3.1. Основные тенденции развития финансовой системы в глобальной экономике

Теоретический и практический анализ эволюции системы финансового посредничества позволяет нам обобщить тенденции развития и предугадать дальнейший ход развития.

Итак, первой, наиболее очевидной тенденцией сов­ременной системы финансового посредничества является то, что по мере развития экономики удельный вес инсти­тутов с «длинными» деньгами увеличивается.

нуждаются в большем сбережении, нежели менее разви­тые. В целом, специфическим изменением мировой фи­нансовой системы является снижение доли кредитов и ссуд в структуре активов КБ и иных кредитных учрежде­ний и повышение доли ценных бумаг, денежных и тор-

193

гуемых активов .

При выборе тех или иных инструментов государст­венного регулирования финансовой сферы важно диаг­ностировать полезность денег путем сопоставления эф­фектов потребления и инвестирования. В этом плане

коэффициент АСФА может оказать хорошую услугу: ста­новится возможным сопоставить эффекты и от потребле­ния, и от инвестирования. Появляется теоретическая и

практическая возможность выстроить ряд рекомендаций

в зависимости от уровня и структуры развития экономи­ки отдельных стран. С этой точки зрения характерными

были действия правительств в период борьбы с кризисом 2008–2009гг. США сначала в качестве антикризисных

мер взяли на вооружение рекомендации министра финан­сов Г. Полсона: около 700 млрд. долларов предусматри­валось потратить на поддержание предложения. Это ре­шение оказалось верным. Нужно было поддержать спрос: коэффициент АСФА в этом случае был выше.

¹⁹³ См. также: Додонов В. Меры монетарного регулирования и их

роль в формировании предпосылок возникновения нового кризиса. «Казахский экономический вестник», № 2–3, 2013. С. 52.

после прихода к власти администрации Б. Обамы (фев­раль 2009г.) новый министр финансов Т. Гейтнер приостановил действие планов Полсона. Германия сразу правильно сориентировалась. У крупнейшего мирового экспортера в то время ожидался наибольший спад. Пра­вительство А. Меркель выделило 50 млрд. евро на под­держку отечественного потребителя. В результате, поте­ри от экспорта удалось снизить. РФ сначала потратил 250 млрд. рублей на поддержку курса рубля, а потом еще 2.5 трлн. рублей было выделено КБ. Кризис углубился^[181]. Лишь с апреля 2009г. Правительство РФ пошло на стиму­лирование спроса. Стало легче, но спад составил 7.8%^[182]. Китай с началом кризиса поделил страну на отдельные зоны (каскадный принцип): оффшоры, средняя зона и да­лекие районы. Затем применил различные методы поощ­рения. В итоге в 2009г. экономический рост оказался бо­лее чем солидным для времен кризиса – 9.4%. Действия армянского правительства были также направлены на поддержку предложения. На это были потрачены бюд­жетные средства и кредит РФ на сумму 500 млн. долла­ров. Результатом этого оказался спад в 14.1%^[183]. Впос­ледствии (2010–2013гг.) армянское правительство неод­

нократно старалось поддерживать предложение, но не могло управлять эффективностью инвестиций. Опыт по­казывает: если таких инструментов нет, расширение ин­вестиций может ухудшить ситуацию. Таким образом, потребление и инвестиции в глобальном мире оказы­ваются в циклической взаимозависимости: эффектив­ность влияния этих компонентов воспроизводства на эко­номический рост меняется, что обуславливает цикличес­кие изменения в инструментах регулирования деятель­ности институтов финансового посредничества.

Рис. 3.1. Доходность государственных облигаций и

197

других активов за январь–декабрь 2012г.

¹⁹⁷ Selected total returns, Jan 1^st–Dec 18^th, asset performance, $ terms, %, The Economist, December 22^nd 2012, January 4^th 2013. Р. 139.

