Принятие решения об инвестировании проекта
Инвестиционные проекты более дифференцированно могут быть классифицированы по следующим основаниям[12]:
• тип предполагаемых доходов - сокращение затрат; дополнительные доходы от расширения традиционных производств и технологий; выход на новые рынки сбыта; экспансия на новые сферы бизнеса; снижение риска производства и сбыта; социальный эффект;
• отношения взаимозависимости - взаимоисключающие (альтернативные) проекты, отношения комплементарности, отношения замещения, отношения экономической независимости;
• тип денежного потока — ординарный, неординарный.
Два анализируемых проекта называются независимыми, если
решение о принятии одного из них не влияет на решение о принятии другого.
Два анализируемых проекта называются альтернативными, если они не могут быть реализованы одновременно, т, е. принятие одного из них автоматически означает, что второй проект должен быть отвергнут.
Проекты связаны между собой отношениями комплементарности, если принятие нового проекта способствует росту по одному или нескольким другим проектам.
Проекты связаны между собой отношениями замещения, если принятие нового проекта приводит к некоторому снижению доходов по одному или нескольким действующим проектам.
Поток называется ординарным, если он состоит из исходных инвестиций, вложенных единовременно или в течение нескольких последовательных базовых периодов, и последующих притоков денежных средств. Если притоки денежных средств чередуются в любой последовательности с их оттоками, то поток называется неординарным.
Инвестиционные проекты различаются по степени рис~ ка: наименьший риск имеют проекты, выполняемые по госу-
дарственному заказу; наибольший риск вызывают проекты, связанные с созданием новых производств и технологий.
Стадии менеджмента инвестиционной деятельности включают:
• планирование, т. е. формулирование цели, исследование рынка и идентификацию возможных проектов, экономическую оценку, рассмотрение вариантов в условиях различных ограничений, формирование инвестиционного портфеля;
• реализацию проекта, которая состоит из фазы инвестирова
ния (производство, сбыт, затраты, финансирование) и фазы ликвидации последствий проекта; ■
• контроль в процессе инвестирования, в процессе действия и в процессе ликвидации;
• оценку и анализ соответствия поставленных и достигнутых целей.
Разработка инвестиционной политики фирмы предполагает:
• формирование долгосрочных целей ее деятельности — поиск новых перспективных сфер приложения свободного капитала; разработку инженерно-технологических, маркетинговых и финансовых прогнозов; подготовку бюджета капитальных вложений;
• оценку альтернативных проектов;
• оценку последствий реализации предшествующих проектов.
Критическими моментами в процессе составления бюджета
капиталовложений являются: а) прогнозирование объемов реализации с учетом возможного спроса на продукцию (постольку большинство проектов связано с дополнительным выпуском продукции); б) оценка притоков денежных средств по годам; в) оценка приемлемого значения цены капитала, используемого в том числе и в качестве коэффициента дисконтирования.
Анализ возможной емкости рынка сбыта продукции, т, е. прогнозирование объема реализации, наиболее существен, поскольку ее недооценка может привести к потере определенной доли сбыта, а переоценка - к неэффективному использованию введенных по проекту производственных мощностей, т. е. к неэффективности капиталовложений.
Цена капитала, привлекаемого для финансирования проекта, может меняться (как правило, в сторону увеличения) в зависимости от различных обстоятельств. Это означает, что проект, принимаемый при одних условиях, может стать невыгодным при других. Различные проекты неодинаково реагируют на увеличение цены капитала. Так, проект, в котором основной приток денежных средств приходится на первые годы его реализации, т. е. возмещение сделанных инвестиций, осуществляется более/ интенсивно, в меньшей степени чувствителен к удержанию цени за использование источников средств.
Инвестиционные проекты, анализируемые в процессе сост^Ь- ления бюджета капиталовложений, имеют определенную логику.
Во-первых, анализ, как правило, ведется по годам.
Во-вторых, предполагается, что весь объем инвестиций Производится в конце года, предшествующего первому году генерируемого проектом притока денежных средств.
В-третьих, приток (отток) денежных средств имеет место в конце очередного года.
В-четвертых, коэффициент дисконтирования, используемый для оценки проектов с помощью методов NPV, IRR, РІ, должен соответствовать продолжительности периода, заложенного в основу инвестиционного проекта (например, годовая ставка берется только в том случае, если продолжительность равняется году).
Методы оценки и анализа проектов подразделяются на две категории: а) основанные на дисконтированных оценках; б) основанные на учетных оценках.
Применение методов оценки и анализа проектов предполагает множественность используемых прогнозных оценок и расчетов.
Чем продолжительнее во времени проект, тем более неопределенным и рискованным становится приток денежных средств в последние годы его реализации.
