- переток сбережений населения из сел и неболь­ших населенных пунктов в крупные города, чрезмерная концентрация инвестиций в ере­ванском мегаполисе.

2.3.