149

Следующей, второй, очевидной тенденцией совре­менной финансовой системы является активная роль го­сударств на рынке ценных бумаг и манипулирование до­ходностью государственными казначейскими облигация­ми и иными бумагами. На Рис. 3.1. мы видим, что, в отли­чие от таких показателей, как средний уровень тарифов (в

рамках ВТО), уровень бюджетного дефицита по странам, темпы экономического роста, инфляция и т. п., уровень

доходности государственных облигаций разительно отли­чается даже между странами, находящимися в монетар­ном союзе. Так, разница в уровне доходности немецких (с

одной стороны) и греческих, португальских, с другой, го­сударственных облигаций составляет разницу в 15–16 раз. Если же сравнить облигации различных государств

различными валютами, то уровень доходности колеблет­ся в 100 раз. Наряду с этим, неуклонный рост процентной

ставки по отдельным ценным бумагам, особенно по дол­госрочным (десятилетним) казначейским векселям, яв­ляется, пожалуй, самой подчеркнутой спецификой пос­ледних десятилетий. Эти тенденции стали ярко прояв­ляться еще 15 лет назад (см. Приложение 12). Из данных приложения видно, что еще 1.5 десятилетия назад доход­ность государственных облигаций существенно уступала бумагам коммерческих и финансовых компаний. Напри­мер, по трехмесячным облигациям эта разница достигала 5%. Но вскоре на финансовых рынках хорошо стали сра­

батывать такие инструменты, как 5-летние и 10-летние казначейские векселя. Эти инструменты финансового рынка стали самыми живучими за последние 30 лет (см.: Рис. 3.2). При этом, рекордсменами были 10-летние госу­дарственные облигации. Их доходность постоянно была высокой. В посткризисный период роль этого инструмен­та усилилась настолько, что, с одной стороны, в настоя­щее время они рассматриваются как основной индикатор, термометр экономического состояния государственных финансов и, с другой стороны, акккумулируют основные сбережения финансовых и нефинансовых корпораций, искусственно раздувают и так уже раздутые границы фи­нансовых систем.

Данные Приложений 12, 13, 14 и 15 свидетельст­вуют о том, насколько непохожими являются страны ЕС в смысле доходности 10-летних государственных облига­ций. Так, в Великобритании доходность этих бумаг за 2009–2011 гг. колебалась в пределах 2.5–4%, причем, в 2011 г. показатель снизился до минимального значения, в Германии уровень доходности был ниже 2%, тогда как в Испании, наоборот, значение показателя за последнее время стабильно находилось на уровне 5–6.2%, а в Ита­лии оно было еще выше – 7%. В Приложении 14 уже по­казана динамика спреда доходности 10-летних правитель­ственных облигаций Италии и Германии за 2009–2012гг. Эта диаграмма показывает, что в рамках монетарного

Рис. 3.2. Доходность активов в США,

198

в среднем за год.

¹⁹⁸ The Economist, October 15^th–21^st, 2011. Р. 68.

152

союза за короткий промежуток времени могут произойти кардинальные перемены. В последнее время финансовая

деятельность Правительства США и ФРС была настолько расширена, что весь финансовый сектор стал абсолютно

зависимым от бюрократических подходов государствен­ных структур. Порою очень сложно за этим проследить истинные рыночные обстоятельства и мотивы. Например, в середине 2013 года ФРС ежемесячно скупал облигаций на 85 млрд. долларов, что породил искусственный спрос и повысил проценты на 10-летние облигации до 3 еди- ниц^[184]. Это, конечно, выводит финансовые рынки за рам­ки логического развития и создает спекулятивно-волюн­таристские сегменты спроса и предложения.