Основными критериями, используемыми при оценке инвестиционных проектов, являются:
• чистый приведенный эффект (Net Present Value, NPV);
• индекс рентабельности инвестиции (Profitability Index, PI);
• внутренняя норма прибыли (Internal Rate of Return, IRR);
• модифицированная внутренняя норма прибыли (Modified Internal Rate of Return, MIRR);
• срок окупаемости инвестиции (Playback Period, PP);
• расчетная норма прибыли (Accountiate Ring of Return, ARR).
Логика критерия NPV такова: .
если NPV < 0, то в случае принятия проекта владельцы компании понесут убыток;
если NPV - 0, то при принятии проекта благосостояние владельцев компании увеличится.
Логика критерия РІ характеризует доход на единицу затрат. Он наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить
независимые проекты для создания оптимального портфеля при ограниченном сверху общем объеме инвестиций.
Логит критерия IRR показывает максимальный уровень затрат, который может быть ассоциирован с данным проектом, т. е. если цена капитала, привлекаемого для финансирования проекта, больше [RR, то выполнение проекта приносит только убытки, и, следовательно, его надо отвергнуть.
Логит критерия ШИЛ представляет собой коэффициент дисконтирования, уравнивающий приведенную стоимость оттоков денежных средств (инвестиций) и наращенную величину притоков.
При этом операции дисконтирования оттоков и наращения притоков выполняются с использованием цены капитала проекта.Логит критерия РР показывает число базовых периодов, за которые исходная инвестиция будет полностью возмещена за счет генерируемых проектом притоков денежных средств. Если базовый период составляет один год, то расчет, как правило, ведется по годам, однако можно выделить и часть года, если абстрагироваться от исходного предположения, что приток денежных средств осуществляется в конце года.
Логика критерия NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта, а также аддитивен в пространственно-временном аспекте, т. е. NPV различных проектов можно суммировать для нахождения общего эффекта.
Критерий IRR показывает лишь максимальный уровень затрат, который может быть ассоциирован с оцениваемым проектом. В частности, если 1RR двух альтернативных проектов больше цены привлекаемых для их реализации источников средств, то выбор лучшего из них по критерию 1RR невозможен. Этот критерий не обладает свойством аддитивности. Для неординарных денежных потоков он может иметь несколько значений.
Критерий NPV предполагает дисконтирование денежного потока по цене капитала проекта, а критерий IRR - по ставке, численно равной IRR,
При расчете NPV, как правило, используют постоянную ставку дисконтирования, однако при некоторых обстоятельствах, например, когда ожидается изменение уровня учетных ставок, могут быть использованы индивидуализированные по годам коэффициенты дисконтирования.
В отличие от критерия IRR критерий MIRR позволяет анализировать неординарные денежные потоки.
формацию о так называемом «резерве безопасности проекта». Имеется в виду следующее: если, например, допущена ошибка в прогнозе денежного потока, то насколько велика опасность того, что проект, который ранее рассматривался как прибыльный, окажется убыточным.
Информацию о «резерве безопасности проекта» дают критерии IRR и PL Так, при прочих равных условиях чем больше IRR по сравнению с ценой капитала проекта, тем больше «резерв безопасности».
Возможны и такие проекты, которые носят только затратный характер, т. е. не оказывают влияния на приток денежных средств. В этом случае применяют те же критерии, только по отношению к потоку, характеризующему текущие затраты по годам.
Для сравнительного анализа проектов различной продолжительности применяют методы наименьшего общего кратного, бесконечного повторения сравниваемых проектов и эквивалентного аннуитета.
В условиях инфляции корректируют либо прогнозный денежный поток, либо коэффициент дисконтирования.
Для анализа инвестиционных проектов в условиях риска применяют метод безрискового эквивалента или метод скорректированного на риск коэффициента дисконтирования.
Оптимизация бюджета капиталовложений имеет место всякий раз, когда по некоторым причинам размер инвестиций ограничен сверху; в наиболее общем случае речь может идти о распространении и временной оптимизации.
График инвестиционных возможностей (Investment Opportunity, IOS) - графическое изображение анализируемых проектов, расположенных в порядке снижения внутренней нормы прибыли IRR.
График предельной цены капитала (Marginal Cost of Capital Schedule, MCC) - графическое изображение средневзвешенной Цены капитала как функции объема привлекаемых финансовых ресурсов.
Предельная цена капитала находится в точке пересечения графиков IOS и МСС. Значение этого показателя используется в качестве оценки минимально допустимой доходности по инвестициям в проекты средней степени риска.
В зависимости от вида ограничения в процессе бюджетирования может выполняться пространственная или временная оптимизация.
9.3.