Следовательно, на наш взгляд, наиболее основной, подчеркнутой тенденцией в развитии финансовой системы современности является интервенция госу­дарства в финансовую сферу посредством выпуска и погашения огромного массива ценных бумаг. Как нам

представляется, пользуясь этим инструментом, госу­дарства (1) управляют темпом сбережений и инвестиций; (2) превращают доходы будущего в расходы настоящего времени; (3) перераспределяют средства между различ­ными отраслями (секторами) экономики; (4) ускоряют или замедляют экономический рост тех или иных регио­

нов страны и (5) мобилизуют внешние финансы, пере­распределяют средства на развитие национальных эконо-

200

мик . Этот инструмент управления экономикой в на­стоящее время в мире, в смысле экономического разви­тия, играет более весомую роль, нежели такие традицион­ные макроэкономические (кейнсианские или монета­ристские) инструменты, как: эмиссия денег, налоговые льготы, бюджетный дефицит, прямые государственные инвестиции, ДКП ЦБ и т. д.

Не всегда вмешательство государств может быть продиктовано в соответствии с логикой развития миро­вой финансовой системы. Так, в посткризисный период правительство США, вернее, ФРС накачивает ликвид­ностью всю финансову систему. Аналогичным образом

поступают Банк Англии, ЕЦБ, Банк Японии. Эта полити-

201

ка получила название QE . Только за 2009–2012гг. данные организации влили в финансовую систему 6,9 трлн. долларов, что составляет около 20% суммарного ВВП США, стран Еврозоны, Японии и Великобрита- ^{[185] [186]}

нии^[187]. Однако, в первую очередь, это привело к влива­нию средств со стороны банков и других участников фи­нансового посредничества в саму же финансовую систе­му. Объемы кредитования экономик в странах ОЭСР в 2009–2011гг., несмотря на такие вливания, снизились с 164% до 156% ВВП^[188]. А вот финансирование финансовых институтов, т. е. выдача кредитов банками и кредитными учреждениями институтам финансового посредничества, резко увеличилась. Только за 2008–2012гг. в экономике США доля сектора «финансы и страхование» возросла с 7.3% до 7.9%^[189]. Это дело, похоже, ничего общего не имеет с требованиями финансового посредничества. Продолжает­ся раздувание мыльных пузырей. Поэтому, как нам пред­ставляется, посткризисное развитие мировой финансовой системы не протекает в русле, где учтены уроки 2008– 2009гг. В связи с этим, опасность новых кризисных явлений по-прежнему сохраняется. Тем не менее, финансирование финансовых институтов можно считать третьей тенден­цией развития современной системы финансов.

Следующая, четвертая по счету, тенденция разви­тия современной финансовой системы заключается в спе­циализации этих институтов, отказе от развития универ­сальных инструментов. По нашему мнению, тенденции

специализации и универсализации финансовых институ­тов еще со времен Великой депрессии чередуются друг за другом. В настоящее время мы живем в эпоху специали­зации этих институтов. В экономической истории это

объясняется тем, что в периоды, когда экономические институты по видам множатся, специализация деятель­ности становится более очевидной, нежели процессы ин­теграции или универсализации. Характерно, что адми­нистративное давление на такую специализацию имеет место как в развитых, так и в развивающихся странах. Из­вестно, что во вновь развивающихся экономиках практичес­ки всегда применялся подход административного воздейст­вия на кредитование. Так, например, в период реализации политики «Корейского чуда» (1960–1985гг.) Банк Южной

Кореи персонально для каждого коммерческого банка уста­навливал индивидуальные потолки кредитования, резервиро­вание депозитов, наращивание кредитного портфеля и в не­которые годы (когда нужно было охладить экономический рост) – лимиты кредитования. В ряде стран коммерческие банки направляют от 20 до 80% объема банковских кредитов на финансирование определенных отраслей экономики. На­

пример, в Пакистане до 70% кредитов выдавались в соот­ветствии с целевыми установками НБ. В Индии до недавного времени банки около половины своих активов должны были направлять на резервные счета или вкладывать в прави­тельственные облигации. Опыт индийского правительства в области кредитования заслуживает особого внимания. Нес­колько лет назад правительство Индии объявило о дефиците государственного бюджета в размере 2.4% ВВП, хотя на са­мом деле дефицит капитального бюджета был в порядке 9% ВВП. Вся проблема заключается в том, что политика прямо­го воздействия на структуру кредитования со стороны ком­мерческих банков влечет за собой финансовые обязательства Правительства к банкам^{[190] [191]. Такую свою политику индийское правительство объясняет тем, что национальные сбережения должны стать объектом государственного регулирования экономики. Помимо вышесказанного, в этой стране 36% кре­дитов КБ обязаны направить на финансирование проектов, считающихся приоритетными со стороны государства (сель­ское хозяйство, домашние хозяйства и т.д.). Эта политика ин-}

206

дийского правительства подвергалась резкой критике . Факт в том, что Индия, наряду с Китаем в период экономи­

ческого кризиса 2008–2009гг., не только не допустила спада темпов экономического роста, но даже увеличила их с 7% до 9,5%. По нашему мнению, индийское правительство право­мерно оценивает нынешние времена, как эпоху индустриа­лизации и серьезно вмешивается в процессы трансформации сбережений в инвестиции. В наши дни это лучше, нежели составление и реализация государственных планов индуст­риализации за счет средств бюджета (СССР, Куба, Северная Корея и т.д.) или же составления планов-надежд на индуст­риализацию через ДКП. Более того, индийское правительст­во рассчитывает не повторить ошибок индустриально разви­тых стран, когда в период индустриализации допускалось чрезмерное разбалансирование структур отраслевого и ре­гионального развития. Другим примером воздействия на кре­дитование в стране может быть введение «портфельных ог­раничений»: КБ и КУ, тем самым, обязуются инвестировать часть ресурсов в государственные ценные бумаги, инвести­ционные проекты. Таким рычагом пользовался Банк Италии в 70-е годы, когда страна бурно развивалась. В 1973г., напри­мер, было принято решение вынуждать КБ до 5% ресурсов направить на покупку ГЦБ с фиксированными доходами. В 1974г. цифру подняли до 12%, а в 1978г. снизили до 6,5%^[192].

Другой разновидностью такой селектиной политики

является развитие специализированных банков и банков развития с участием государства. Хорошим примером яв­ляется состояние дел в Китае (см.: органиграмму на Рис. 3.3). Как видим, в этой стране доминируют специализи­рованные банки: их доля в структуре активов китайских КБ (Рис. 3.4.) составляет 63%. При этом, определяющую роль играют 4 больших государственных банка. На вто­ром месте – муниципальные и сельские кредитные уч­реждения – 23.5% активов. И, наконец, 7% активов бан­ковской системы Китая – это банки национального разви­тия. На эти банки возложены функции стратегического развития. Через них реализуется государственная макроэ­кономическая политика. Это – с одной стороны. С другой

стороны, муниципальные и сельские КБ и КУ, где преоб­ладают частные, коллективные или паевые владельцы, работающие на совершенных финансовых рынках, при­дающие жизнь и конкретность при жесткой конкуренции,

локализующие стратегические экономические цели раз­вития. Экономический рост под контролем государства,

поддержка инноваций, усиленная промышленная полити­ка, поддержка выхода национального производителя на международную арену – все это стало основой «пекинс­кого консенсуса» конца XX столетия, в отличие от «Ва­шингтонского» консенсуса» (1990г.), базировавшегося на

приватизации, жесткой монетарной политике, отказе от бюджетного дефицита, либерализации торговли и откры­

тости иностранных инвестиций^{[193] [194]. Армения также в пе­риод перехода к рыночной экономической системе вынужде­на была осуществить доиндустриализацию страны. Следова­тельно, селективная кредитная политика, политика по разме­щению активов финансовых посредников, широко распрост­ранившаяся в развивающихся странах, в определенной мере должна была быть применена также в Армении. Что касается американской финансовой системы, то, как мы полагаем, она развивалась на основе универсальной банковской систе­мы и специализированных финансовых институтов. Впрочем, в литературе нередко утверждается, что, по}

сравнению с европейскими банками, американскую бан- 209

ковскую систему можно считать специализированной . Тем не менее, на долгосрочный период. Эта та универ­сальная банковская система, которой разрешено все. Как уже отмечалось, в 1933г. Конгресс США принял Закон Гласса–Стигалла, который запретил КБ – банкам прини­мать участие в размещении или торговле (за свой собст­венный счет) акциями, облигациями и другими ценными

Рисунок 3.3. Организационная структура банковской системы КНР.

Рисунок 3.4. Структура активов КБ КНР.²¹⁰

бумагами; определил, что КБ могут приобретать (вновь за собственный счет) только те долговые обязательства, ко­торые получили одобрение органов банковского надзора; запретил отдельным лицам и фирмам, участвующим в ин­вестиционной банковской деятельности, одновременно

быть задействованными и в осуществлении деятельности 211

КБ . Армении, на наш взгляд, не следует повторять по­добный опыт. Нам понадобятся десятилетия и даже сотни лет, чтобы с нуля задействовать ИБ и ИФ. Придется, по

²¹⁰ http://www.pbc.gov.cn/publish/english/ 3060/index.html

²¹¹ Кидуэлл Д.С., Петерсон Р.Л., Блэкуэлл Д.У. Финансовые инсти­туты, рынки и деньги. С-Пб: Изд-во «Питер», 2000. С. 555.

нашему мнению, перейти на систему специализирован­ных КБ и универсальных финансовых институтов. Необ­ходимо будет существующим структурам финансового посредничества (банки, фонды, компании) разрешить ра­ботать в многовекторном пространстве, применять систе­мы мультинормативного управления (имеются в виду экономические нормативы регулирования деятельности финансовых организаций).

Следующая, пятая, специфика современной финан­совой системы заключается в том, что, несмотря на пов­семестное повышение роли и значения МСБ, она безу­держно концентрирует бизнес в крупных компаниях. Нужно, при этом, констатировать, что даже в странах с развитой экономикой государства не совсем определи­лись в вопросах, касающихся методов и масштабов вме­шательства в процессы кредитования различных секторов экономики. Так, КБ проявляют больший (или традицион­ный) интерес к деятельности крупных компаний (см.: Таблицу 3.1.). Исследования некоторых авторов показа­ли, что в период кризисов коммерческие компании боль­ше нуждаются в сохранении и защите бизнеса, чаще при­бегают к текущему или операционному кредитованию. КБ, в свою очередь, стараются в это время игнорировать МСБ, новые и молодые компании и повышают требова­ния по надежности возврата выданных кредитов. Компа­ниям часто приходится мобилизовать свои средства или

же прибегать к авансовым платежам покупателей. Так, например, во Франции процент банковских заемов составлял 27%, собственные средства – 49, средства конт­ракторов и покупателей – 14%, в Германии – соответст­венно, 35%, 49% и 10, в ВБ – 34%, 46% и 9%, в Польше – 32%, 31% и 28%, и в Турции 33%, 24% и 41% (остальное не выяснено)^[195]. Исследования показали, что, например, в США с июня 2010г. по июнь 2013г. объем кредитов в ма­лом бизнесе по отношению к ВВП снизился с 4 до 3.5%, в Великобритании с 3% до 2.5%, а в странах Еврозоны с 2.8% до 2.2%^[196].

Отсюда создание механизмов финансирования МСБ со стороны банков, фондов и иных финансовых учрежде­ний представляет собой проблему. Дальнейшее развитие экономики Армении требует ее решения путем обеспече­ния экономической заинтересованности кредитных и ин­вестиционных институтов (например, снижение норм ре­зервирования КБ, смягчение требований адекватности ка­питала, облегченные требования по обеспечению креди­тов, залогов и т.д.).

214

Таблица 3.1.

Отвергнутые запросы на кредиты в странах ЕС, %.

Не все тенденции финансовой системы последних лет оказались устойчивыми или приемлемыми для всех государств. Спорным, в частности, является степень централизации финансовых услуг. Так, например, извест­но, что в США некоторые федеральные агенства: FCB, Fannie Mae, Freddie Mac, Ginnie Mae, FHA, FHLBanks, а также муниципалитеты и другие организации также эми­тируют государственные ценные бумаги (в виде купон­ных облигаций и дисконтных векселей). Кризис 2008– 2009гг. показал, что в действительности в этих структу­рах имеются большие проблемы, и их все равно спасало федеральное правительство. Известно также, что Рос-

²¹⁴ Sierpinska M., Sierpinska-Sawicz A. Credit problems of companies in Poland's economic slow down period, see in: Dilemmas of the contemporary economy facing global changes. Edited by Jaroslaw Kaczmarek, Tomasz Rojek. Cracow University of Economics, Department of Economics and Organization of Enterprises Foundation of the Cracow university of economics, Cracow 2012. Р. 51.

сийский дефолт 1998г., в основном, был обусловлен тем, что многие субъекты федерации самостоятельно выпус­кали облигации, ничем не обеспеченные. Возможно, что и после кризиса эта тенденция может быть продолжена в некоторых больших государствах (особенно с федераль­ным устройством), но в целом, как нам кажется, тенден­ция децентрализации выпуска государственных ценных бумаг исчезнет.

На предстоящие годы целесообразно считать базо­вым сценарием относительное удорожание заемного ка­питала. Этому будет способствовать как необходимость перехода к более жесткой денежной и бюджетной поли­тике в развитых странах, так и высокий спрос на инвести­ции со стороны развивающихся стран. Формирование среди последних группы лидеров с устойчиво высокими темпами роста (в нее Россия сейчас не входит) приведет к обострению конкуренции за привлекаемый капитал. Так, общий приток капитала на развивающиеся рынки возрос в 2010 г . на 44.5%. Однако основная его часть пришлась всего на 9 стран (Китай, Бразилия, Индия, Индонезия, Малайзия, Таиланд, Мексика, Южная Африка, Турция); на них же пришлась и максимальная доля прямых иност­ранных инвестиций. При этом, названные страны проде­монстрировали рост в среднем около 7% ВВП. Тем са­мым, конкуренция развивающихся стран за инвестиции будет реальным вызовом десятилетия, отмечается в доку-

215

менте, подготовленным под эгидой Правительства РФ . Важной специфической особенностью развития фи­

нансовой системы станут повышенные требования к ка­питализации, достаточное государственное вмешательст­во, тестирование и быстрое удаление опасных финансо­вых учреждений. Именно такой представляется финансо­вым аналитикам, международным институтам и структу­ре «Базель-Ш» развитие системы финансового посредни­чества в мире на ближайшие годы^{[197] [198]. Параллельно с этим эксперты обращают внимание на то, что широко будут развиты институты частного кредитования. Отмечается, что удельный вес таких кредитов к ВВП в мире в 2008– 2010гг. составлял 39%, и эта цифра колеблется от 10% (Ангола, Камбоджа, Республика Йемен и т.д.) до 85% и больше (Австрия, Китай, Великобритания)[199]. И, наконец,}

важным вопросом представляется будущая роль БКБН. В частности, во-первых, будут ли правила регулирования и надзора распространены на все институты системы фи­нансового посредничества (помимо КБ) и, во-вторых, в какую сторону будет развиваться система регулирования: в сторону увеличения резервов финансовых посредников или в сторону обеспечения большей свободы этих инсти­тутов при ограничении их взаимопроникновения?

Таким образом, анализ эволюции современной финансовой системы и ее влияния на экономический рост показывает, что (1) масштабы финансового пос­редничества строго коррелируют с уровнем экономи­ческого развития страны, и (2) исторические особен­ности развития экономик отдельных стран имеют большую специфику в выборе отдельных институтов и инструментов развития финансового посредничест­ва. Следовательно, как мы полагаем, задача заклю­чается в оценке перспектив развития в динамике, по­нимании того, на какой стадии развития находится мировая финансовая система, и выработке на основе этого рекомендаций для данной конкретной страны.

3.2.